深度报告：迈入全球准一线梯队，新硬件十年前景可期

核心逻辑 ①旗舰RK3588推出，性能比肩国际主打型号，迈入准一线。21年12月发布，采用 8nm 制程，内置ARM 4核A76和4核A55CPU，4核ARM G610 GPU，及自研6T算力NPU，以高算力、高性能多媒体处理、高可扩展性为特点，适用于平板、ARMPC、智能座舱、多目摄像头、智能NVR、智慧大屏/多屏应用、云服务及边缘计算、VR/AR等应用。我们认为：一是在某些高端品缺货领域，如安防等，RK3588在国内缺少竞品，因此可实现替换高端市场；二是在某些目前一家独大领域如智能座舱，高通具较高定价，使公司产品具较高性价比，在下游客户需进行供应链优化平衡的时候，可借此进入汽车电子；三是在更多其他领域，以高端为抓手，配合中低端布局，抢占份额。 ②积极调整产能规划，未来产能增长可期。从供应层看，21年全球晶圆代工紧张，在面对供应紧缺问题时，公司也积极进行供应链重构，已开始在 盈利预测及投资建议： 营收和归母净利润维持前次预测不变，预计公司2022-2024年营收分别为43.48亿元、58.68亿元、73.35亿元，预计归 母净利润分别为9.12亿元、12.72亿元、15.62亿元。2022-2024年对应的EPS分别为2.18元、3.05元、3.74元，对应的2022年3月28日89.99元的收盘价，PE分别为41.19倍、29.52倍、24.04倍，考虑到AIoT赛道的长期市场广阔、公司产品品类持续开拓市场客户持续开拓、产品制程持续走向更高阶带来的供应情况持续改善等因素，维持“买入”评级。 智能应用处理器芯片为主 公司成立于2001年11月，自成立以来，公司一直从事集成电路设计行业，为客户提供芯片相关产品及技术服务。 公司主要产品为智能应用处理器芯片、电源管理芯片及其他芯片，同时提供专业技术服务及与自研芯片相关的组合器件。公司的智能应用处理器芯片为系统级SoC芯片，包含了完整的系统、软件及算法。根据公司招股说明书内容显示，2018年公司智能应用处理器芯片销售收入占比85.94%，为公司主要销售收入来源。 瑞芯微智能应用处理器RK3399及其框图 2018年公司细分业务收入占比（%） 发展历程 2001年，公司推出复读机芯片，2002年成功研发“变速不变调”技术，成为复读机芯片行业的领先者；2006年，公司产品进入MP3/MP4领域，取得国内领先的市场占有率；2009年，公司率先推出安卓系统平板电脑，促进国内平板电脑制造厂商的发展。公司过往数次产品转型均能快速成为行业领先者。 由于消费电子产品迭代速度快，使得上游芯片产品的生命周期相对也较短，给上游企业持续发展带来了较大压力，为了解决这些痛点，2014-2015年公司进行了战略转型，芯片产品逐步进入多元化智能应用市场。 公司具有丰富的产品矩阵 代表性产品型号 三款代表芯片的特点RK3399 公司系列产品中，RK3288、RK3399、RK3588均是具有代表性的主打产品。根据在我爱研发网等多方面搜集到的数据来看，RK3399售价大概在15-20美元/颗，RK3288售价大概在10-15美元/颗。 RK3288芯片采用的是四核32位ARM Coretex-A17内核架 CPU方面：RK3588采用4核Cortex-A76和4核Cortex-A55的典型大小核架构，大核主频2.4GHz，小核主频1.8GHz，充分考虑了性能和功耗的平衡。1MB L2 Cache和3MB L3 Cache，提供更强的CPU运算能力。 big.LITTLE大小核架构，双Cortex-A72大核+四 公司20周年产品系列图 构， 28nm 工艺设计，Cortex-A53小核结构，对运行主频为1.8GHz；整数、浮点、内存等作了CPU为ARM Mali-大幅优化，在整体性能、T764 GPU，支持TE、功耗及核心面积三个方面ASTC、AFBC内存压都具革命性提升。RK3399缩技术 ； 视频能力的GPU采用四核ARM新一代方面，支持4K×2K GPU方面 ：RK3588集成ARM Mali-G610，至少支持2路4K UI，能流畅运行复杂的图形处理及游戏。 高端图像处理器Mali-T860，NPU方面：RK3588集成了瑞芯微第集成更多带宽压缩技术：四代具有完全自主知识产权的人工如智能迭加、ASTC、本地智能运算引擎，在MAC运算单元的像素存储等，还支持更多 视频，H.264/H.265硬解码以及HDMI 2.0@60Hz输出。 利用率及带宽的消耗上提升了30％。 的图形和计算接口，总体性能比上一代提升45%。 6TOPs的NPU算力，赋能各类AI场景，给复杂场景的本地离线AI计算、复杂视频流分析等应用提供了各种可能。 采用瑞芯微最新的第四代编解码技术，真8K视频同编同解，图像更清晰、细节更丰富。 