2021年年报点评：行业景气度上升+收购西昌钒制品，公司业绩快速释放

事件概述：3月28日，公司发布2021年报：2021年公司实现归母净利润13.28亿元，同比增长248.56%；扣非归母净利润10.01亿元，同比增367.67%。 分季度来看，2021Q4，公司实现营收31.11亿元，同比增12.83%；归母净利润5.45亿元，同比增1450.66%；扣非归母净利润2.24亿元，同比增895.66%。 ①量：2021年钒产品、钛白粉和钛渣销量分别增长0.77%、4.03%和6.12%。公司通过充分释放产能规模，主要产品产销实现正增长。公司2021年钒产品销量为4.26万吨（含西昌钒制品），同比增长0.77%；钛白粉销量为24.74万吨，同比增长4.03%； 钛渣销量为21.36万吨，同比增长6.12%。 ②价：钛产品价格涨幅明显，毛利率提升至19.92%。2021年五氧化二钒、钛白粉和酸钛渣价格分别上涨18.6%、40.5%和42.83%，同时公司原材料主要来自于母公司，成本来源稳定，测算钒制品单位成本下滑3.47%（西昌钒制品并表）、钛白粉、钛渣单位成本分别上涨21.99%、35.13%，2021年度公司钒产品、钛产品毛利率分别提升至30.35%和17.74%，公司整体毛利率水平提升8.28pct，至19.92%。 未来核心看点： ①成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司2021年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能），现有钒制品产能达到4万吨（以VO计），产能规模全球前列。另外，公司与四川德胜签订合作框架协议，双方计划设立合资公司投资建设产能2万吨的VO的钒渣加工生产线，公司未来权益钒制品产能有望达到5.4万吨，届时龙头地位将更加稳固。 ②钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。2021年公司与大连博融及相关子公司、参股公司签署合作协议，将公司多钒酸铵原料加工成钒储能介质，并全部用于恒流公司（大连博融参股公司）的“大连液流电池储能调峰电站国家示范项目（一期）”项目中。公司钒电池发展前景广阔，有望成为未来重要的业绩增长点。 ③股票激励计划为公司长远发展奠定基石。2022年1月，公司向包括公司董事、管理人员及核心骨干人员等95位激励对象授予1328万股限制性股票，占激励计划公告时公司股本总额858,974.6202万股的0.15%，授予价格为2.08元/股。此次股票激励计划将有效提升公司凝聚力，增强公司竞争力，为公司长远发展奠定基石。 投资建议：公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度提升以及钒电池应用市场逐步扩大，公司业绩释放可期。我们预计公司2022-2024年归母净利润依次为17.54/22.47/27.24亿元，对应2022年3月29日收盘价3.76元，2022-2024年PE依次为18/14/12倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；钒电池发展不及预期；项目进展不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1攀钢钒钛：钒制品产能全球领先 攀钢集团钒钛资源股份有限公司，是世界主要的钒制品供应商，中国主要的钛原料供应商，以及重要的钛渣和钛白粉生产企业。公司成立于1993年3月27日，并于1996年11月15日在深圳证券交易所上市。2011年，公司实行重大资产重组，以其拥有的钢铁相关业务资产与鞍钢股份拥有的鞍千矿业100%股权、鞍钢香港100%股权、鞍澳公司100%股权进行资产置换。2016年，攀钢钒钛再度重大资产重组，剥离铁矿石、钛精矿及海绵钛业务，主营业务集中于钒、钛、电三大板块。2021年，公司收购公司控股股东攀钢集团下属公司西昌钢钒持有的攀钢集团西昌钒制品科技有限公司100%股权，对价46.1亿。 公司股权结构稳定。