2022年一季度营运情况点评：Q1流水基本符合预期，Q2流水预计受疫情影响承压

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月15日 公司研究 Q1流水基本符合预期，Q2流水预计受疫情影响承压 ——安踏体育（2020.HK）2022年一季度营运情况点评 买入（维持） 公司发布2022年一季度零售流水情况 公司发布最新营运表现，2022年第一季度安踏品牌零售流水同比录得15~20%的增长，FILA品牌同比录得中单位数增长，其他品牌同比录得40~45%增长。 一季度1~2月流水增长理想，3月受疫情影响主要品牌线下流水下滑 安踏品牌：2022Q1安踏品牌流水表现总体符合预期，在去年同期高基数（40~45%）的背景下取得理想增长。安踏大货、安踏儿童分别同比增长中双位数、20~25%。安踏品牌库销比为5、零售折扣为73折，均处于健康水平。逐月来看，1~2月安踏品牌合计流水增速超20%增长理想；3月受疫情影响的地区（包括上海、吉林、深圳、广州、福建，下同）线下流水合计下滑超过30%、3月全国线下流水同比下滑中单位数。 FILA品牌：2022Q1FILA库销比为6~7左右、环比和同比均略有提升、但总体可控；零售折扣总体为75折、其中FILA正价为85折，环比和同比均保持稳定。逐月来看，1~2月FILA流水在去年同期高基数背景下合计取得中高双位数增长；3月由于FILA一二线城市的购物中心门店较多，因此受疫情冲击影响较大，全国线下流水同比下滑20%左右。 其他品牌：受疫情影响迪桑特、可隆体育2022Q1库销比高于去年同期水平，零售折扣方面迪桑特、可隆体育分别为9折、7~8折。逐月来看，1~2月其他品牌合计流水增速超60%；3月由于其他品牌门店集中在一二线城市购物中心，受疫情影响较大、流水同比下滑。 二季度流水增速承压、叠加高基数成为全年低点，关注疫情防控进展 展望二季度，目前疫情防控进展仍不明朗，线下客流和线上物流均受到影响，再叠加去年同期新疆棉事件带来的高基数影响，预计二季度主要品牌流水存在较大压力。全年来看，公司各品牌发展战略明确，推进速度或受到疫情干扰。考虑到疫情发展仍存在不确定性，我们下调22~24年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调9%、4%、4%），按最新股本计算，22~24年EPS分别为3.07元、4.02元、4.88元人民币，22、23年PE分别为25倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外疫情影响超预期致终端零售持续疲软或线下客流恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者AMER盈利改善不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 35,512 49,328 56,770 68,549 81,033 营业收入增长率 4.7% 38.9% 15.1% 20.7% 18.2% 净利润（百万元） 5,162 7,720 8,327 10,896 13,237 净利润增长率 -3.4% 49.6% 7.9% 30.9% 21.5% EPS（元） 1.91 2.86 3.07 4.02 4.88 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.5% 26.7% 24.9% 27.9% 28.9% P/E 40 27 25 19 16 P/B 7.9 6.5 5.6 4.8 4.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-14，港币汇率采用04月14日1HKD=0.8105RMB计算 当前价：93.1元港币 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 27.14 总市值(亿港元)： 2526.38 一年最低/最高(港元)： 79.35/191.9 近3月换手率： 35.7% 股价相对走势 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%21/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/03安踏体育恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.5 -6.6 -7.5 绝对 6.3 -18.3 -33.1 资料来源：Wind 相关研报 21年业绩基本符合预期，三大增长曲线构建长期发展（2022-3-22） Q4流水环比好转、全年净利润增长超45%，期待国产运动龙头继续发力（2022-1-20） 发布新十年战略，“单聚焦、多品牌、全球化”起航（2021-12-20） 三季度短期波动，不改长期本土运动龙头增长动力（2021-10-19） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 安踏体育（2020.