全球建筑材料行业以更合理的价格实现轻松增长

建筑材料以更合理的价格实现 Lightside 增长股票建筑材料全球的虚拟 | 2022 年 3 月 28 日至 4 月 1 日汇丰未来交通周登记2022 年 3 月 28 日我们看到整个行业的价值，建筑产出为正，重磅股的交易 EV/EBITDA 倍数较低我们的偏好是轻量级，因为翻新和能效风险敞口带来短期和长期的 EBIT 强劲增长首选是西卡、圣戈班和维纳伯格。我们更喜欢重磅的 Breedon 和 CRH。升级 Kingspan 以购买从持有并将 Buzzi 和 Vicat 降级为持有买 约翰·弗雷泽-安德鲁斯*Lightside 以更合理的价格 (GARP) 提供强劲增长：建筑产品公司（光明面）的股价今年迄今平均下跌 14%，增强了我们在 2024 年预测范围内强劲的息税前利润增长以及我们 DCF 估值中的数十年强劲销量增长预测的投资优势' 2025-50 明确时期。这种乐观的评估源于他们的翻新和能源效率暴露，其对能源政策的重要性已经从减缓气候变化到能源安全。我们预计在多重大趋势驱动下会有大幅上涨西卡（SIKA SW，CHF306.5，买入），以及圣戈班（SGO FP，57.9 欧元，买入）凭借其强劲的增长前景和超过合理的 2022 年 EV/EBITDA 倍数 5.1 倍交易。我们升级金斯潘(KSP ID, EUR93.4) 从持有中买入，我们的息税前利润预测上调 6-7%。我们也看到了建筑材料公司（重磅）的价值，但更具选择性的是，尽管交易 EV/EBITDA 倍数要低得多，因为它们较高的能源成本敞口是一种负担，特别是在新兴市场，它们的需求驱动因素是周期性的，而且水泥行业面临着重大的脱碳挑战。尽管如此，发达市场布里登（BREE LN，85p，购买）和CRH（CRH ID，39.9 欧元，买入）应该受益于英国/爱尔兰和美国的大量基础设施项目（仅限 CRH），并且它们都拥有堪称典范的保证金管理记录和前景。我们改变了大部分目标价格，并下调了评级布齐（BZU IM，17.6 欧元）和维卡(VCT FP, EUR32.4) 从买入持有。我们还模拟了衰退情景。图表 1：评级和目标价格的主要变化分析师，建筑材料全球股票主管汇丰银行+44 20 7991 6732布里杰什·西亚*分析师，建筑材料汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 80 4555 2716陈伟新，CFA气候变化中心主任； ESG 研究主管香港上海汇丰银行有限公司 wai.shin.chan@hsbc.com.hk+852 2822 4870Saikat Majumder* 助理班加罗尔* 受雇于 HSBC Securities (USA) Inc 的非美国关联公司，未根据 FINRA 规定注册/合格当前的 TP评分上行/市值 EV/EBITDA投资回报率FCF 产量股息收益率公司股票代码货币价格老新老的新的缺点（百万美元）2022e2022e2022e2022e布里登BREE LN 英镑85.0131.0122.0买买43.5%1,8877.010.1%5.1%2.6%布齐北京大学我是欧元17.630.019.0买抓住8.1%3,6194.410.7%8.5%2.1%CRHCRHID欧元39.952.053.0买买32.7%32,8116.89.1%9.1%3.3%海德堡水泥黑伊GY欧元57.381.078.0买买36.0%12,1274.59.6%14.5%5.6%霍尔西姆霍恩瑞士法郎46.259.057.0买买23.4%29,4935.39.2%14.3%4.9%维卡VCTFP欧元32.450.032.0买抓住-1.2%1,5284.76.6%10.4%5.1%维纳伯格WIEAVI欧元28.749.046.0买买60.4%3,5195.210.0%12.2%4.4%金斯潘KSPID欧元93.497.0127.0抓住买35.9%18,31917.315.9%3.3%3.7%岩棉ROCKB DC 丹麦克朗2,469.03,600.03,200.0买买29.6%7,51210.413.7%0.1%1.5%圣戈班SGOFP欧元57.993.0100.0买买72.8%32,5435.111.5%11.8%3.4%西卡西卡瑞士法郎306.5600.0600.0买买95.8%46,44322.217.1%2.3%1.0%资料来源：Refinitiv Datastream，汇丰银行估计。截至 2022 年 3 月 22 日收盘价披露和免责声明本报告必须与披露附录中的披露和分析师证明以及构成其一部分的免责声明一起阅读。报告发布者：汇丰银行查看汇丰全球研究：https://www.research.hsbc.com 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日2内容Lightside强劲增长以更合理的价格 3建造20效率27 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日3Lightside 以更合理的价格实现强劲增长我们看到整个行业的价值，积极的建筑产量预测和低交易 EV/EBITDA 倍数的重磅我们偏爱 Lightside，具有最强的 EBIT 增长预测和来自能效风险敞口的数十年高增长潜力首选是西卡、圣戈班和维纳伯格继续偏爱建筑产品公司建筑产品和材料的价值建筑产品的息税前利润增长前景更强劲我们的建筑产品中最具价值的首选我们看到了我们的建筑材料和产品覆盖范围的价值。我们的首选是建筑产品能效和翻新公司 Sika 和 Saint Gobain，以及分享这些增长动力的 Wienerberger。这三者对我们的目标价格都有超过 60% 的隐含上涨空间。我们预计它们将成为整个行业中最强劲的息税前利润增长率，以西卡为首，其股价今年迄今已下跌近 20%，而我们的目标价保持不变。我们对重型建筑材料公司的选择更为严格，我们首选在发达市场以基础设施为导向的名称 Breedon 和 CRH。后者还受到其建筑产品业务（主要在美国）的住宅翻新业务的提振。总体而言，我们预测，在我们新的 2024 年预测期内，建筑产品公司（我们也称为轻型公司）的息税前利润增长要强于建筑材料公司（我们也称为重型公司）（图表 2）。