2021年报点评：全渠道多品类发力，看好22年轻装上阵长期发展

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 家具 2022年04月12日 索菲亚（002572）2021年报点评 强推 （维持） 全渠道多品类发力，看好22年轻装上阵长期 发展 目标价：30元 当前价：20.53元 事项：  公司发布2021年年报，2021年实现营业收入104.07亿元，YOY+24.59%；实现归母净利润1.23亿元，YOY-89.72%；实现扣非归母净利润0.32亿元，YOY-96.98%；单Q4实现营业收入31.63亿元，YOY-2.95%；实现归母净利润-7.26亿元，YOY-246.67%；实现扣非归母净利润-7.59亿元，YOY-262.88%。其中恒大应收账款计提9.09亿元，期间费用率假设和2020年的19.4%持平，加回后全年经营归母净利润11.11亿元，YOY-6.79%。 评论：  全渠道多品类发力，整装增速表现亮眼。分渠道看，全年经销商/直营/大宗渠道分别实现收入83.60/3.42/16.04亿元，YOY+27.99%/+36.94/+6.64%；单Q4分别实现收入25.43/1.03/4.43亿元，YOY+8.10%/+16.56%/-42.49%。整装/整家方面，21年经销商合作+公司直签装企营收为5.29亿元，实现同比3倍增长；继年底推出整家战略后2月顺势发布39800套餐，预计315订单量同增约10%+，部分渠道草根调研了解到，整家套餐占比约20%，整家客单价多分布于5-10万元、平均约6万元，单值同增约10%-20%，预计整家带动下全年收入有望延续高增。传统经销商方面，索菲亚/司米/索菲亚木门/华鹤木门经销商数量分别变化+82/-29/+141/+243家至1734/929/934/310家，专卖店数量分别变化+11/+14/+195/+39家至2730/1122/534/265家；米兰纳21年起独立招商，截至年底共有经销商360位、专卖店212家，下沉市场高速拓店招商（计划年均增长300家经销商）叠加整家带动配品率提升下，22年有望维持高增速。大宗方面，受上游地产叠加精装转毛坯影响Q4同比大幅下跌42.49%，导致Q4收入下滑橱柜全年增速较低，剔除大宗单Q4收入同增8.4%。  衣柜仍为主力，木门延续高增。分品类看，衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/木门分别实现营收82.69/14.20/4.58亿元，YOY+23.38%/17.25%/56.86%。衣柜方面，省会城市/地级城市/四五线城市收入占比分别变化+3/-4/+1pcts至33%/23%/44%，截至21Q3康纯板订单占比已近9成，板材升级目标基本完成，带动工厂端客单价（不含司米橱柜和木门）同增9.63%至14491元/单。橱柜方面，受大宗渠道影响全年增速较低，但伴随39800整家套餐普及叠加315前后门店换样有序推进，22年有望贡献较高边际增速；司米橱柜定位高端下，未来1-2年或将实现独立运营，并将以独立品牌进驻空白市场，当前司米衣柜研发生产及样品上新正在进行中，预计22年将处于转型升级阶段。木门方面，受益于高速招商及拓店全年收入延续高增，融入店方面净增超173家至804家，亦为客单价提升重要驱动因素。  应收账款减值叠加原材料价格扰动，利润端暂时承压。21年下半年原材料价格上涨幅度较大，但终端价格未进行同步调整，全年经销商/直营/大宗渠道毛利率分别变化-4.08/-5.32/-2.89pcts至34.05%/69.52%/20.47%，原材料提价影响主要体现于21Q4，虽22年2月或提价3-5%，但预计实际效果或于22Q2提现，22Q1利润率或延续承压态势。因此我们给予公司22Q1收入5-10%，利润0-5%的同比增长预期。费用方面，康纯板推广让利叠加下半年20周年庆广宣费用投放下，盈利能力受成本和费用端共同冲击。  全渠道多品类发力，看好22年轻装上阵长期发展。整家定制战略推进叠加提价预期下，22年有望实现稳健增长；费用投放边际改善叠加减值风险释放下，公司盈利有望回升。预计22-24年归母净利润分别为14.71/17.78/21.16亿元，对应22/23/24年PE为13/11/9X，维持目标价30元，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济风险影响需求；原材料价格波动；渠道拓展不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 10407 12210 14698 16923 同比增速(%) 24.6% 17.3% 20.4% 15.1% 归母净利润(百万) 123 1471 1778 2116 同比增速(%) -89.7% 1,100.2% 20.8% 19.1% 每股盈利(元) 0.13 1.61 1.95 2.32 市盈率(倍) 153 13 11 9 市净率(倍) 3 3 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年4月12日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 91,237.00 已上市流通股(万股) 63,719.30 总市值(亿元) 186.12 流通市值(亿元) 129.99 资产负债率(%) 44.98 每股净资产(元) 6.96 12个月内最高/最低价 32.71/16.32 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《索菲亚（002572）深度研究报告：改革正当时，整家再出发 》 2022-04-09 《索菲亚（002572）2021年业绩预告点评：减值风险释放，轻装上阵看好22年发展》 2022-01-30 《索菲亚（002572）2021年半年报点评：短期盈利波动不改向好趋势，子品牌瞄准大众市场打开增长空间》 2021-08-30 -48%-30%-11%8%21/0421/0621/0921/1122/0122/042021-04-12~2022-04-12索菲亚沪深300华创证券研究所 索菲亚（002572）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2710 5335 7532 9361 营业收入 10407 12210 14698 16923 应收票据 152 606 817 985 营业成本 6951 7886 9479 10662 应收账款 1028 1011 1351 1678 税金及附加 94 122 135 186 预付账款 92 88 101 121 销售费用 1009 977 1176 1438 存货 741 665 841 994 管理费用 730 856 1029 1198 合同资产 35 18 27 38 研发费用 290 289 348 411 其他流动资产 820 1020 940 1020 财务费用 68 31 36 39 流动资产合计 5543 8725 11582 14159 信用减值损失 -650 -18 -26 -6 其他长期投资 24 24 24 24 资产减值损失 -277 -56 -31 -16 长期股权投资 61 61 61 61 公允价值变动收益 9 93 86 54 固定资产 3162 3036 2924 2863 投资收益 59 66 61 64 在建工程 592 592 592 592 其他收益 42 42 42 42 无形资产 1757 1582 1424 1281 营业利润 447 2174 2626 3127 其他非流动资产 1289 1273 1259 1250 营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 6885 6568 6284 6071 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 12428 15293 17866 20230 利润总额 446 2173 2625 3126 短期借款 1302 1625 1948 2270 所得税 292 326 393 469 应付票据 211 154 231 292 净利润 154 1847 2232 2657 应付账款 1347 1410 1769 2058 少数股东损益 31 376 454 541 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 123 1471 1778 2116 合同负债 985 1155 1391 1601 NOPLAT 177 1874 2262 2691 其他应付款 264 264 264 264 EPS(摊薄)（元） 0.13 1.61 1.95 2.32 一年内到期的非流动负债 97 97 97 97 其他流动负债 1087 1236 1488 1714 主要财务比率 流动负债合计 5293 5941 7188 8296 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 1017 1937 2857 3777 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 24.6% 17.3% 20.4% 15.1% 其他非流动负债 181 181 181 181 EBIT增长率 -67.0% 328.9% 20.7% 18.9% 非流动负债合计 1198 2118 3038 3958 归母净利润增长率 -89.7% 1,100.2% 20.8% 19.1% 负债合计 6491 8059 10226 12254 获利能力 归属母公司所有者权益 5641 6562 6514 6309 毛利率 33.2% 35.4% 35.5% 37.0% 少数股东权益 296 672 1126 1667 净利率 1.5% 15.1% 15.2% 15.7% 所有者权益合计 5937 7234 7640 7976 ROE 2.1% 20.3% 23.3% 26.5% 负债和股东权益 12428 15293 17866 20230 ROIC 6.9% 21.9% 22.5% 23.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 52.2% 52.7% 57.2% 60.6% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 43.7% 53.1% 66.5% 79.3% 经营活动现金流 1419 1949 2756 2949 流动比率 1.0 1.5 1.6 1.7 现金收益 641 2395 2751 3150 速动比率 0.9 1.4 1.5 1.6 存货影响 -248 76 -176 -153 营运能力 经营性应收影响 844 -378 -532 -499 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 294 5 437 350 应收账款周转天数 32 30 29 32 其他影响 -111 -150 277 101 应付账款周转天数 64 63 60 65 投资活动现金流 -1767 -200 -200 -240 存货周转天数 32 32 29 31 资本支出 -2058 -216 -212 -250 每股指标(元) 股权投资 -21 0 0 0 每股收益 0.13 1.61 1.95 2.32 其他长期资产变化 312 16 12 10 每股经营现金流 1.56 2.14 3.02 3.23 融资活动现金流 493 876 -359 -880 每股净资产 6.18 7.19 7.14 6.91 借款增加 1266 1243 1243 124