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 35512 49328 56770 68549 81033 营业成本 14861 18924 22097 26285 30833 营业毛利 20651 30404 34674 42265 50200 销售费用 (10766) (17753) (20608) (24472) (28848) 管理费用 (2122) (2928) (3577) (3996) (4700) 财务收入/费用净额 (462) 332 140 244 383 权益性投资损益 (601) (81) 18 100 200 EBT 8089 11240 12123 15864 19272 所得税 (2520) (3021) (3258) (4264) (5180) 净利润（不含少数股东损益） 5162 7720 8327 10896 13237 EPS(按最新股本计，元) 1.91 2.86 3.07 4.02 4.88 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 7458 11861 12820 14669 17686 净利润 5162 7720 8327 10896 13237 折旧摊销 414 443 491 523 560 营运资本变化 (2212) (282) 441 (666) (363) 其他经营活动产生的现金流量净额 4094 3980 3562 3916 4252 投资活动产生现金流 (1923) (4669) (2465) (2466) (2465) 资本性支出 (733) (1454) (465) (466) (465) 投资变化 (1122) (3236) 0 0 0 其他投资活动产生的现金流量净额 0 0 0 0 0 融资活动现金流 1229 (4947) (6187) (7590) (8225) 债务增加 964 652 (2856) (2142) (1607) 债务减少 (4307) (848) 0 0 0 股本增加 0 0 0 0 0 支付的股利合计 (1404) (2411) (3331) (5448) (6618) 其他筹资活动产生的现金流量净额 5976 (2340) 0 0 0 净现金流 6764 2245 4169 4614 6995 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 32,717 39,902 45,056 51,435 60,129 现金及等价物 15,323 17,592 21,760 26,374 33,369 应收账款及应收票据合计 6,614 6,914 7,310 8,451 9,546 存货（净值） 5,486 7,644 8,233 8,858 9,461 其他流动资产/受限制现金 5,294 7,752 7,752 7,752 7,752 非流动资产 19,150 22,766 21,296 20,165 18,711 固定资产/PP&E 2,184 2,853 2,249 2,203 2,129 无形资产 1,579 1,531 1,481 1,435 1,392 其他非流动资产 15,387 18,382 17,566 16,527 15,191 总资产 51,867 62,668 66,352 71,599 78,840 流动负债 11,715 15,943 17,369 18,469 19,805 短期借贷及长期借贷当期到期部分 1,968 1,748 1,748 1,748 1,748 应付账款及票据 6,915 10,076 11,502 12,602 13,938 应交税费 1,507 1,816 1,816 1,816 1,816 其他流动负债 1,325 2,303 2,303 2,303 2,303 非流动负债 14,328 15,062 12,206 10,064 8,457 长期借款 12,456 11,425 8,569 6,427 4,820 其他非流动负债 1,872 3,637 3,637 3,637 3,637 负债合计 26,043 31,005 29,575 28,533 28,262 股本 261 261 261 261 261 储备 23,752 28,662 33,658 39,106 45,724 少数股东权益 1,811 2,740 3,278 3,982 4,838 股东权益合计（不含少数股东权益） 24,013 28,923 33,499 39,084 45,740 股东权益合计（含少数股东权益） 25,824 31,663 36,777 43,067 50,578 负债及股东权益合计 51,867 62,668 66,352 71,599 78,840 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 58.2% 61.6% 61.1% 61.7% 62.0% EBITDA率 26.3% 22.8% 21.5% 23.1% 23.5% EBIT率 24.1% 22.1% 21.1% 22.8% 23.3% 税前净利润率 22.8% 22.8% 21.4% 23.1% 23.8% 归母净利润率 14.5% 15.7% 14.7% 15.9% 16.3% ROA 15.6% 17.9% 18.3% 22.2% 24.4% ROE（摊薄） 21.5% 26.7% 24.9% 27.9% 28.9% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 50.2% 49.5% 44.6% 39.9% 35.8% 流动比率 2.8 2.5 2.6 2.8 3.0 速动比率 2.3 2.0 2.1 2.3 2.6 归母权益/有息债务 1.4 1.6 2.2 2.9 3.9 有形资产/有息债务 2.9 3.3 4.1 5.2 6.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄，港币汇率采用04月14日1HKD=0.8105RMB计算 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 30.3% 36.0% 36.3% 35.7% 35.6% 管理费用率 6.0% 5.9% 6.3% 5.8% 5.8% 财务费用率 1.3% -0.7% -0.2% -0.4% -0.5% 所得税率 31.2% 26.