2021年报点评：业务结构优异，优势仍在扩大

事项： 公司发布2021年年报，营业收入301.3亿元（同比+27.3%），净利润108.1亿元（同比+48.9%），净资产844.2亿元（同比+17.9%）。杠杆倍数7.8倍（同比增加0.84倍）。 评论： 经纪业务：财富管理转型行业领先，国际经纪业务持续位居行业第一。证券经纪业务净收入60.3亿元（同比+30.0%），其中代理买卖证券业务（含席位租赁）净收入47.6亿元（同比+26.6%），代销金融产品业务收入11.4亿元（同比+46.2%），财富管理转型持续提速，占经纪业务收入比重达19.3%（同比提升2.1pct）。高净值客户账户资产8204亿元（同比+22.0%），占全部客户资产比重27.3%（同比提升1.3pct）。“中国50”及“微50”推出，为财富客户提供更有价值的投资工具，财富端与自营衍生品部门形成更好的协同。国际业务上，服务QFII客户覆盖率55%，持续位居市场首位。 资管规模快速增长，机构资管快速发展。资管业务收入15.3亿元（同比+35.0%），创造增量收入占比6.1%。（1）券商资产与机构客户合作明显提升。 总AUM 1.3万亿，占比81.6%，同比提升6.6pct。其中，集合资产管理规模5726.4亿元（同比+238.8%）；单一资产管理规模6074.5亿元（同比+59.5%）； 专项资产管理规模1719.6亿元（同比-18.1%）。与机构客户合作有明显提升，集合资管中机构客户资金投入增长5.7倍，占比93%；单一资管中以银行、企业年金合作为主，业务规模提升明显。（2）中金基金由成本投入期逐渐进入成长期。营收2.5亿元（同比+49.8%），收入占比0.81%（同比提升0.7pct），净利润0.02亿元，由亏转盈，较上年增加0.45亿元，ROE达0.4%，同比提升16.6pct。中金基金AUM 851.9亿元（同比+54%），业务成长良好。（3）中金资本营收18.4亿元（同比+3.5%），净利润8.02亿元（同比-10.4%），ROE达27.5%，同比下降7.27pct；中金浦城营收9.9亿元（同比+15.6%），净利润7.2亿元（同比+10.6%），ROE达14.6%，同比下降12.4pct；中金私募股权营收2.8亿元，净利润1.6亿元，ROE达61.8%。 投行业务持续领跑，国际投行高增。投行业务收入70.4亿元（同比+18.1%），创造增量收入占比16.7%。（1）IPO主承销规模761.2亿元（同比+55.7%），市占率14.0%，同比提升3.9pct。（2）再融资主承销规模1984.7亿元（同比+86.4%），完成A股再融资项目37单，主承销金额813.1亿元，排名市场第二。（3）企业债及公司债主承销规模1539.3亿元（同比+4.3%）。 国际业务净利润同比翻一番，占集团比重达40%。国际业务营收70.92亿元（同比+41.3%），占总营收23.5%，同比提升0.07pct，境外资产1935亿元，占总资产29.8%。中金香港营收105.4亿港元（同比+42.6%），净利润51.1亿港元（同比+108.5%），ROE达27.2%，同比上升9.3pct；CICC Financial Trading Limited营收4.6亿美元，净利润2.8亿美元（同比+67%），ROE达27.3%，同比上升9.4pct。 客需型自营占据自营主导。重资本业务收入138.6亿元（同比+15.0%）（利息净收入+投资净收益+公允价值变动），创造增量收入占比27.9%。重资产业务规模4240.9亿元（同比+21.4%）。（1）自营资产规模3441.8亿元（同比+20.8%），占重资产业务规模比重81.2%（同比下降0.4pct）。按照公司披露口径，方向性资产结构占比仅为11.4%，非方向性结构占比88.6%，预估市场最高。（2）股质业务规模258.6亿元（同比+40.3%），履约保障比例357.4%，同比提升21.2pct，处于行业领先地位。公司机构业务能力较强，客户筛选余地多，对接客户信用水平质量较高，股质业务不容易出现大规模减值计提。（3）两融业务规模394.8亿元（同比+16.5%），市占率2.2%，同比降低0.06pct。 成本端：信用风控转优、管理费用率压降。（1）信用减值损失出现转回4.08 亿元，侧面印证股质业务信用风险质量。其中股质业务减值计提转回2.33亿元，两融业务计提减值0.25亿元。扣除信用减值损失，净利润同比增速为26.3%。（2）管理费用率57.8%，同比降低0.6pct。管理费用174.3亿元（同比+26.1%），其中员工成本133.3亿元（同比+23.7%），主要是由于业绩上升及员工人数增加。 投资建议：行业布局具备前瞻性，各项业务质地卓越。经纪业务财富管理转型明显，传统经纪业务国际化明显；境内境外投行业务协同发力，投行品牌优势进一步确立，业务定位明确；自营业务方向性风险敞口仅为11%，助力杠杆倍数及业绩稳定性抬升。因此我们给予2022/2023/2024年EPS预期为2.69/3.57/4.86元（2022/2023前值：2.49/3.05元），BPS分别为18.05/21.14/25.34元（2022/2023前值：18.17/20.89元），对应港股PB分别为0.81/0.70/0.58倍，A股PB分别为2.34/2.00/1.67倍，ROE分别为14.91%/16.90%/19.19%。维持中金H股目标价24元港币，对应22年PB1.1倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。 主要财务指标