2022年第一季度债券市场信用利差分析：信用债利差总体走阔，民营企业信用利差显著下行

1 / 11 请务必阅读正文后的免责声明 2022年4月15日 远东研究·信用利差 信用债利差总体走阔，民营企业信用利差显著下行——2022年第一季度债券市场信用利差分析 2022年第一季度，债券市场信用利差总体呈现上行，各期限各等级利差普遍走阔。 从产业债角度来看，27个行业中近一半行业的信用利差有所收窄，且利差下行幅度较大，或由于与一季度信用风险事件发生次数较少导致。利差较大的行业和利差较小的行业之间的利差差距有所缩小，行业之间的两级分化有所降低。中等信用等级（AA）产业债中，除建筑行业AA级信用利差走阔外，其余6个行业利差均下行。 从企业属性来看，第一季度，地方国企的利差基本没变，中央国企的利差小幅上升，而民营企业的信用利差出现下行。 从城投债角度来看，各期限各等级利差普遍上行。与上一季度相比，3年期和5年期中高等级城投债利差较低等级城投债利差上涨幅度大。从利差差值的角度来观察，中长期限（3年期和5年期）利差差值出现不同程度收窄，其中5年期收窄幅度相对较大（14BP），3年期的利差差值收窄幅度相对较小（4BP）；而1年期的利差差值小幅走阔（1BP）。 摘 要 相关研究报告： 1.《信用利差总体下行，民营企业利差下行幅度较大——2021年第四季度债券市场信用利差分析》，2022.01.18 2.《信用利差总体上行，民营企业利差上行幅度较大——2021年第三季度债券市场信用利差分析》，2021.10.18 3.《长期限各等级中票利差收窄，城投债信用利差分化延续——2021年第二季度债券市场信用利差分析》，2021.7.15 4.《信用利差总体下行，低资质城投债偏好上升——2020年第三季度债券市场信用利差分析》，2020.10.15 5.《信用事件影响下，地方国企利差上行幅度较大——2020年第四季度债券市场信用利差分析》，2020.01.15 作 者：张妍 邮 箱：research@fecr.com.cn 2 / 11 请务必 阅读正文后的免责声明 2022年4月15日 远东研究·信用利差 一、信用利差总体走阔 我们以中债中短期票据收益率减去同期限国债收益率作为债券市场整体信用利差的观察指标来进行分析。 （一）各期限各等级利差普遍走阔 第一季度，1年期各信用等级的利差走势在1- 3月基本同步。1月，各信用等级利差小幅走阔；2月，各信用等级利差小幅震荡上行后出现较大幅度下降；3月中上旬 ，各信用等级利差大幅回升，3月下半旬，各信用等级又出现小幅回落（图1）。 图1：1年期中债中短期票据利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从利差变动幅度来看，和上年四季度末相比，2022年第一季度末1年期各等级的信用利差均有小幅上涨（表1）。第一季度，1年期国债到期收益率下降11个BP，其中，1- 2月中旬收益率持续下降，2月中旬后收益率回升，下旬又小幅回落，未能恢复到季度初水平；相同地，1年期中短期票据各信用等级到期收益率也出现同步震荡，但是各信用等级收益率下降变动幅度较大于上升幅度，使得第一季度收益率出现小幅下降。 表1：1年期中债中短期票据信用利差变动（单位：BP） AAA利差变动 AA+利差变动 AA利差变动 AA-利差变动 5 6 5 9 注：利差变动等于2022年第一季度末利差减去2022年第四季度 末利差，下同。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 第一季度，3年期各信用等级的利差走势在1- 3月也基本一致。1月，各信用等级利差小幅走阔，2月，各信用等级利差出现小幅下降后大幅回升；3月中上旬，各信用等级利差持续上行，3月中下旬，各信用等级利差出现一定幅度回落（图2）。 200220240260280300320340360305070901101301502020-01-022020-01-172020-02-012020-02-162020-03-022020-03-172020-04-012020-04-162020-05-012020-05-162020-05-312020-06-152020-06-302020-07-152020-07-302020-08-142020-08-292020-09-132020-09-282020-10-132020-10-282020-11-122020-11-272020-12-122020-12-272021-01-112021-01-262021-02-102021-02-252021-03-122021-03-272021-04-112021-04-262021-05-112021-05-262021-06-102021-06-252021-07-102021-07-252021-08-092021-08-242021-09-082021-09-232021-10-082021-10-232021-11-072021-11-222021-12-072021-12-222022-01-062022-01-212022-02-052022-02-202022-03-072022-03-221年AAA利差1年AA+利差1年AA利差1年AA-利差(右轴) 