2021年报点评：业绩符合预期，管理改善持续兑现，汽车电子有望再造东山

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 PCB 2022年04月20日 东山精密（002384）2021年报点评 强推 （维持） 业绩符合预期，管理改善持续兑现，汽车电子有望再造东山 目标价：28元 当前价：17.26元 事项：  公司2021年营收317.93亿（YoY +13.17%），归母净利润18.62亿（YoY +21.72%），扣非归母净利润15.77亿（YoY +21.17%）；其中Q4营收99.86亿（YoY +1.48%），归母净利润预计6.64亿(YoY+15.68%)，扣非归母净利润5.37亿（YoY+3.96%）。 评论：  业绩符合预期，经营质量显著改善。2021年全年扣非利润改善显著快于营收，经营性现金流持续优化，公司新的三年规划正在加快实现，新能源车相关业务收入同比增长120%。2021年美元持续贬值，上游成本居高不下，盈利能力持续提升实属不易，Q4扣非利润增速受汇率影响略有放缓，传统旺季中美元贬值拖累毛利率。  主业经营亮点突出，传统业务改善逐步兑现。分业务看，线路板业务收入204.95亿，同比增长9.18%，毛利率15.5%，同比下降0.99pct；触控显示模组收入51.56亿，同比增长26.07%，毛利率8.16%，同比下降3.91pct；LED收入26.04亿，同比增长20.4%，毛利率18.31%，同比提升4pct；精密制造收入34.27亿，同比增长14.47%，毛利率15.43%，同比下降0.29pct。PCB业务中软板Mflex受汇率影响毛利率，Multek经营改善成果显著，伴随服务器数据中心需求复苏，上游成本进入跌价通道，营收利润有望持续改善。传统业务提质增效举措已见成效，三大传统业务收入端均有显著改善，受上游成本影响目前仅LED业务毛利率明显改善。从综合毛利看，传统三大业务毛利同比增长6.65%，伴随改革持续推进和上游成本下降，传统业务有望持续实现盈利改善。  财务状况持续优化，去杠杆战略已取得显著成果。21年底资产负债率61.34%，同比下降3.53%，全年经营性现金流32.1亿，同比增长9.46%，公司未来资本开支稳中有降，财务状况有望持续优化。财务费用大幅下降，其中利息支出减少1.75亿，全年汇兑损失7000万左右，考虑汇率导致的毛利率损失，剔除汇兑影响后公司实际经营状况改善更好。从费率看，21年销售/管理/研发/财务费率分别为1.07%/2.46%/3.24%/1.37%，同比变动-0.66/0.02/0/-0.87pct。  展望22年，A客户SE3及下半年新机将贡献重要成长动能，AR/VR亦将迎来放量。受益于国内高端机竞争格局改善，苹果新机备货依然有望超预期，疫情后时代软板产业链转移趋势加强，Mflex份额仍有持续成长空间，从21年第一大客户收入同比增长17.2%看出公司在A客户中份额仍在显著提升。同时随着公司对冲力度的加大和新签订单价格较好，预计汇率波动对公司的业绩影响将显著减弱。展望未来A客户新增料号确定性高，AR/VR贡献行业新增量，公司在消费电子基本盘有望稳健成长。  立体化布局汽车电子，开启下一个黄金十年。21年新能源车业务已经实现翻倍以上增长，PCB、触控模组、精密制造在汽车电子中均有广阔发展空间。其中汽车软板深度合作T客户，已经迎来爆发式增长，伴随BMS软板持续渗透，未来软板替代传统线束，单车ASP有望显著提升。Multek汽车板卡位完成，以传统油车为突破口逐步扩大汽车板份额，触控显示融入智能座舱，车身结构件料号份额持续扩大，我们预测今年汽车电子业务有望继续实现翻倍以上增长，未来有望通过内生布局+外延收购并举等方式保持 50%+复合增速，中长期来看汽车电子业务有望再造一个东山精密。  投资建议：公司作为国内领先的线路板厂商和精密制造龙头，我们坚定看好公司在5G/新能源时代的产业布局，考虑疫情及下游需求变化，将公司22/23年EPS预测由1.46/1.8元调整为1.4/1.75元，参考深南电路/鹏鼎控股/立讯精密等可对比公司估值，我们给予公司2022年20倍PE，目标价调整为28元，维持“强推”评级。  风险提示：手机、汽车销量不及预期，原材料、汇率大幅波动，行业竞争加剧。 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：熊翊宇 邮箱：xiongyiyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520060001 公司基本数据 总股本(万股) 170,986.73 已上市流通股(万股) 139,027.53 总市值(亿元) 295.12 流通市值(亿元) 239.96 资产负债率(%) 61.34 每股净资产(元) 8.52 12个月内最高/最低价 27.80/15.93 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《东山精密（002384）深度研究报告：十年饮冰，一朝绽放，汽车电子&VR/AR业务开启公司第二成长曲线》 2021-11-09 《东山精密（002384）2021年三季报点评：业绩超预期，单季度归母净利润创历史新高》 2021-10-26 《东山精密（002384）2021年一季报点评：业绩符合预期，线路板业务与传统业务有望全面开花》 2021-04-25 -22%1%24%47%21/0421/0721/0921/1122/0222/042021-04-20~2022-04-20东山精密沪深300华创证券研究所 东山精密（002384）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 31793 