外汇降准点评：减缓贬值速度

结论 央行下调外汇存款准备金率1个百分点，主要是为了减缓人民币贬值的速度。 数据 2022年4月25日，中国人民银行决定，自2022年5月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，即外汇存款准备金率由现行的9%下调至8%。 要点 出口趋势已经形成，主要是出口增速不断下降，订单正在转移，其他国家货币纷纷贬值。 综合考虑稳增长压力和国内外利差的影响，我们预期美元兑人民币汇率将逐步兑现我们在《二季度宏观经济报告》中的预期，可能波动到7左右。根据汇率和经济的相关关系以及汇率与国内外利差的相关关系，我们也可以大致预判出人民币汇率未来一段时间的变化方向。人民币汇率短期波动有利于出口与就业。 风险提示：国际大宗商品价格大幅波动，美联储货币政策意外收紧、疫情再次失控、信用事件集中爆发。 1.减缓贬值速度 1.1外汇存款准备金率下调1% 图1：外汇存款准备金率与美元兑人民币 2022年4月25日，中国人民银行决定，自2022年5月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，即外汇存款准备金率由现行的9%下调至8%。 首先，疫情影响出口。虽然4月份的出口数据还未公布，但因上海疫情造成的出口受阻现象已经较为突出。根据中国人民银行发布的2022年第一季度企业家问卷调查报告显示，在出口订单指数和国内订单指数方面，出口订单指数为40.9%，比上季下降7.8个百分点，比上年同期下降0.8个百分点。其中，13.7%的企业家认为本季出口订单比上季“增加”，54.4%认为“持平”，31.9%认为“减少”。 其次，订单转移加速。韩国公布的4月前20天出口增速为16.9%，比3月份的10%大幅反弹。3月份越南出口增速也比上个月大幅反弹，超过中国的出口增速。疫情发生之后，由于中国的出口运输受到一定影响，供应链收缩，部分海外订单转移到东南亚等其他出口型国家。 最后，日元等其他国家货币大幅贬值。进入三月之后日元就大幅贬值，美元持续升值，给人民币带来较大的贬值压力。在全球化趋势受阻，逆全球化形势逐渐形成的背景下，部分国家采取了以邻为壑的货币政策。日本银行行长黑田东彦4月22日在美国哥伦比亚大学演讲时表示，为了经济复苏，日本有必要继续坚持现行强有力的货币宽松政策。 图2：中韩越出口增速 图3：美元兑日元和美元兑人民币 1.2降准有利于减缓贬值速度 2021年中国出口持续旺盛，人民币升值预期较高，美元兑人民币多次临近6.3关口。在去年5月底第一次冲击6.3关口的时期，央行打破十四年的寂静，再次使用外汇存款准备金率的工具用来抑制升值动能。而后在年底12月份再次冲击6.3时第二次上调外汇存款准备金率。由此可以看出上调存款准备金率是为了抑制人民币升值趋势。那么这次下调外汇存款准备金率就是抑制人民币贬值预期。 由于存款准备金率只是调节工具，并不单独具有转变市场趋势的作用。2021年人民币持续升值环境下，央行出台了两次上调措施。这一轮人民币贬值趋势还在进行中，一次下调存款准备金措施很难终结这个趋势。并且从力度来看，去年每一次上调幅度都是2个百分点，而这次下调只有1个百分点，也足以看出这次降准可能是贬值趋势中的阶段性措施，预计后续还会出台第二次降准政策。 2.美元兑人民币二季度料将兑现我们预期 2.1推断过程 今年1月份央行副行长在新闻发布会上表示“汇率测不准是必然”，但对于宏观分析的主要工作就是对宏观经济未来做预判。从2010年汇改之后，美元兑人民币都呈现出周期性的涨涨跌跌。4月1日长城证券宏观报告《美国加息提速，海外风险加剧——二季度宏观经济报告》中我们预计预判二季度美元兑人民币可能贬值到7，在4月20日开始贬值就呈加速趋势，目前已经到6.6附近，正朝着我们预测的方向演进。根据汇率和经济的相关关系以及汇率与国内外利差的相关关系，我们可以大致预判出人民币汇率未来一段时间的变化方向。 美元兑人民币和中国PMI指数的关系，从图4可以看出，汇率一般领先国内制造业景气度12个月的左右，从2017年和2020年的复苏周期来看，美元兑人民币均贬值至7附近，PMI指数最后都恢复到了52的水平。 美元兑人民币和中美利差的关系，从图5可以看出，中美短期利差一般领先人民币汇率3个月左右，从两者的历史关系来看，当前人民币汇率与中美短期利差出现了较大的背离。 预计在人民币从升值周期转变为贬值周期后，背离会逐渐消除。根据两者关系也可以观察到美元兑人民币贬值到7时，与中美短期利差才达成合理水平。 图4：人民币汇率和PMI指数 图5：中美短期利差领先人民币汇率 2.2贬值有利于出口和稳就业 如上所述，人民币贬值的主要原因是国内出口增速相对其他国家来说明显放缓，同时其他国家币值相对美元也呈现快速贬值趋势。那么在这种情况下，人民币贬值有利于找回商品竞争力，对稳增长和稳就业都提供有力支持。 受疫情的影响，今年一季度GDP增速只有4.8%。要完成全年5.5%的目标，需要多种政策共同发力，尤其是稳定出口。4月13日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，决定进一步加大出口退税等政策支持力度，促进外贸平稳发展。这就反映出政府仍然比较重视出口对经济的支撑作用。 2.3风险提示 国际大宗商品价格大幅波动，美联储货币政策意外收紧、疫情再次失控、信用事件集中爆发。