公司总股本85.9亿股，攀钢集团持有29.49%的股权，为公司的控股股东。公司的实际控制人为鞍钢集团，共持有公司52.68%的股权。 图1：攀钢钒钛股权结构 公司主要产品为氧化钒、钒铁、钒氮合金、钛白粉、钛渣等。公司拥有以五氧化二钒、高钒铁、钒氮合金、钒铝合金为代表的钒系列产品和以钛白粉、钛渣等为代表的钛系列产品，具备年经营钒制品（以VO计）4万吨、钛精矿超130万吨和钛白粉23.5万吨的综合生产能力。经过五十年的建设发展，公司在钒钛磁铁矿资源综合利用方面已处于世界领先水平，是全领先的产钒企业，我国大型的钛原料和产业链完整的钛加工企业。 图2：攀钢钒钛氧化钒产品 图3：攀钢钒钛钛白粉产品 公司钒制品产能达到4万吨，排名全球前列。公司钒产业经过多年发展，加上2021年完成对西昌钒制品股权收购后，已具备钒制品（以V2O5计）4万吨/年的生产能力。2021年全国钒产量(以VO计)约13.6万吨，占全球产量比例约65%，而公司产能利用率为108.32%，产量约4.33万吨，以国内市场占比31.86%名列前茅。 公司目前具有23.5万吨的钛白粉产能，是国内五家具有氯化法钛白粉生产能力的企业之一。公司已具备硫酸法钛白粉22万吨/年、氯化法钛白粉1.5万吨/年的生产能力。2021年国内钛白粉产量38万吨，同比增长8.58%，其中公司产能利用率为104%，产量约24.44万吨，占比6.43%。 钛渣和钛精矿经营量位居市场前列。2021年国内钛渣产量约73万吨，年产能约200万，其中生产钛渣的规模企业较少，10万吨以上仅有攀钢钒钛和龙佰集团，公司国内市场占有率为29.09%。钛精矿方面，据中国铁合金在线网站数据统计，2021年国内总产量604万吨，而公司2021年钛精矿经营量超过130万吨(含自用)，位居国内前列。 表1：公司各产品产能及产量 图4：2021年公司钒产品国内市占率 图5：2021年公司钛白粉产品国内市占率 图6：2021年公司钛渣国内市占率 公司注重提炼技术发展，工艺先进。钒产品主要是将钒钛磁铁矿从炼铁及炼钢工艺中提取，冶炼和加工具有较高的技术壁垒。公司不断优化钠法和钙法生产工艺以降低生产成本，提高竞争力，并稳定掌握了清洁钒生产工艺。钛产品方面，在国家鼓励氯化法钛白发展的背景下，公司已掌握了基于攀西钛资源制备高品质钛白粉的氯化法工艺及装备技术，同时高炉渣提钛也取得重大技术进步，为公司大力发展氯化钛白粉提供了机遇，并进一步提高公司对攀西钒钛磁铁矿资源综合利用水平。 2事件概述：2021年归母净利同比增长248.56% 公司公布2021年年报：2021年公司实现营收140.60亿元，同比增长33.42%； 归母净利润13.28亿元，同比增长248.56%；扣非归母净利润10.01亿元，同比增367.67%。 分季度来看，2021Q4，公司实现营收31.11亿元，同比增12.83%、环比降18.49%；归母净利润5.45亿元，同比增1450.66%、环比增98.16%；扣非归母净利润2.24亿元，同比增895.66%、环比降18.8%。 2022年公司经营目标：完成钒产品（以VO计）4.36万吨，硫酸法钛白粉22.55万吨，氯化法钛白粉1.72万吨，钛渣20.92万吨。 2022年1-2月经营数据：攀钢集团钒钛资源股份有限公司实现营业收入约26.00亿元，同比增长24%；归母净利润约2.60亿元，同比增长122%。 图7：2021年，公司实现营收140.6亿元 图8：2021年，公司实现归母净利润13.28亿元 图9：2021Q4，公司实现营收31.11亿元 图10：2021Q4，公司实现归母净利润5.45亿元 3点评：量价齐升，公司盈利能力大幅提高 量：2021年钒产品、钛白粉和钛渣销量分别增长0.77%、4.03%和6.12%。 公司通过充分释放产能规模，主要产品产销实现正增长。公司2021年钒产品销量为4.26万吨（含西昌钒制品），同比增长0.77%；钛白粉销量为24.74万吨，同比增长4.03%；钛渣销量为21.36万吨，同比增长6.12%。 价：钛产品价格涨幅明显，毛利率提升8.28pct，至19.92%。