36840 42960 47550 同比增速(%) 13.2% 15.9% 16.6% 10.7% 归母净利润(百万) 1863 2398 2992 3377 同比增速(%) 21.7% 28.7% 24.8% 12.9% 每股盈利(元) 1.09 1.40 1.75 1.98 市盈率(倍) 16 12 10 9 市净率(倍) 2 2 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年 4月20日收盘价 东山精密（002384）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 5401 7146 9005 10533 营业收入 31793 36840 42960 47550 应收票据 15 342 173 194 营业成本 27129 31388 36516 40418 应收账款 7666 9604 10655 11918 税金及附加 73 113 128 136 预付账款 186 273 291 322 销售费用 341 405 430 476 存货 6452 7553 8797 9835 管理费用 782 884 988 1094 合同资产 0 0 0 0 研发费用 1029 1216 1418 1569 其他流动资产 2011 3648 3732 3859 财务费用 437 279 278 253 流动资产合计 21731 28566 32653 36661 信用减值损失 -8 -20 -20 -20 其他长期投资 72 83 96 106 资产减值损失 -187 -120 -95 -60 长期股权投资 143 143 143 143 公允价值变动收益 9 9 9 9 固定资产 10736 10491 10380 10486 投资收益 42 42 42 42 在建工程 503 603 803 903 其他收益 269 269 269 269 无形资产 297 268 241 217 营业利润 2114 2720 3393 3830 其他非流动资产 4469 4400 4346 4302 营业外收入 3 4 3 3 非流动资产合计 16220 15988 16009 16157 营业外支出 6 6 6 6 资产合计 37951 44554 48662 52818 利润总额 2111 2718 3390 3827 短期借款 8047 7747 7547 7347 所得税 250 322 401 453 应付票据 1647 2436 2782 2926 净利润 1861 2396 2989 3374 应付账款 6730 9862 10880 11889 少数股东损益 -2 -2 -3 -3 预收款项 0 0 11 3 归属母公司净利润 1863 2398 2992 3377 合同负债 40 46 54 59 NOPLAT 2246 2642 3234 3598 其他应付款 323 323 323 323 EPS(摊薄)（元） 1.09 1.40 1.75 1.98 一年内到期的非流动负债 1491 1491 1491 1491 其他流动负债 655 766 882 984 主要财务比率 流动负债合计 18933 22671 23970 25022 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 2031 1981 1921 1861 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 13.2% 15.9% 16.6% 10.7% 其他非流动负债 2316 2316 2316 2316 EBIT增长率 5.4% 17.6% 22.4% 11.2% 非流动负债合计 4347 4297 4237 4177 归母净利润增长率 21.7% 28.7% 24.8% 12.9% 负债合计 23280 26968 28207 29199 获利能力 归属母公司所有者权益 14577 17494 20366 23533 毛利率 14.7% 14.8% 15.0% 15.0% 少数股东权益 94 92 89 86 净利率 5.9% 6.5% 7.0% 7.1% 所有者权益合计 14671 17586 20455 23619 ROE 12.7% 13.6% 14.6% 14.3% 负债和股东权益 37951 44554 48662 52818 ROIC 10.2% 10.8% 12.1% 12.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 61.3% 60.5% 58.0% 55.3% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 94.6% 77.0% 64.9% 55.1% 经营活动现金流 3210 3164 4006 3845 流动比率 1.1 1.3 1.4 1.5 现金收益 4075 4319 4859 5190 速动比率 0.8 0.9 1.0 1.1 存货影响 -475 -1101 -1244 -1038 营运能力 经营性应收影响 -323 -2233 -805 -1254 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 -571 3921 1376 1146 应收账款周转天数 84 84 85 85 其他影响 504 -1743 -180 -198 应付账款周转天数 94 95 102 101 投资活动现金流 -2027 -1400 -1600 -1700 存货周转天数 82 80 81 83 资本支出 -1171 -1469 -1655 -1744 每股指标(