固收点评：政策利率未变，LPR存在调降空间吗？

证券研究报告·固定收益·固收点评 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收点评20220419 政策利率未变，LPR存在调降空间吗？ 2022年04月19日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《美锦转债：布局氢能全产业链的焦炭龙头企业》 2022-04-19 《绿色债券专题报告之三：如何以绿色债券构建投资组合》 2022-04-19 《湘佳转债：华中地区黄羽鸡养殖龙头企业》 2022-04-18 [Table_Summary] 事件 ◼ 2022年4月15日，中国人民银行宣布将于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，再额外多降0.25个百分点。同日，市场利率定价自律机制召开会议，鼓励部分中小银行存款利率上限下调10个基点。该两项举措旨在降低银行的负债成本，从而推动信贷的投放，在此背景下，LPR是否有通过压缩加点来进行调降的空间呢？我们将沿袭2022年1月6日发布的报告《从银行负债成本看LPR调降空间》的思路，在此篇报告中进行推算。 观点 ◼ 全面降准25BP可令LPR报价行的负债成本降低约0.3BP：当前的法定存款准备金利率为1.62%，可作为银行在央行存款的利息收入，MLF利率为2.85%，可作为银行向央行借款的利息支出。此次降准可释放长期资金5300亿元，因此每年可节省银行向央行的利息支出约65亿元，与央行官网所说的“此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元”相符。截至2022年Q4，LPR报价行的存款总额约为130万亿元，全面降准令银行负债成本降低0.5BP。若再进一步计算全面降准0.25%向LPR报价行释放的长期资金，则约为3200亿元，通过上述逻辑计算得降低负债成本约0.3BP。 ◼ 存款利率下调对银行负债成本缓释幅度取决于各行实际操作：由于“鼓励中小银行存款利率浮动上限下调10个基点左右”并非强制，而是可以在银行宏观审慎评分（MPA）中有所加分，因此实际调降的幅度并不确定。在此我们分三个情景进行讨论：（1）情景一：大行和中小行定期和活期存款利率均下调10BP；（2）情景二：大行不下调存款利率，中小行活期和定期均下调10BP；（3）情景三：大行不下调存款利率，中小行不下调活期存款利率，而仅下调定期存款利率10BP。在这三种情景下，LPR报价行的负债成本可以分别下降约10BP、7BP和3BP。由于该下调提议主要针对中小银行，且大行的存款利率已经相对较低，定价下行弹性相对较小，因此情景一的可能性最低。同样，活期存款利率的下行空间有限，情景二的可能性次低。综上所述，在银行负债成本下行的可能性上，情景三>情景二>情景一。 ◼ 通过压缩加点方式下调LPR的可能性较低，融资成本的下行仍需政策进一步助力：经过上述测算，我们认为降准和存款利率下调尚未触发LPR的最小调整步长（5BP）。首先，全面降准将于2022年4月25日实行，鼓励存款利率浮动上限下调同样在推进过程中，尚未有银行正面回应，从时点上来看，4月20日调降LPR的可能性较低。其次，全面降准力度较小，对银行负债成本的影响不足1BP，在我们预计的可能性最大情景下，存款利率下调对银行负债成本的影响约为3BP，叠加起来不足以触发LPR的下调。截至2021年Q4，金融机构人民币贷款加权利率为4.76%，贷款市场报价利率的改革潜力得以释放。在2022年一季度金融数据统计发布会上，孙国峰司长表示“发挥贷款市场报价利率改革效能，推动降低企业融资成本”，为支持实体经济，LPR有进一步调降的必要性，而LPR的调降则需要政策利率下调的助力，存在降准和降息的空间。 ◼ 风险提示：宏观经济增速不及预期；货币政策调整超预期；数据测算存在偏差。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 2 / 4 表1：全面降准对银行负债成本影响 法定存款准备金率（%） MLF利率（%） 存款总额 （万亿元） 释放长期资金 （亿元） 减少利息支出 （亿元） 降低负债成本 （BP） 1.62 2.85 130 5300 5300*（2.85%-1.62%）=65 0.5 3200 3200*（2.85%-1.62%）=39 0.3 数据来源：Wind，中国人民银行官网，东吴证券研究所 表2：不同情景下的LPR报价行存款平均付息率 定期存款占比（%） 活期存款占比（%） 存款平均付息率（%） 改革前 情景一 情景二 情景三 工商银行 49.48 49.55 1.34 1.24 1.34 1.34 农业银行 45.21 52.45 1.25 1.16 1.25 1.25 中国银行 46.14 48.9 1.26 1.16 1.26 1.26 建设银行 46.27 51.86 1.27 1.18 1.27 1.27 交通银行 58.08 41.87 1.54 1.44 1.54 1.54 邮储银行 65.56 34.41 1.83 1.73 1.73 1.76 浦发银行 52.56 47.38 1.57 1.47 1.47 1.52 兴业银行 51.33 41.04 1.51 1.42 1.42 1.46 招商银行 33.6 66.4 1.21 1.11 1.11 1.17 民生银行 61.07 38.77 1.74 1.64 1.64 1.68 南京银行 68.38 27.53 1.86 1.77 1.77 1.79 上海农商银行 55.82 38.12 1.61 1.51 1.51 1.55 广东顺德农商行 45.8 51.19 1.43 1.33 1.33 1.38 浙江网商银行 32.72 52.47 1.11 1.02 1.02 1.07 渣打中国 41.92 62.24 1.39 1.29 1.29 1.35 花旗银行 36.21 63.62 1.26 1.16 1.16 1.22 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：（1）除定期存款和活期存款外，还有其他存款和应付利息科目，因此会出现两者相加不等于100%的情况；（2）除渣打中国、花旗银行和浙江网商银行存款占比数据为2020年年报，广东顺德农商行为2021年中报，浦发银行和上海农商行为2021年三季报外，其余均为2021年中报数据，台州银行和深圳前海微众银行数据不可得；（3）由于报表中定期存款并未区分期限，因此计算定期存款利率时采用3个月、6个月、1年、2年和3年的平均值。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 3 / 4 表3：存款利率浮动上限下调对银行负债成本影响 情景假设 降低银行负债成本 大行和中小行定期和活期存款利率均下调10BP 10BP 大行不下调存款利率，中小行活期和定期均下调10BP 7BP 大行不下调存款利率，中小行不下调活期存款利率，而仅下调定期存款利率10BP 3BP 数据来源：东吴证券研究所绘制 图1：金融机构人民币贷款加权利率（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 风险提示 （1）宏观经济增速不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行； （2）货币政策调整超预期：货币政策将针对宏观环境适时调整，或将超出预期； （3）数据测算存在偏差：鉴于数据的可获取性和测算的主观性，实际结果或与预测值存在偏差。 4.04.55.05.56.06.57.07.58.08.5金融机构人民币贷款加权平均利率 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn