有色金属板块 2022.03.28-2022.04.03 2 摘要： 2022年3月27日 星期日 贵金属期货·周度报告 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 1、行情回顾： 上周（3.21-3.25），虽乌总统称准备讨论不寻求加入北约的承诺一度令避险降温，但受俄乌双方均称谈判未取得实质性进展、北约峰会发表联合声明决定增加对乌援助、军事部署、成员国军费，西方国家加大对俄支撑等消息影响，俄乌紧张局势再度升级，原油价格重新走高，避险和通胀压力同步升温。避险需求和通胀压力助推金价重新突破1960美元/盎司关口，金银价格均反弹至1周半高位。 2、影响因素分析：（1）我们预计俄乌局势仍是影响贵金属价格的短期主要因素，贵金属价格或因俄乌局势相关消息的反复继续维持高位震荡。但从中期角度来看，即使俄乌局势仍存有不确定性，后续地缘政治风险也比较难以大幅升温至前期高点，市场将继续消化俄乌战争的影响，未来一旦局势缓和，金价中期或仍面临回调风险。 （2）俄乌局势反复令原油等大宗商品价格继续飙升，美国通胀预期再创历史新高，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率一度涨至3.0274%的历史新高，也对贵金属价格构成支撑。 （3）美联储高官密集鹰派发声称支持5或6月加息50bp，令投资者押注美联储将激进加息，2年期美债收益率升至2.1%关口，10年期美债收益率站上2.5%关口，均创2019年5月以来新高。虽然目前在避险和通胀压力下，鹰派美联储对贵金属市场影响甚微。但中期而言，一旦地缘政治风险缓和，需警惕贵金属的交易逻辑转变为“美联储频繁加息和更快缩表的货币政策下，流动性紧缩对贵金属构成较大中期压制”。在激进加息预期下，美国10年期实际利率周涨25bp至-0.47%，反弹至5周高位，或限制贵金属未来的反弹空间。其次，美联储资产负债表规模已突破9万亿美元关口，未来加速缩表也大概率成美联储必然选择。 （4）俄乌局势再度紧张提升美元避险需求，加上美联储鹰派言论支持美元指数，终美元指数周涨0.61%至98.8259，美元和贵金属再度同步上涨。展望后市，虽然美国经济数据好坏参半，但我们认为美国经济衰退尚需时日，短期在美联储加息和缩表的背景下，美元指数仍就易涨难跌，中期或继续压制贵金属价格。 （5）金银ETF持仓情况：截至3月25日，黄金ETF-SPDR 持仓水平较上周增加10.74吨至1093.18吨，创13个月新高；白银ETF-SLV持仓水平较上周增加63.21吨至17179.09吨，升至5个月新高。 3、策略展望：俄乌局势仍是短期影响贵金属市场的主要因素，或继续维持高位震荡，本周关注美国3月非农就业报告。但中期而言，一旦地缘局势缓和，在美联储频繁加息和更快缩表的货币政策下，流动性紧缩仍会对贵金属构成中期压制。 期市有风险，入市需谨慎 国贸期货·投资咨询部 白素娜 联系方式：0592-5897833投资咨询号：Z0013700从业资格号：F3023916 国贸期货·研究院 有色金属研究中心 林丙红 联系方式：0592-5898885 投资咨询号：Z0000222 从业资格号：F0247654 方富强 联系方式：0592-5822724 执业证号：F3043701 投资咨询号：Z0015300 谢灵 联系方式：0592-5890157 执业证号：F3040017 投资咨询号：Z0015788 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号摘要 俄乌仍是短线主要交易逻辑，关注美3月非农 3 一、行情回顾 上周（3.21-3.25），俄乌谈判的相关消息仍是贵金属市场的主线交易逻辑。