2021年五氧化二钒、钛白粉和酸钛渣价格分别上涨18.6%、40.5%和42.83%，同时公司原材料主要来自于母公司，成本来源稳定，测算钒制品单位成本下滑3.47%（西昌钒制品并表所致）、钛白粉、钛渣单位成本分别上涨21.99%、35.13%，2021年度公司钒产品、钛产品毛利率分别提升至30.35%和17.74%，公司整体毛利率水平提升8.28pct，至19.92%。 图11：公司主要产品销量增长 图12：2021年钒产品价格上涨 图13：2021年钛白粉价格大幅上涨 图14：2021年酸钛渣价格大幅上涨 图15：2021年分产品毛利率（单位：%） 图16：2021年毛利率小幅上升 图17：公司分季度毛利率变化 图18：2021年公司分产品营收占比（单位：%） 图19：2021年公司分产品毛利占比（单位：%） 期间费用率小幅下滑。公司2021年期间费用同比下滑1.11亿元至2.82亿元，期间费用率同比下滑1.71p Ct 至2.01%；其中销售费用减少1.43亿元至1.22亿元，管理费用增加0.53亿元至2.25亿元，主要是职工薪酬及咨询费上升所致； 财务费用因主要原因为同期借款本金减少、存款利息收入增加以及采购现金折扣，同比减少0.21亿元至-0.64亿元。 公司加大研发投入，研发费用大幅上升。研发投入同比增加2.92亿元至6.73亿，研发费用率增加1.2pct至4.79%。 图20：2021年公司期间费用率小幅下滑 图21：2021年公司研发费用上升 西昌钒制品合并报表致公司2021Q4利润环比大增。2021Q4，公司归母净利润5.45亿元，环比增加2.70亿元，而扣非归母净利润2.24亿元，环比减少0.53亿元，主要是由于公司2021年10月1日同一控制下企业合并取得西昌钒制品，致使公司四季度产生非经常性收益3.3亿元。 其他方面，公司归母净利润增长主要来自于所得税（+0.20亿元），少数股东损益（+0.20亿元）。而减利项主要在于费用和税金（-0.16亿元）、减值损失（-0.41亿元）、其他/投资收益（-0.34亿元）和营业外利润（-0.12亿元）。 4核心看点：成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品产能全球领先 成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司2021年下半年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能）100%股权工作，使得公司钒制品产能达到4万吨（以VO计），产能规模全球领先。另外，公司2021年9月份与四川德胜集团钒钛有限公司签订钒制品项目合作框架协议，双方计划设立合资公司，其中攀钢钒钛出资比例65%～70%，四川德胜出资比例30%～35%，合资公司未来将投资建设产能2万吨的VO的钒渣加工生产线，一旦项目落地，公司未来权益钒制品产能有望达到5.4万吨，届时龙头地位将更加稳固，公司将充分受益钒行业高景气度带来的发展机遇。 表2：全球主要钒制品企业产能情况（单位：吨） 表3：与四川德胜签订合作框架协议，规划建设2万吨VO产线 钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。钒电池是目前发展势头强劲的绿色环保储能电池之一，钒电池具有大功率、长寿命、支持频繁大电流充放电、安全性高等优势，主要用于再生能源并网发电、电网储能、大型智能微电网等领域。根据2021年发改委、能源局发布《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，到2025年新型储能装机规模达3000万kW以上，同时坚持储能技术多元化发展，实现液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期，随着钒电池渗透率的提升，预计2025年钒电池储能装机量有望达到3~4GW，钒电池发展前景广阔。 大连博融是国内大规模工业化生产高性能钒制品的企业，公司2021年9月与大连博融签署战略合作协议，从产品及服务，生产合作等5个方面共同推进钒储能产业的发展。基于以上战略协议，公司子公司成都钒钛贸易于2021年10月与大连博融子公