3 / 11 请务必 阅读正文后的免责声明 2022年4月15日 远东研究·信用利差 图2：3年期中债中短期票据利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从利差变动幅度来看，与上年四季度末相比，2022年第一季度末3年期中短期票据，各等级变化有所差别，其中AAA利差和AA+利差出现较大幅度上涨，可能是由于今年中高等级利差低位反转导致的波动显著上升，但AA利差和AA-利差变化不大（表2） 。第一季度，3年期国债到期收益率下降4个BP，3年期中高等级（AAA和AA+级别）中短期票据收益率上涨较大，拉动利差上涨。 表2：3年期中债中短期票据信用利差变动（单位：BP） AAA利差变动 AA+利差变动 AA利差变动 AA-利差变动 21 20 -1 2 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 第一季度，5年期各信用等级的利差走势基本一致。1月，各信用等级利差震荡上行；2月中旬至3月上旬，各信用等级利差大幅上升；3月上旬后，各信用等级利差震荡回落（图3）。 200220240260280300320340360380400305070901101301501702020-01-022020-01-172020-02-012020-02-162020-03-022020-03-172020-04-012020-04-162020-05-012020-05-162020-05-312020-06-152020-06-302020-07-152020-07-302020-08-142020-08-292020-09-132020-09-282020-10-132020-10-282020-11-122020-11-272020-12-122020-12-272021-01-112021-01-262021-02-102021-02-252021-03-122021-03-272021-04-112021-04-262021-05-112021-05-262021-06-102021-06-252021-07-102021-07-252021-08-092021-08-242021-09-082021-09-232021-10-082021-10-232021-11-072021-11-222021-12-072021-12-222022-01-062022-01-212022-02-052022-02-202022-03-072022-03-223年AAA利差3年AA+利差3年AA利差3年AA-利差(右轴) 4 / 11 请务必 阅读正文后的免责声明 2022年4月15日 远东研究·信用利差 图3：5年期中债中短期票据利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从利差变动幅度来看，与上年四季度末相比，2022年第一季度末5年期中短期票据，各等级均有较大幅度上涨（表3）。 第四季度，5年期国债到期收益率下降4BP；5年期中短期票据方面，各等级收益率都出现一定幅度上涨，上涨幅度均超过或等于10个BP，其中，高信用等级（AAA）利差涨幅高达21个BP；5年期各等级收益率上涨加上国债收益率下降导致5年期中短期票据信用利差走阔明显。 表3：5年期中债中短期票据信用利差变动（单位：BP） AAA利差变动 AA+利差变动 AA利差变动 AA-利差变动 24 19 13 16 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 （二）中长期限低等级和高等级之间利差走势小幅收窄 我们用代表低信用等级的AA-级中短期票据信用利差减去代表高信用等级的AAA级中短期票据信用利差（实际上就是两者收益率的差值），并用这一差值作为衡量高等级和低等级之间利差走势分化的指标。 第一季度，3年期和5年期AA-级利差与AAA级利差的差值走势基本一致，AA-级与AAA级利差差值出现不同程度下降（图4） 。但是，短期（1年期）AA-级利差与AAA级利差 出现一定分化。 801301802302803303804304804060801001201401601802002202020-01-022020-01-172020-02-012020-02-162020-03-022020-03-172020-04-012020-04-162020-05-012020-05-162020-05-312020-06-152020-06-302020-07-