首先，虽然乌总统称准备讨论不寻求加入北约的承诺一度令避险降温，但受俄乌谈判局势反复，俄乌双方相关官员均称谈判遇到重大困难，在主要政治问题上仍止步不前，北约峰会发表联合声明决定增加对乌援助、军事部署、成员国军费，西方国家加大对俄支撑等消息影响，俄乌紧张局势再度升级，避险升温，原油价格重新走高，通胀压力加剧，终在避险和通胀压力支撑下，贵金属价格反弹至1周半高位。 外盘：伦敦金周涨1.9%至1957.69美元/盎司，高位触及1966.12美元/盎司，创一周半新高，低位触及1910.2美元/盎司；伦敦银周涨2.18%至25.481美元/盎司，高位触及25.847美元/盎司，创近2周新高，低位触及24.558美元/盎司。 内盘：沪金06合约周涨1.15%至401.7元/克，高位触及403.7元/克，低位触及392.78元/克；沪银06合约周涨2.01%至5237元/千克，高位触及5259元/千克，低位触及5050元/千。 图表1：伦敦现货黄金价格走势图 图表2：伦敦现货白银价格走势图 图表3：沪金主力价格走势图 图表4：沪银主力价格走势图 4 二、影响因素分析 （1）俄乌谈判消息反复，仍是短期影响贵金属走势的主要因素 俄乌当地时间21日开始新一轮谈判；乌克兰总统将乌战时状态再延长30天，称已准备好与普京会谈，但不接受乌东两地区独立等妥协。 当地时间21日，俄总统新闻秘书佩斯科夫表示，普京和泽连斯基之间会谈的前提是俄乌双方就谈判可能结果达成一致，但目前没有重大进展。 当地时间21日，乌克兰总统泽连斯基称准备讨论不寻求加入北约的承诺，将由乌克兰公民投票决定在乌俄谈判中的妥协内容。 据央视新闻，俄罗斯将继续通过乌克兰向欧洲输送天然气。但法国冻结俄罗斯央行220亿欧元资产；拜登将参加北约峰会并敲定针对俄乌冲突新措施，或进一步限制俄能源进口。 法新社消息，乌克兰方面23日表示，与俄罗斯结束冲突的谈判遇到了“重大困难”。 当时时间3月23日，俄外交部宣布驱逐美国驻俄外交官，美国正式宣称俄军在乌克兰犯下战争罪并对俄数十家国防企业和国家杜马328名议员进行制裁，且美官员称美国及盟友或向乌克兰提供反舰导弹。 当时时间3月24日，北约峰会发表联合声明：继续对乌克兰提供军事援助，包括反坦克武器、防空武器和无人机以及防生化武器和防核武器的装备；并决定加强北约部队的军事部署和同意增加军费。 虽然乌总统称准备讨论不寻求加入北约的承诺一度令避险降温，压制贵金属。但随后俄乌双方均称谈判没有取得重大进展，西方加大对俄支撑，北约峰会发表联合声明决定增加对乌援助、军事部署、成员国军费等消息影响，俄乌紧张局势再度升级，避险需求升温，贵金属等避险资产再度走强。 当时时间25日，俄乌谈判俄方代表团团长：俄乌谈判中双方在次要问题立场正在接近一致，但是在主要的政治问题方面还是止步不前，双方谈判尚未达成共识。俄国防部称，俄军在乌克兰的军事行动第一阶段主要任务已经完成。乌克兰：俄军对乌克兰空军司令部发射6枚巡航导弹。 综上，我们预计俄乌局势仍是影响贵金属价格走势的短期主要因素，贵金属价格或因俄乌局势相关消息的反复继续维持高位震荡。但从中期角度来看，即使俄乌局势仍存有不确定性，后续地缘政治风险也比较难以大幅升温至前期高点，市场将继续消化俄乌战争的影响，未来一旦局势缓和，金价中期或仍面临回调风险。 数据来源：wind 5 （2）俄乌反复令能源价格重拾涨势，通胀预期也继续对贵金属构成支撑 俄乌局势反复，原油价格重拾涨势。当地时间25日，也门胡塞武装宣布对沙特境内目标实施新一轮大规模袭击，也对油价构成提振，ICE布伦特原油价格一度重返119美元/桶上方。 