1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 固收点评20220106 [Table_Main] 从银行负债成本看LPR调降空间 事件  2021年12月20日，1年期LPR从3.85%下调至3.8%，这是自2020年4月以来的首次下调。在2021年12月20日发布报告《LPR下调对债券市场是利多还是利空？》中，我们曾经指出在降准和存款利率改革后，银行的负债成本有所降低，具有下调LPR报价的动力。本篇报告将尝试定量计算在2021年6月存款利率报价改革、7月和12月两次全面降准后，银行负债端成本降低的程度，并以此判断LPR后续是否存在再次调降的空间。 观点  LPR调降可降低实体经济融资成本，能否压缩与MLF之间的加点与银行负债成本降低程度相关。利率市场化的理想传导机制为政策利率—货币市场利率—银行存款利率—贷款利率，但该理想传导机制在我国并未实现，存在我国居民的储蓄习惯导致货币市场利率向存款利率的传导无法有效打通、贷款难以完全科学定价等因素的制约。为了打通利率市场化的通路，2019年8月进行了LPR改革，要求报价行以公开市场操作利率（MLF利率）加点形成的方式进行报价，这样一来政策利率将很容易反映在信贷市场。因此在“稳增长”的诉求下，LPR的调降能够有效降低实体经济的融资成本，通过计算降准和存款利率报价改革后银行负债成本降低的程度，我们可以判断LPR后续能否通过压缩加点的方式来进行调降。  2021年7月和12月两次全面降准后，LPR报价行负债成本约降低2BP。从总量层面来看，降准释放的长期资金虽然令银行失去了法定存款准备金利率1.62%的利息收入，但是也减轻了MLF利率2.95%的利息支出。鉴于2021年7月和12月的降准分别释放长期资金约1万亿元和1.2万亿元，以上述逻辑计算，每年可分别减少利息支出约133亿元和160亿元，与央行官网所公布的降低金融机构资金成本每年约130亿元和150亿元基本吻合。截至2021Q2，LPR报价行（除台州银行和深圳前海微众银行，其中渣打中国和花旗银行为截至2020Q4）的存款总额约为120万亿元，两次降准后负债成本降低约2BP。  存款利率报价改革后，LPR报价行的负债成本降低约7BP。存款利率报价方式由“基准利率*倍数”改为“基准利率+基点”后，大部分期限的存款利率上限普遍有所降低，如大行的活期存款利率由0.49%下降至0.45%，6个月定期存款利率由1.82%下降至1.8%。在计算存款平均付息率时，由于报表中定期存款并未区分期限，因此定期存款利率以3个月、6个月、1年、2年和3年的平均值代替，通过计算可得存款利率报价改革后，LPR报价行的负债成本降低约7BP。综上所述，在经历两次降准和存款利率报价改革后，LPR报价行的负债成本降低约9BP，因此在2021年12月1年期LPR调降5BP的基础上，仍然有通过压缩加点进行调降的空间。  风险提示：变种病毒超预期传播；宏观经济增速不及预期；全球“再通胀”超预期；地缘风险超预期。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收点评20220104：隆22转债：光伏产业“垂直一体化”龙头企业》2022-01-04 2、《固收月报20220103：2021年12月经济数据前瞻月报：复苏斜率平缓，通胀剪刀差向下》2022-01-03 3、《固收周报20220103：周观：春节下的流动性演绎（2021年第48期）》2022-01-03 4、《固收点评20211231：博瑞转债：研发驱动的化学制药全产业链企业》2021-12-31 5、《固收点评20211231：PMI回升与债券收益率下行矛盾吗？》2021-12-31 [Table_Author] 2022年01月06日 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 表1：2021年两次全面降准后LPR报价行负债成本降低程度 释放长期资金（亿元） 减少利息支出（亿元） 降低负债成本 2021年7月 10000 10000*（2.95%-1.62%）=133 （133+160）/1200000≈2BP 2021年12月 12000 12000*（2.95%-1.62%）=160 数据来源：Wind，东吴证券研究所 表2：存款利率报价改革前后定期存款利率对比（单位：%） 活期 3个月 6个月 1年 2年 3年 旧 新 旧 新 旧 新 旧 新 旧 新 旧 新 基准利率 0.35 1.1 1.3 1.5 2.1 2.75 大行 0.49 0.45 1.54 1.6 1.82 1.8 2.1 2.0 2.94 2.6 3.85 3.25 中小行 0.525 0.55 1.65 1.85 1.95 2.05 2.25 2.25 3.15 2.85 4.125 3.5 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：改革前大行在基准利率基础上最高上浮40%，中小行最高上浮50%，改革后大行基点上限50BP，中小行基点上限75BP 表3：LPR报价行存款利率报价改革前后付息率 定期存款占比（%） 活期存款占比（%） 存款平均付息率（%） 变化（%） 改革前 改革后 工商银行 48.48 50.42 1.43 1.32 -0.12 农业银行 44.44 53.13 1.35 1.24 -0.11 中国银行 45.11 49.92 1.35 1.24 -0.11 建设银行 39.92 60.08 1.27 1.17 -0.10 交通银行 57.98 41.98 1.64 1.54 -0.11 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 中信银行 51.53 48.23 1.61 1.55 -0.05 浦发银行 53.14 46.79 1.64 1.59 -0.05 兴业银行 50.66 41.54 1.55 1.49 -0.05 招商银行 33.6 66.4 1.23 1.21 -0.03 民生银行 60.01 39.86 1.78 1.72 -0.07 西安银行 64.08 33.81 1.86 1.79 -0.07 上海农商银行 55.82 38.12 1.67 1.61 -0.06 广东顺德农商行 45.8 51.19 1.47 1.43 -0.04 渣打中国 41.92 62.24 1.43 1.39 -0.04 花旗银行 36.21 63.62 1.28 1.26 -0.03 1.50 1.43 -0.07 数据来源：银行财报，东吴证券研究所 注：（1）除定期存款和活期存款外，还有其他存款和应付利息科目，因此会出现两者相加不等于100%的情况；（2）除渣打中国和花旗银行存款占比数据为2020年年报数据外，其余均为2021年中报数据，LPR报价行中台州银行和深圳前海微众银行数据不可得；（3）由于报表中定期存款并未区分期限，因此计算定期存款利率时采用3个月、6个月、1年、2年和3年的平均值。 风险提示 （1）变种病毒超预期传播：变异毒株传播速度及力度超预期，降低疫苗有效性，影响保护屏障建立，导致国内外疫情反复； （2）宏观经济增速不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行； （3）全球“再通胀”超预期：包括发达经济体、发展中经济体在内的全球主要国家及地区的物价指数同比都逼近，或超过阶段性高点，由于深层次逆全球化、全球供应链重组等因素，覆上短期疫情对供应链的冲击，或让市场低估了通胀风险； （4）地缘风险超预期：拜登政权对待全球地缘政治版图及相应的地缘政治策略虽皆不同于特朗普政权，但带来的风险却仍可能超预期；中国周边地缘格局2022年伴随大选存在风险。 4 / 4 免责及评级说明部分 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn