2021年年报点评：股基大幅增配自营表现靓丽，IPO与资管业务显著回暖

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中泰证券 600918.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 归母净利润同比增长近三成，ROE达9.25%创六年新高。1）公司2021年实现营业收入131.50亿元，同比+27.02%，实现归母净利润32.0亿元，同比+26.72%。2）公司21年实现加权平均ROE9.25%，同比高出1.52pct。截至21年末权益乘数达4.15，同比+0.24。3）分业务结构来看，经纪、自营、利息、投行、资管净收入（剔除其他业务）占比达到41%、28%、17%、12%、2%，其中自营收入占比提升近7个百分点，利息净收入占比下滑6个百分点。 ⚫ 股基资产配置大增助自营表现靓丽，股债承销表现均显著回暖。1）截至21年末，公司表内金融投资资产规模同比增长10.23%至774亿元，其中股票与基金规模较年初分别增长31.64%与49.81%至45.51与50.79亿元，占比分别提升至6%与7%，在股票基金配置的大幅增加之下，公司2021年实现自营收入30.18亿元，同比+52.22%。2）21年公司年实现投行业务收入12.81亿元，同比增长17.23%。据Wind数据，2021年公司股债承销规模达到2469亿元，同比增长55%，市占率由1.50%增至1.92%；其中IPO承销规模达82亿元，低基数下同比增长4倍，市占率由0.35%增至1.36%。 ⚫ 经纪市占率小幅下滑无碍收入增长两成，资管规模大增收入增长近50%。1）虽然公司股基成交额市占率由2.86%降至2.63%，但是受益于市场活跃度提升与佣金率小幅增长，公司2021年实现经纪业务收入43.49亿元，同比增长20.81%。2）截至21年末，公司两融余额较年初增长13.68%至363亿元（市占率由1.97%微增至1.98%），两融利息收入同比增长18.59%，但是受利息支出同比增长19.71%的影响，公司利息净收入同比下滑13.92%至17.93亿元。3）截至21年末公司资产管理规模达到1856亿元，较年初增长36.18%，其中公募基金规模较年初增长63.93%至175亿元，占比增至9%。21年公司年实现大资管收入5.58亿元，同比+48.24%。 ⚫ 根据年报微调经纪市占率等指标，将22-23年BVPS预测值由5.75/6.27调整至5.66/6.26 元，增加24年预测值6.95元，按可比公司估值法，切换估值年份至2022年，给予公司2022年1.80xPB，调整目标价至10.19元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,352 13,150 13,240 15,075 16,920 同比增长 7% 27% 1% 14% 12% 营业利润(百万元) 3,317 4,295 4,660 5,470 6,421 同比增长 17% 29% 9% 17% 17% 归属母公司净利润(百万元) 2,525 3,200 3,567 4,129 4,847 同比增长 12% 27% 11% 16% 17% 每股收益（元） 0.36 0.46 0.51 0.59 0.70 总资产收益率 1.6% 1.7% 1.7% 1.8% 1.8% 净资产收益率 7.4% 9.3% 9.4% 9.9% 10.5% 市盈率 22.75 17.80 16.00 13.82 11.77 市净率 1.72 1.59 1.45 1.31 1.18 经纪业务佣金率 0.029% 0.030% 0.030% 0.029% 0.029% 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月01日） 8.19元 目标价格 10.19元 52周最高价/最低价 13.72/7.5元 总股本/流通A股（万股） 696,863/260,907 A股市值（百万元） 57,073 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2022年04月02日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 1.47 -4.94 -17.86 -38.12 相对表现 -1.5 -1.77 -12.06 -14.28 沪深300 2.97 -3.17 -5.8 -23.84 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 投行与自营大增超三成，助ROE创六年来新高：——中泰证券2021年三季报点评 2021-11-01 自营大增叠加投行回暖助推业绩提速，ROE创近5年新高：——中泰证券2021年中报点评 2021-08-29 业务及管理费增加明显，拖累1Q业绩小幅下滑：——中泰证券2021年一季报点评 2021-04-29 股基大幅增配自营表现靓丽，IPO与资管业务显著回暖 ——中泰证券2021年年报点评 增持（维持） 中泰证券年报点评 —— 股基大幅增配自营表现靓丽，IPO与资管业务显著回暖 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 我们预测2021-23年公司BVPS分别为5.66/6.26/6.95元（原预测为5.75/6.27/-，根据年报数据调整经纪市占率等指标）。我们选择可比公司估值法。