但据彭博，美国和欧盟达成能源供应协议，以降低对俄罗斯的依赖，美国拟2022年向欧盟提供至少150亿立方米的额外液化天然气。德经济部长称德国从俄罗斯的石油进口量将在年中减少一半，德国将争取在2024年中期实现天然气基本独立。 随着原油等大宗商品价格继续飙升，通胀预期不断刷新历史新高，从而对贵金属价格构成支撑。美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率一度涨至3.0274%的历史新高；两年期TIPS损益平衡通胀率一度涨至4.9713%的历史新高；五年期TIPS损益平衡通胀率涨至3.7609%的历史新高。 图表5：恐慌指数VIX持续走低 数据来源：wind 图表6：美国通胀预期再创历史新高 图表7： 原油价格重拾涨势 6 （3）美联储官员密集鹰派发声，5月加息50bp概率仍高，贵金属中期压制仍在 在俄乌战争背景下，美联储3月加息25个基点符合市场预期。短期俄乌仍是影响贵金属的主要因素，但进入二季度，俄乌局势或进一步明朗，地缘政治风险的避险情绪难以再度大幅升温，未来交易逻辑或转变为“美联储频繁加息和更快缩表的货币政策下，流动性紧缩对贵金属构成较大中期压制”。 美联储3月点阵图暗示今年将加息7次、明年加息3次， 即美联储本轮加息周期将在加息10次左右。且在3月议息会议后，多位美联储官员发表鹰派言论，普遍认为到2022年底美联储将加息至1.75%-2%以上，且基本上都对未来某次会议上加息50个基点持开放态度，这意味着美联储官员的加息预期相较于点阵图是更加鹰派的。我们认为美联储本轮加息或采取的是“小步快跑”的模式，即每次加息幅度不大（以25或50bp为主），但加息间隔周期短（每次会议都会加息），这或意味着美联储本轮加息周期的总时间将会更短，叠加美联储或于5月启动缩表，且缩表速度将快于上一轮，部分官员称将是上一轮速度的两倍，这一点也是超出市场预期的鹰派，目前美联储资产负债表规模已经突破9万亿美元关口，未来加速缩表也大概率成美联储必然选择。高盛预计美联储将在5月和6月会议上各加息50个基点，预计美联储今年下半年有四次25个基点的加息，预计美联储宣布将从5月份开始缩表。综上，我们认为一旦俄乌战争影响逐步消退后，贵金属市场重返“美联储加息+缩表”交易主线后，将对贵金属构成较大压制。 数据来源：wind 图表8： 美联储3月货币政策会议后，美联储官员密集发表鹰派讲话为5月加息50个基点造势 0.000.501.001.502.002.503.003.504.00美国5年期通胀预期美国10年期通胀预期 7 数据来源：国贸期货根据公开资料整理 图表9： 美联储资产负债表再创新高，突破9万亿美元关口 数据来源：wind 人员美联储3月利率决议后官员主要观点：5月加息50个基点的可能非常高美联储主席鲍威尔美联储必要时将单次加息超过25个基点，加息将令美国通胀将在未来三年回落至2%附近；美联储将恪守同时实现强劲就业市场和物价稳定性的承诺。美国纽约联储主席威廉姆斯（FOMC永久投票权）美联储正在撤走高度宽松的货币政策；在美联储已经开始加息之际，呼吁通过沟通来避免溢出效应。如果美联储需要加息50个基点，我们应当那样做。美联储理事Waller支持及早加息，会在一次或多次会议上支持加息50个基点。美国圣路易斯联储主席布拉德（2022票委）美联储需要采取积极行动遏制通胀，支持今年加息至3%以上（这意味着2022年美联储加息将超过7次，且有数次会加息超过50个基点），认为加息50个基点肯定会出现。美国克利夫兰联储主席梅斯特（2022票委）倾向于FOMC到2022年年底时加息至2.50%（这意味着如果2022年美联储加息7