2022年一季报点评：高油价致Q1业绩下滑，有望持续受益于尿素高景气

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月27日 公司研究 高油价致Q1业绩下滑，有望持续受益于尿素高景气 —— 华锦股份（000059.SZ）2022年一季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年一季度报告，2022年Q1公司实现营业收入106.9亿元，同比+38%，环比-22%；实现归母净利润2.84亿元，同比-45%，环比-24%。 点评： 炼化毛利承压，22Q1业绩下滑：2022年Q1公司主营产品聚乙烯均价为8903元/吨，同比+7%，环比-2%；尿素均价为2733元/吨，同比+32%，环比+1%；柴油均价为7775元/吨，同比+40%，环比+2%；聚丙烯均价为8613元/吨，同比-1%，环比-1%。公司主要产品价格同比上涨，带动22年Q1营收同比大幅增长。2022年Q1布伦特原油期货均价为98.0美元/桶，期间一度突破百元每桶大关，油价大幅上涨使得公司炼化毛利承压，致22年Q1业绩下滑。 尿素价格持续上涨，公司有望持续受益：22年初以来，国内尿素价格持续上涨，截至4月27日，尿素价格涨至2989元/吨，较年初上涨17%。据百川盈孚，目前国内煤头尿素和气头尿素毛利分别为647元/吨、876元/吨，较年初上涨92%、83%，国内尿素盈利能力显著提升，且气头尿素盈利能力更高。伴随2021年新疆化肥中石油输气管线项目建成投用，公司现已拥有气头尿素产能132万吨，天然气签有长协供应，公司有望持续受益于尿素价格上涨。随着我国春耕用肥启动，尿素需求有望持续增长，行业景气有望持续。 携手沙特阿美，集团炼化项目有望快速推进：该项目原油加工能力为30万桶/日（折合1500万吨/年），预计2024年投入运营。此外，沙特阿美将为该项目提供最多21万桶/日（折合约1000万吨/年）的原油，保障项目原油供应。华锦股份作为中国兵器工业集团旗下唯一的石化板块上市公司和国内特大型炼油化工一体化综合性石油化工企业之一，拥有明显的生产规模优势和纵向一体化优势。沙特阿美炼化一体化项目由集团公司兵工集团的控股子公司北方华锦化工集团参股，华锦股份有望适时参与该项目建设，届时公司石油化工和精细化工板块的竞争力将得到明显提升。 盈利预测、估值与评级：考虑到油价大幅上涨，公司作为炼化企业盈利承压，此外我国东北地区由于受疫情影响，春耕还未完全启动，我们暂不考虑尿素业绩弹性，因此出于审慎考虑，我们下调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计2022-2024年公司净利润分别为9.15（下调11%）/10.84（下调7%）/12.22亿元，对应EPS分别为0.57/0.68/0.76元/股。截至2022年4月26日，公司PB-MRQ仅0.65，估值处于底部区间，公司有望持续受益于尿素行业高景气，且集团炼化项目顺利推进，我们依然看好公司未来发展，因此维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，新增产能投放进度不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 30,437 38,552 48,052 50,745 53,606 营业收入增长率 -23.15% 26.66% 24.64% 5.61% 5.64% 净利润（百万元） 324 894 915 1,084 1,222 净利润增长率 -67.32% 175.47% 2.37% 18.50% 12.74% EPS（元） 0.20 0.56 0.57 0.68 0.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.40% 6.26% 6.16% 6.96% 7.47% P/E 29 10 10 9 8 P/B 0.7 0.6 0.6 0.6 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-26 当前价：5.80元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 15.99 总市值(亿元)： 92.77 一年最低/最高(元)： 5.65/9.33 近3月换手率： 86.95% 股价相对走势 -29%-10%9%28%47%02/2106/2109/2101/22华锦股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.31 -0.33 19.51 绝对 -9.09 -18.42 -5.17 资料来源：Wind 相关研报 携手沙特阿美，集团炼化项目有望快速推进——华锦股份（000059.SZ)跟踪点评（2022-03-13） 炼化景气21年业绩大幅增长，集团炼化一体化项目有序推进——华锦股份（000059.SZ）2021年业绩预告点评（2022-01-26） 估值处于历史低位，一体化优势持续受益——华锦股份（000059.SZ）跟踪报告（2021-06-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华锦股份（000059.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 30,437 38,552 48,052 50,745 53,606 营业成本 26,678 30,492 41,613 43,725 46,118 折旧和摊销 1,378 1,364 1,473 1,492 1,509 税金及附加 931 4,170 2,162 2,284 2,412 销售费用 326 317 395 417 440 管理费用 1,315 1,655 2,063 2,178 2,301 研发费用 112 111 138 146 154 财务费用 405 321 594 646 644 投资收益 11 12 12 12 12 营业利润 320 1,125 1,123 1,388 1,576 利润总额 403 1,109 1,107 1,372 1,560 所得税 58 172 172 213 242 净利润 345 937 936 1,159 1,317 少数股东损益 20 43 20 75 95 归属母公司净利润 324 894 915 1,084 1,222 EPS(元) 0.20 0.56 0.57 0.68 0.76 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,815 2,805 1,387 2,998 3,140 净利润 324 894 915 1,084 1,222 折旧摊销 1,378 1,364 1,473 1,492 1,509 净营运资金增加 -2,960 1,527 3,963 955 1,029 其他 4,072 -980 -4,964 -533 -622 投资活动产生现金流 -202 -353 -583 -513 -488 净资本支出 -308 -363 -500 -500 -500 长期投资变化 -5 3 0 0 0 其他资产变化 111 8 -83 -13 12 融资活动现金流 -1,961 -651 1,554 -770 953 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -1,090 -6 2,402 197 2,000 无息负债变化 -335 3,450 1,385 305 346 净现金流 651 1,802 2,358 1,715 3,605 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 27,900 32,116 36,489 37,802 41,035 货币资金 7,767 9,569 11,927 13,642 17,247 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 190 165 206 217 229 应收票据 16 88 110 116 122 其他应收款（合计） 18 3 4 4 5 存货 2,839 4,464 6,092 6,401 6,751 其他流动资产 221 225 320 346 375 流动资产合计 12,873 17,555 22,806 25,086 29,328 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 102 99 99 99 99 固定资产 12,770 12,100 11,163 10,161 9,142 在建工程 185 254 228 246 259 无形资产 1,271 1,213 1,152 1,095 1,040 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 170 299 394 394 394 非流动资产合计 15,027 14,561 13,683 12,716 11,707 总负债 13,788 17,232 21,018 21,520 23,866 短期借款 1,600 1,401 1,803 0 0 应付账款 856 2,038 2,782 2,923 3,083 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 42 116 211 238 267 流动负债合计 7,481 6,814 8,505 6,980 7,298 长期借款 5,924 9,951 11,951 13,951 15,951 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 188 287 382 409 438 非流动负债合计 6,307 10,418 12,513 14,540 16,568 股东权益 14,112 14,884 15,471 16,282 17,168 股本 1,599 1,599 1,599 1,599 1,599 公积金 6,553 6,578 6,669 6,759 6,759 未分配利润 5,357 6,100 6,575 7,221 8,012 归属母公司权益 13,536 14,280 14,847 15,583 16,374 少数股东权益 576 604 624 699 794 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 12.4% 20.9% 13.4% 13.8% 14.0% EBITDA率 9.7% 9.5% 6.6% 6.9% 6.9% EBIT率 4.9% 5.8% 3.5% 4.0% 4.1% 税前净利润率 1.3% 2.9% 2.3% 2.7% 2.9% 归母净利润率 1.1% 2.3% 1.9% 2.1% 2.3% ROA 1.2% 2.9% 2.6% 3.1% 3.2% ROE（摊薄） 2.4% 6.3% 6.2% 7.0% 7.5% 经营性ROIC 5.1% 7.2% 4.9% 5.9% 6.4% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 49% 54% 58% 57% 58% 流动比率 1.72 2.58 2.68 3.59 4.02 速动比率 1.34 1.92 1.97 2.68 3.09 归母权益/有息债务 1.18 1.25 1.07 1.11 1.02 有形资产/有息债务 2.29 2.66 2.52 2.58 2.46 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 1.07% 0.82% 0.82% 0.82% 0.82% 管理费用率 4.32% 4.29% 4.29% 4.29% 4.29% 财务费用率 1.33% 0.83% 1.24% 1.27% 1.20% 研发费用率 0.37% 0.29% 0.29% 0.29% 0.29% 所得税