公司作为次新股券商，同时经纪业务等轻资产业务是传统优势业务，因此我们选取了同为2020年新上市且轻资产占比较高的中银证券、国联证券，以及轻资产业务占比较高的中小券商第一创业、浙商证券、中原证券作为可比公司，其平均22PB为1.80x。由于21年年报已披露，因此我们将切换估值年份至2022年，参考可比公司估值，给予公司2022年1.80xPB，调整目标价至10.19元，维持增持评级。 表1：可比公司PB估值表（2022/04/01） 股票代码 可比公司 2020A 2021E 2022E 2023E 601696 中银证券 2.48 2.37 2.23 2.11 601456 国联证券 3.53 2.28 2.14 1.94 002797 第一创业 1.77 1.71 1.63 1.51 601878 浙商证券 2.11 1.71 1.54 1.38 601375 中原证券 1.61 1.57 1.51 1.40 平均值 2.30 1.90 1.80 1.70 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 表2：2021年公司业绩摘要 单位：百万元 2020 2021 同比（%） 一、营业收入 10,352 13,150 27.02% 手续费及佣金净收入 5,194 6,387 22.97% 经纪业务手续费净收入 3,600 4,349 20.81% 投资银行业务手续费净收入 1,092 1,281 17.23% 资产管理业务手续费净收入 328 558 70.39% 利息净收入 2,083 1,793 -13.92% 投资净收益 1,660 2,398 44.45% 对联营企业和合营企业的投资收益 106 206 94.91% 公允价值变动净收益 428 826 92.91% 其他业务收入 900 1,598 77.51% 二、营业支出 7,035 8,855 25.86% 营业税金及附加 80 80 -0.04% 管理费用 5,702 6,484 13.72% 信用减值损失 402 763 90.00% 其他业务成本 852 1,528 79.27% 三、营业利润 3,317 4,295 29.49% 四、利润总额 3,275 4,299 31.24% 减：所得税 694 999 43.99% 五、净利润 2,581 3,299 27.82% 归属于母公司所有者的净利润 2,525 3,200 26.72% 总资产 174,510 204,690 17.29% 归属于母公司所有者的净资产 33,278 35,790 7.55% 代理买卖证券款 44,434 56,213 26.51% 权益乘数（剔除代理买卖证券款） 3.91 4.15 0.24 中泰证券年报点评 —— 股基大幅增配自营表现靓丽，IPO与资管业务显著回暖 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 数据来源：WIND、东方证券研究所 图1：2021年公司分业务收入（亿元）及同比增速 图2：2013-2021年公司分业务收入结构 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图3：2013-2021年公司净利润率 图4：2014-2021年公司ROE 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图5：2013-2021年公司权益乘数（剔除代理买卖证券款） 图6：2016-2021年公司经纪市占率及佣金率 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%01020304050经纪投行资管利息自营其他20202021同比增速（右轴）0%20%40%60%80%100%201320142015201620172018201920202021经纪投行资管利息自营其他0%10%20%30%40%50%201320142015201620172018201920202021公司净利润率行业平均净利润率0%5%10%15%20%25%20142015201620172018201920202021公司ROE行业平均ROE0.01.02.03.04.05.0201320142015201620172018201920202021公司权益乘数行业平均权益乘数0.00%0.01%0.02%0.03%0.04%0.05%0.06%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%201620172018201920202021经纪业务市场份额佣金率（右轴）行业平均佣金率（右轴） 中泰证券年报点评 —— 股基大幅增配自营表现靓丽，IPO与资管业务显著回暖 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图7：2014-2021年公司股债承销金额及市占率 图8：2014-2021年公司IPO承销金额及市占率 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图9：2017-2021年公司资产管理规模及增速 图10：2016-2021年公司资产管理构成 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图11：2016-2021年公司两融余额及市场份额 图12：2016-2021年公司股票质押余额及收入（亿元） 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%05001,0001,50