2021年度业绩点评：2021年规模快速扩张，2022年经营效能提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月6日 公司研究 2021年规模快速扩张，2022年经营效能提升 ——碧桂园服务(6098.HK)2021年度业绩点评 买入（维持） 事件：2021年度营业收入同比增长85%，归母净利润同比增长50% 2021年度，公司实现营业收入288.4亿元yoy+84.9%；毛利88.6亿元yoy+67.3%；归母净利润40.3亿元yoy+50.2%；期末在手现金116.2亿元yoy-23.6%；综合毛利率为30.7%，同比下降3.2个pct.，归母净利润率为14.0%，同比下降3.2个pct.。 点评：2021年抓住并购时机，规模快速扩张；2022年预计经营管理效能提升 1）2021年规模快速扩张，稳居规模龙头地位：公司善于捕捉市场机遇，抓住2021年国内房地产市场超预期波动的契机，先后收购了蓝光嘉宝服务(65%股权)、富力物业、彩生活邻里乐、湖南天环物业、上海新碧园商业、安徽诚和物业等标的，经营规模快速扩张。截至2021年末，在管面积约为7.7亿平yoy+103%（第三方项目占比约为55%），合约面积(不含城市服务)约为14.4亿平yoy+75%（第三方项目占比约为54%）；稳居国内物管行业管理规模龙头地位。 2）社区增值增长强劲，毛利率较高：2021年，社区增值板块营收约为33.3亿yoy+92.2%，板块毛利率虽然较2020年有所下降，但仍维持在60.5%的较高水平；拆分子板块来看，社区传媒/本地生活/园区空间/家装服务的营收增速较快，同比分别增长179%/107%/69%/68%；其中社区传媒板块增长亮眼，截至2021年末，公司旗下自营媒体点位数量超过50万个，覆盖全国超过260个城市，与五粮液集团/光明乳业/一汽丰田等多家行业领军企业建立联系，开展多种形式的整合营销业务。 3）通过股权激励和投后管理提升经营效能：公司始终保持良好的治理架构，上市前及上市后共批准及采纳两次购股权计划，透过向合资格参与者提供获得公司股份的机会，激励各类杰出人才为公司的未来发展而努力，从而促进公司长远稳定发展。在2021年实现规模的大幅跃升后，我们认为公司2022年的工作重点将致力于提升经营效能，通过完整的投后管理体系提升收并购公司的整体经营绩效，预计公司2022年人均产出将出现较大幅度的提升。 盈利预测、估值与评级：公司品牌优势和规模优势突出，龙头地位稳固，善于捕捉市场机遇，通过收并购使经营规模快速扩张；社区增值板块增长强劲并维持较高毛利率水平；预计2022年公司将通过投后管理和股权激励，来提升公司的人均经营效能。我们小幅上调2022年归母净利润预测至56.8亿元(上调1.1%）、小幅下调2023年归母净利润预测至77.6亿元(下调0.5%），新增2024年归母净利润预测为100.5亿元，当前股价对应2022-24年PE估值为19倍、14倍、11倍，估值具备吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：当前物管行业竞争加剧，第三方外拓或存在较大不确定性；收并购公司的经营效能提升幅度存在不确定性。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 15,600 28,843 43,644 62,564 83,631 营业收入增长率 61.7% 84.9% 51.3% 43.4% 33.7% 净利润（百万元） 2,686 4,033 5,677 7,760 10,051 净利润增长率 60.8% 50.2% 40.8% 36.7% 29.5% EPS（元） 0.80 1.20 1.69 2.31 2.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.6% 10.5% 13.2% 15.7% 17.5% P/E 39.6 26.4 18.7 13.7 10.6 P/B 6.6 2.8 2.5 2.2 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-06；汇率：按1港元兑换0.8142元人民币计算 当前价：38.85港元 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 33.65 总市值(亿港元)： 1307 一年最低/最高(港元)： 25.50/85.20 近3月换手率： 41.74% 股价相对走势 资料来源：Wind 相关研报 20210915 聚焦“大物业+大社区”，联动构建新增长极——碧桂园服务(6098.HK)2021年中期业绩点评 20201210 科技赋能降本增效，数字物业空间广阔——碧桂园服务(6098.HK)跟踪报告 20200320 新业务进展顺利，进军全域化服务商——碧桂园服务(6098.HK)2019年度业绩点评 20191208 承接优质资源，龙头地位稳固——碧桂园服服务(6098.HK)跟踪报告 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 商誉 资料来源：Wind，光大证券研究所预测；注：EPS按最新股本测算，2021年现金流为预测值，*假设可转债不转股，全部由现金及新增借款偿还 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 光大证券研究所 上海 北京 深圳 静安区南京西路1266号 恒隆广场1期办公楼48层 西城区武定侯街2号 泰康国际大厦7层 福田区深南大道6011号 NEO绿景纪元大厦A座17楼 光大证券股份有限公司关联机构 香港 英国 中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼 Everbright Securities(UK) Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE