国内和海外业务双轮驱动，业绩实现逐季增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月16日买入晶晨股份（688099.SH）国内和海外业务双轮驱动，业绩实现逐季增长核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002联系人：周靖翔联系人：李梓澎021-603754020755-81981181zhoujingxiang@guosen.com.cnlizipeng@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价106.00元总市值/流通市值43566/22578百万元52周最高价/最低价140.50/78.61元近3个月日均成交额292.94百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《晶晨股份（688099.SH）-不惧传统淡季及制造成本上涨，1Q22业绩同比大增》——2022-04-08《晶晨股份-688099-2021年业绩预告点评：4Q21业绩环比继续提升，再创单季历史新高》——2022-01-18《晶晨股份-688099-2021年三季报点评：3Q21业绩接近预告上限，智能机顶盒、AIoT芯片双轮驱动延续高增长》——2021-10-29《晶晨股份-688099-深度报告：国内领先的SoC芯片设计公司》——2021-10-26《晶晨股份-688099-2021年三季报预告：紧抓高景气机遇，3Q21业绩高增长》——2021-10-18多媒体终端芯片需求旺盛，2021年业绩逐季上升。2021全年营收47.77亿元（YoY74.5%），归母净利润8.12亿元（YoY606.7%），扣非归母净利润7.16亿元（YoY742.7%）。其中四季度单季营收15.44亿元（YoY58.6%，QoQ25.4%），归母净利润3.10亿元（YoY141.8%,QoQ22.9%）,扣非归母净利润2.85亿元（YoY154.1%，QoQ43.6%）,均创季度历史新高。全年业绩大增主因:公司持续研发投入形成的技术优势和产品优势、成功的战略布局及优质的客户结构在全球多媒体终端芯片需求旺盛行情下的充分显现。多媒体智能终端芯片销量大增，Wifi蓝牙芯片出货量显著提升。2021年公司芯片销售量达1.59亿颗（58.6%），其中多媒体智能终端芯片销售量达1.55亿颗（YoY54.2%），实现营业收入47.39亿元（YoY73.44），毛利率同比提升8.57pct至41.5%，主因国内和海外机顶盒市场和AIoT芯片需求旺盛推动S系列和AI系列SoC芯片销量大增，公司应用于车载信息娱乐系统的V系列SoC芯片开始在海外高价值客户的销量稳步提升；其他芯片销售量451.8万颗(17410.08%)，实现营业收入3763.29万元（YoY686.8%）,主因系公司于3Q21正式商业量产的Wifi蓝牙芯片出货量显著提升。研发费用突破9亿元，各产品线研发协同推进。公司全年研发费用9.04亿元（YoY56.5%)，营收增长的规模效应致使研发费用率下降2.18pct至18.92%；研发人员数量增长45%至1131人。公司S系列已实现从28nm到12nm的突破，领先业界，被ZTE、创维、小米、阿里巴巴、Google、Amazon等采用，终端产品已广泛应用于国内和海外运营商设备；AI系列SoC芯片采用业内领先的12nm工艺，被小米、TCL、阿里巴巴、Google、Amazon、Sonos等国内外大客户采用，AI系列SoC芯片的应用领域有望进一步扩充；公司在量产W155S1后，持续加快下一代Wi-Fi蓝牙芯片研发；V系列车载芯片进一步扩充新技术，获得海外车厂订单；6nm测试芯片流片进展顺利。投资建议：国内领先多媒体智能终端SoC设计公司，维持“买入”评级。预计公司22-24年营收同比增长41.9%、29.3%、25.2%至67.8、87.7、109.8亿元（22-23年前值为64.5、79.3亿元），归母净利润同比增长55.1%、33.0%、28.8%至12.6、16.8、21.6亿元（22-23年前值为11.1、14.7亿元），当前股价对应2022-2024年34.6、26.0、20.2倍PE，维持“买入”评级。风险提示：需求不及预期；芯片制造产能不及预期；新品不及预期等。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)2,7384,7776,7798,76810,977(+/-%)16.1%74.5%41.9%29.3%25.2%净利润(百万元)115812125916752157(+/-%)-27.3%606.8%55.1%33.0%28.8%每股收益（元）0.281.973.064.075.25EBITMargin5.6%16.8%18.8%19.3%19.8%净资产收益率（ROE）3.9%20.9%24.6%24.7%24.2%市盈率（PE）379.553.734.626.020.2EV/EBITDA170.048.234.025.920.3市净率（PB）14.9311.258.506.424.88资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2成长驱动力#1：国内和海外智能机顶盒市场重启成长国内：受益于IPTV换机周期开启+主要竞争对手退出。2021年国内运营商IPTV集采量大幅反弹，晶晨有望充分受益。根据流媒体网统计，2021年，运营商招标智能机顶盒招标总量达到5500万台，其中中国移动从集团层面统一集采，采购量达3570万台，据中国移动发布的部分公开中选公示，创维、烽火、中兴通讯等晶晨机顶盒芯片主要客户中选份额名列前茅。海外：发展中国家运营商推动IPTV机顶盒+发达国家智能化渗透提升。一方面，随东南亚、南美、印度等发展中国家互联网设施提升，互联网IPTV开始快速渗透；另一方面，欧美发达国家流媒体商如Google、Amazon、Roku、Netflix极力推动智能OTT机顶盒市场。根据格兰研究数据，2014年至2019年全球IPTV/OTT智能机顶盒出货量从6250万台增长至2.6亿台，经历2020年下滑，2021年重启成长。公司S系列已实现从28nm到12nm的突破，领先业界，被ZTE、创维、小米、阿里巴巴、Google、Amazon等采用，终端产品已广泛应用于国内和海外运营商设备图1：国内运营商IPTV机顶盒集采数量图2：全球机顶盒出货量资料来源：流媒体网、国信证券经济研究所整理资料来源：格兰研究、国信证券经济研究所整理成长驱动力#2：与全球AIoT生态伙伴共成长AIoT场景不断扩展，晶晨AI产品线与全球主要智能生态客户深度合作有利于实现快速成长。我们认为，与全球顶级客户深度合作优点如下：1.有利于公司提升芯片设计能力及品控能力；2.早期设计时期了解市场未来需求动向，有利于公司精准定义产品以及把控市场；3.顶级生态客户单一产品出货量大、产品线拓展广，有利于公司产品提升销量。因此，我们认为与Google、Amazon、小米、Sonos等客户深度合作的晶晨有望充分受益于AIoT引入的市场增量。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：全球智慧家庭设备出货量图4：公司主要客户资料来源：IDC、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理成长驱动力#3：Wifi+BT芯片产品线协同主芯片增厚业绩随着电视、智慧影像4K、8K等超高清视频流普及以及智能汽车、智能家居等AIoT领域对传输性能及组网能力要求的提升，基于22nm及以下较先进制程、支持低功耗、远距离、大带宽和高速率Wi-Fi芯片有望实现量价齐升。根据IDC数据，仅在晶晨传统主营的机顶盒和电视领域，全球2021-2025年年均WiFi5及以芯片需求量合计超过2.5亿颗。主芯片+Wi-Fi蓝牙芯片配售策略，晶晨有望创二十亿级新增收入。目前，晶晨主营的智能机顶盒SoC芯片、智能电视SoC芯片及AI音视频系统终端SoC芯片的下游终端设备皆需要配置高速Wi-Fi蓝牙芯片，自研W155S1已完成晶晨智能机顶盒平台、智能家居平台、智能音箱平台适配，同时已完成Wi-Fi联盟Wi-Fi5、蓝牙技术联盟BQBBluetooth5.2和AndroidTV相关认证，在3Q21开启销售。考虑到公司在全球主要头部竞争对手均实行主芯片+无线连接芯片搭售的成功策略，结合公司2021年超过1.5亿颗SoC主芯片出货量，我们乐观预计晶晨W155S1及后续在研迭代产品和下一代产品有望在未来带来超过20亿级的年营收增量。图5：全球电视及机顶盒对高速Wi-Fi需求图6：晶晨W155S1Wifi5+BT5.2单芯片资料来源：IDC、国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4成长驱动力#4：车载芯片研发和推广顺利，在海外大厂销量提升车载信息娱乐系统是智能座舱最重要的组成部分。智能座舱是汽车内人机交互技术系统的集合空间，包含液晶仪表、中控大屏、车载信息娱乐系统、ADAS高级驾驶辅助系统、集成HUD或增强型现实系统等一套完整体系。根据伟世通数据，2019年全球智能座舱市场规模360亿美元，其中车载信息娱乐系统市场规模180亿美元，仪表盘市场规模90亿美元，显示屏市场规模50亿美元。在汽车自动化、智能化、网联化趋势的带动下，智能座舱功能不断升级、复杂度不断提升，具备广阔的发展空间。公司V901D在海外大厂的销量稳步提升，积极推进新产品。2020年公司与海外高端高价值客户的合作取得了积极进展，并收到部分客户订单。2021年，公司持续加大研发投入，V系列SoC芯片销量稳步提升。V901D目前主要应用于车载信息娱乐系统，产品采用业内领先的12纳米制程工艺，内置神经网络处理器、支持图形、视频、影像处理和远场语音功能，支持AV1解码，符合车规级要求。公司将持续加大投入，发挥公司在智能化SoC芯片领域的优势，进一步扩充新技术、推出新产品。图7：车载信息娱乐系统是智能座舱重要组成图8：公司V系列车载芯片研发布局顺利资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、BMW、林肯、国信证券经济研究所预测股价复盘：业绩反转并持续提升、价值再发现推动股价平稳向上晶晨上市以来四个重要区间：2019.7-2019.12（估值、业绩戴维斯双杀）:作为科创板芯片第一股，上市当日TTMPE估值达225倍，由于2019年国内IPTV机顶盒集采量锐减（从2018年超1.2亿下降至4000万）造成行业竞争加剧，利润下降。2019.12-2020.8（疫情导致亏损）:经历2020年初半导体行情带动下估值有所修复，但上半年疫情导致电视、机顶盒等需入户安装电子设备市场进入沉寂，公司1Q20-2Q20出现亏损，股价迅速下跌。2020.8-2021.1（业绩反弹、海思替代概念行情）:2020年下半年随国内疫情好转及海外刺激消费，电视等消费电子需求报复性反弹，业绩迎拐点；华为禁令引发海思替代概念行情。2021.1-至今（业绩逐季提升，长期成长确定性被市场认可）:“五大产品线”助力国内和海外同时业绩放量，各季度业绩皆超市场预期，得到市场认可，股价稳定向上。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图9：公司上市以来走势复盘资料来源：Wind、公司公告、国信证券经济研究所整理图10：公司营业收入及增速图11：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6图12：公司归母净利润及增速图13：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经