证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 航空 2022年4月1日 南方航空（600029）2021年报点评 推荐 （维持） 疫情冲击致21年亏损扩大，货运业务经营创新高，看好未来行业复苏周期公司弹性释放 目标价：8.39元 当前价：6.19元  公司发布2021年报：全年亏损121亿，较20年有所扩大。1）2021年：营收1016.4亿，同比增长9.8%，较19年下降34.1%，其中客运收入753.9亿，同比增长7%，货运收入198.9亿，同比增长20.6%。亏损121.0亿（20年同期亏损108.4亿），扣非后亏损126.3亿。2）分季度：Q4营收231.5亿，同比下降14.9%，较19年下降38.5%；亏损59.8亿（20年Q4亏损33.8亿），Q1-Q4扣非净利分别为-38.5、-9.5、-16.5和-61.8亿。3）汇兑损益：21年全年人民币升值2.3%，实现汇兑收益15.8亿，20年为34.9亿；其中Q4人民币升值1.7%，汇兑收益8.7亿，20Q4为24亿。4）其他收益：39.6亿元，同比下降5.1%，其中Q4实现12.8亿，同比下降31.1%。  经营数据：1）2021全年：ASK同比-0.4%，其中国内+5.9%，国际-60.4%；RPK同比-0.7%，其中国内+5.8%，国际-69.0%；客座率71.3%，同比-0.2pts，其中国内72.1%，同比-0.1pts，国际50.5%，同比-14.1pts；与19年全年比，ASK恢复至62%，其中国内恢复至87%；RPK恢复至53%，其中国内恢复至76%；客座率下降11.6pts，其中国内下降10.9pts。2）Q4：与19年相比，ASK恢复至19Q4的53%，其中国内恢复至74%；RPK恢复至43%，其中国内恢复至60%，客座率较19Q4下降15.8pts，其中国内下降15.8pts。21Q4受到国内多地疫情散发影响，经营压力较前三季度更为明显。  经营亮点：货运经营业绩再创新高。公司把握货运市场机遇，持续创新销售模式，拓展仓储、电商贸易等创新业务，组织客改货航班 7,023 班，完成货邮运输量144.2万吨，全年实现货运收入199亿，同比增长20.6%，其中物流公司收入197亿，同比+27.7%，利润56.9亿，同比+41.7%。  投资建议：1）盈利预测：a）基于前篇研究报告后，行业发生重要变化，其一航油价格上行，布油一度接近140美元/桶，截止3月底仍维持在100美元上下，航油成本作为航空公司第一大成本项，在供需尚不足以支撑价格传导的情况下，且客座率尚未恢复，燃油附加费只能覆盖一部分新增成本。其二国内疫情的扩散以及其他因素超出此前预期，对出行产生了制约。我们调整2021年盈利预测至预计亏损29亿（原预测为盈利47亿）。b）我们认为2022年的影响因子并不改变23年航空业供给趋紧的判断，南航年报披露机队引进计划中，假设波音737MAX今年按正常速率引进，不考虑支线客机，19-24年南航客机增速为16%，且24年目前尚未有确认的空客订单（具体情况会因实际而调整），因此维持2023年85亿的盈利预期，对应23-24年EPS分别为0.50和0.89元，对应23-24年PE分别为12、7倍。2）投资建议：基于此前关于飞机资产供给端有限扩张的研究，我们仍维持2023年起行业有望实现供需缺口，公司有望实现强弹性。维持此前估值方式及一年期目标价8.39元，预期较当前空间36%，强调“推荐”评级。  风险提示：疫情影响不确定性的风险；价格弹性测算的前提及实现时间存在不确定性；油价大幅上升及人民币大幅贬值或对利润最终表现产生影响。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 101644 130697 164464 191891 同比增速(%) 9.8% 28.6% 25.8% 16.7% 归母净利润(百万) -12103 -2884 8515 15038 同比增速(%) -11.6% 76.2% 395.2% 76.6% 每股盈利(元) -0.71 -0.17 0.50 0.89 市盈率(倍) -9 -36 12 7 市净率(倍) 2 2 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年 3月31日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 1,694,844.52 已上市流通股(万股) 1,021,986.59 总市值(亿元) 1,049.11 流通市值(亿元) 632.61 资产负债率(%) 73.91 每股净资产(元) 3.99 12个月内最高/最低价 7.80/5.23 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《南方航空（600029）2021年业绩预告点评：全年预亏113-128亿，关注后续行业复苏阶段公司或将释放高业绩弹性 》 2022-01-29 《南方航空（600029）2021年三季报点评：货航助力使公司Q3单季度亏损为三大航中最少，看好2022年民航业开启复苏之路》 2021-10-31 《南方航空（600029）2021年中报点评：受益人民币升值、国内市场回暖及航空货运市场高景气，Q2仅亏损6.8亿》 2021-08-28 -24%-11%1%14%21/0321/0621/0821/1122/0122/032021-03-31~2022-03-31南方航空沪深300华创证券研究所 南方航空（600029）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 南方航空季度分拆（亿元） 资料来源：Wind、公司公告、华创证券 20Q120Q220Q320Q4202021Q121Q221Q321Q42021收入（亿元）211.4178.2263.9272.1925.6212.5303.2269.2231.51016.4同比-43.8%-49.5%-39.7%-27.7%-40.0%0.5%70.1%2.0%-14.9%9.8%较19年-43.8%-49.5%-39.7%-27.7%-40.0%-43.5%-14.1%-38.4%-38.5%-34.1%归属净利-52.6-29.17.1-33.8-108.4-40.1-6.8-14.3-59.8-121.0同比-298.6%203.6%-70.2%136.8%-509.0%23.9%76.6%-301.3%-77.1%-11.6%扣非归属净利-53.5-30.76.0-38.4-116.6-38.5-9.5-16.5-61.8-126.3同比-317.7%199.0%-72.2%132.8%-697.5%28.1%68.9%-374.1%-60.9%-8.3%汇兑-9.3-1.922.024.034.9-4.112.0-0.98.715.8其他收益6.85.211.218.641.86.38.811.712.839.6扣汇利润总额-66.7-41.5-10.0-68.5-186.7-49.0-9.9-14.4-81.5-154.8同比-394.7%-1025.4%-117.1%124.9%-436.9%26.6%76.1%-43.6%-19.0%17.1%扣非扣汇归属净利-46.6-29.2-10.5-56.4-142.7-35.4-18.5-15.8-68.3-138.1ASK（亿公里）4773806126772147497646537459.02139同比-42.9%-53.9%-33.2%-21.6%-37.6%4.1%69.9%-12.3%-32.2%-0.4%较19年-42.9%-53.9%-33.2%-21.6%-37.6%-40.5%-21.7%-41.4%-46.9%-37.8%RPK（亿公里）3242554565001534344498377305.11524同比-53.2%-62.6%-40.6%-29.6%-46.1%6.2%95.6%-17.3%-39.0%-0.7%较19年-53.2%-62.6%-40.6%-29.6%-46.1%-50.3%-26.8%-50.8%-57.1%-46.5%客座率67.9%66.9%74.4%73.8%71.5%69.3%77.1%70.2%66.5%71.3%同比-14.9%-15.5%-9.2%-8.4%-11.4%1.3%10.1%-4.2%-7.3%-0.2%较19年-14.9%-15.5%-9.2%-8.4%-11.4%-13.6%-5.3%-13.5%-15.8%-11.6%客公里收益（元）0.52 0.47 0.44 0.43 0.46 0.47 0.47 0.55 0.49 0.49 同比4.1%2.4%-14.2%-8.9%-5.7%-10.0%1.3%24.9%14.1%7.9%较19年4.1%2.4%-14.2%-8.9%-5.7%-6.3%3.7%7.2%3.9%1.7%座公里收益（元）0.35 0.31 0.33 0.32 0.33 0.33 0.36 0.39 0.33 0.35 同比-14.5%-16.9%-23.7%-18.2%-18.6%-8.3%16.6%17.8%2.7%7.6%较19年-14.5%-16.9%-23.7%-18.2%-18.6%-21.6%-3.0%-10.1%-16.0%-12.5%成本239 192 244 273 949 235 284 259 264.81,042 同比-25%-41%-30%-24%-30%-2%48%6.0%-3.1%9.8%航油成本58 26 56 48 188 46 77 71 61.1255 同比-44%-75%-51%-55%-56%-20%193%25.7%27.8%35.7%扣油成本182 166 188 225 761 188 207 188 204 787 同比-17%-25%-20%-11%-18%4%25%0.1%-9.7%3.4%单位座公里成本0.502 0.505