光边：西卡、圣戈班、金斯潘、岩棉重磅：Breedon, Buzzi, CRH, HeidelbergCement, Holcim, Wienerberger, Vicat我们对轻质股票的长期前景也更为乐观，其中四只股票都被评为买入，而我们在七只重型股票中拥有两支持有评级，其他股票则被评为买入。在今年迄今为止的股市调整中，轻资产的股价也比重资产遭受的打击更大，除圣戈班外，所有这些股票都在这次欧盟建筑材料行业回调 14% 的任何一方.只有我们首选的 Breedon 和 CRH 以及重磅股中的 Vicat 正在接近这种股价下跌水平。 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日4我们对这两个群体的投资论文总结如下：建筑产品公司大多显着暴露于住宅装修终端市场（图表 5）。与大流行前水平相比，发达市场的这个终端市场的建筑产量增幅最大，并且持续增长前景最快（图表 25-28）。这种高需求是由于对大流行引起的家庭作用进行了结构性重新评估，并且将受到家庭进行能效改造以缓解 2021 年能源成本上涨的进一步刺激，随后因乌克兰冲突而推高，并通过加强法规来减少建筑物的碳排放。因此，我们预测 2024 年与 2021 年相比，轻型公司的销量复合年增长率在 2.9-5.2% 之间，而除 Holcim 的 4.1% 外，重型公司的复合年增长率为 0.5-2.8%（图表 8）。除 Rockwool 外，轻质公司在投入成本中的能源使用量远低于重质公司（图表 15），因此它们通常管理的投入成本通胀水平较低。自 2020 年中期以来，对其产品的需求强劲复苏，这意味着他们的工厂经常以高产能利用率运行。因此，如图表 18 所示，我们预测 2022 年轻质侧的 EBIT 利润率侵蚀程度低于重质侧，并且该年 EBITDA 的高个位数至低两位数增长（西卡的 15.9% 除外）与低重磅股实现个位数增长（除了 Breedon 增长 5.5% 和重/轻混合型公司 Holcim 增长 7.8%）。我们保留了建筑产品公司 2025-2050 年 2.4-5.6% 的 2025-2050 年销量复合年增长率（图表 9）在我们的 DCF 估值中，我们在我们的说明《建筑产品：能源效率更高的增长》中介绍，2021 年 1 月 25 日。我们随后增加了销量复合年增长率以捕捉监管的加强，我们继续期望各国对欧盟绿色协议以及英国和北美政府设定的气候变化减缓目标的政策响应。由于定价能力比新兴市场更强，因此在投入成本上升的情况下利润率的弹性更大，我们认为在我们的预测范围内，我们重磅覆盖的发达市场业务的息税前利润增长前景更高。我们的覆盖范围包括 CRH 和 Breedon，它们几乎全部且仅在 DM 中运营（图表 3），这得益于美国、英国和爱尔兰不断增加的基础设施项目带来的有利的销量前景。在我们的预测范围内，轻型公司的 EBIT 弹性相对于重型公司和更高的增长与其较低的资本密集度相结合，产生了更高的投资回报率（图表 10）。我们从能源效率产品敞口预测轻质公司的数十年高产量增长意味着我们使用 DCF 估值对它们进行估值，以捕捉我们设想的这种结构性增长。这些估值意味着 2023 年的 EV/EBITDA 倍数在圣戈班的 8.9 倍和西卡的 42.1 倍之间（图表 11）。这大大高于我们对重磅公司 2023 年 EBITDA 估值的 4.5-10 倍（图表 22）。这种估值差异得到了较高的投资回报率（图表 10）、显着更高的增长前景以及重质水泥业务的特定脱碳风险的支持。 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日5图表 2：轻质公司的 EBIT 增长预测强劲（2024 年与 2021 年 EBIT 增长）80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%资料来源：汇丰估计图表 3：Heavyside 公司的地理分布（2021 年销售额）100%图表 4：Lightside 公司的地理分布（2021 年销售额）100%80%80%60%60%40%40%20%20%0%BREE BZU CRH HEI HOLN VCT WIE欧洲前英国英国北是电磁场0%KSPROCKB西卡欧洲前英国英国北是电磁场资料来源：公司数据、汇丰银行估计资料来源：公司数据、汇丰银行估计图表 5：建筑产品公司的装修风险（2021 年销售额百分比）100%80%60%40%20%0%SGO 西卡 RockB KSP装修新建资料来源：公司数据、汇丰计算以此类推绝对西卡岩棉圣戈班金斯潘霍尔西姆维纳伯格CRH维卡布里登海德堡布齐 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日6图表 6：欧洲新建和翻新建筑产量预测（%）图表 7：美国新建和翻新建筑产量预测（%）10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0% 2024 年与 2019 年住宅 非住宅民用工程新装修25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0% 2024 年与 2019 年住宅 非住宅民用工程新装修资料来源：汇丰估计资料来源：汇丰估计图表 8：Lightside 更高的预测量 CAGR6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%资料来源：汇丰估计图表 9：建筑产品公司的销量增长预测（2025-50 年复合年增长率）6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%西卡岩棉金斯潘圣戈班资料来源：汇丰估计2022-24 年销量复合年增长率平均西卡金斯潘岩棉圣戈班霍尔西姆维卡CRH海德堡维纳伯格布里登布齐 股票 ●建筑材料2022 年 3 月 28 日7图表 10: 较高的投资回报率和预测较轻与重磅的增长25%20%15%10%5%0%资料来源：汇丰估计图表 11：Heavyside