公司下游应用场景 公司产品具有丰富的下游应用场景，公司将智能应用处理器芯片的应用场景分为消费电子、智能物联两大类，消费电子包括平板电脑、智能盒子、扫地机器人等，智能物联包括智慧商显、智能零售、智慧安防、汽车电子等。 部分产品应用示例 采用经销为主的销售模式 公司采用“经销为主、直销为辅”的销售模式。在经销模式下，经销商向公司采购芯片后销售给整机厂或方案商，采购组件后销售给电子产品开发者或热爱者等终端客户。公司与经销商签订经销框架性协议，每笔销售再以订单形式进行。公司与经销商的合作方式为买断式销售，即公司将商品销售给经销商后，商品的所有权已转移至经销商。 公司直销模式下的客户主要为三星、VIVO、步步高教育电子有限公司等行业内知名客户。 公司部分重要经销商信息 2021年公司销售模式占比（%） 2018年前五大经销商销售收入在总收入中占比（%） 建发股份（600153.SH）成立于1980年，主要业务涵盖供应链运营、房 厦门建发股份有地产开发、旅游酒店、会展业、投资等多个领域，2016年位列中国企业限公司500强第117名、中国服务业500强第46名，并连续多年位居福建省企业 深圳市华商龙商英唐智控（300131.SZ）的全资子公司，代理多家国际国内著名品牌电务互联科技有限子元器件，从事家电、通信、数码、信息等领域技术方案开发和产品推公司广。 中国香港上市公司（08113.HK），是一家以半导体代理、方案开发，技术为导向的3C半导体零件专业方案提供商，主要从事消费类电子产品的电子元件（主要为IC及面板）销售，以及向OBM及ODM提供IDH服务。 中国台湾上市公司（股票代码2347），是亚太地区领先的3C专业通路商，主要针对高科技产业供应链提供整合型服务，销售产品覆盖资讯、通讯、消费性电子、元组件等领域。 大联大投资控股中国台湾上市公司（股票代码3702），是亚太地区市场份额领先的半导股份有限公司体元器件分销商，在全球拥有70余个销售办事处。 中国香港上市公司（0400.HK），是一家知名电子元器件解决方案供应商、分销商。 成本构成及售价 公司主营业务成本主要由晶圆、封测、IP核提成费、摊销费等构成，晶圆占最大头，以公司招股书中公布的2018年智能应用处理器芯片的成本构成为例，晶圆占比66.66%，封装测试占比18.73%，IP核提成费占比11.46%，这三者在成本中占比合计达到了96.85%。 公司智能应用处理器芯片平均售价超过5美元，后续随着公司产品性能的提升及产品结构的优化，单位售价较高的高性能芯片产品销售占比提升，公司SoC芯片产品平均销售单价、平均销售成本、单位毛利及毛利率总体呈现稳步增长的趋势。 智能处理器芯片平均售价（元） 不同系列智能应用处理器芯片销售单价及销售收入占比（元） 2018年公司智能处理器芯片成本构成 2016年度2017年度2018年度2019年1-6 公司财务情况一览 2013-2021年公司营收、归母净利润表现（亿） 管理团队与核心技术人员 公司研发团队情况概览 公司拥有一支以系统级芯片设计、算法研究为特长的研发团队，汇集和培养了大批优秀的IC设计研发、图形图像处理及算法研发等专业人员。截至2021年12月31日，公司共有员工865人，其中研发人员占比78.2%。 截至2021年12月31日，公司硕士及以上学历者317人，占比36.6%；本科及以上学历者787人，占比91%；40岁以下员工占比87.3%，人员结构整体呈现出高学历、年轻化的特点。 2021年公司研发费用5.61亿元，同比增长49.03%，研发费用率20.63%。 公司研发人员占比（%） 公司员工学历构成（%） 智能应用处理器芯片是智能终端大脑 CPU，SoC芯片的中央处理单元，基于该CPU运行系统软件/应用软件，配合SoC芯片内部的其他硬件模块，实现产品的各种功能 公司的智能应用处理器芯片均为系统级的超大规模数字集成电路，即SoC，可以分为高性能应用处理器、通用应用处理器、人工智能视觉处理器、智能语音处理器、车载处理器、流媒体处理器。上述处理器一般内置中央处理器（CPU），根据使用场景的需要增加图形处理器（GPU）、图像信号处理器（ISP）、神经网络处理器（NPU）及多媒体视频编解码器等处理内核。芯片内部设置高速总线负责各个处理器和外部接口的数据传输。 配备闪存接口、动态存储器接口、显示接口、网络接口以及各种高速、低速外部设备接口。 SoC芯片实际上需要芯片设计公司具备综合研发能力，即“十全大武功”。 具备较高的研发设计门槛 智能应用处理器芯片设计流程 SoC关键技术主要包括总线架构技术、IP核可复用技术、软硬件协同设计技术、SoC验证技术、可测性设计技术、低功耗设计技术、超深亚微米电路实现技术，并且包含做嵌入式软件移植、开发研究，是一门跨学科的新兴研究领域。SoC的电路较为复杂，对研发设计、制造工艺以及软硬件协同开发技术的要求较高。设计的复杂性主要体现在芯片验证和测试难度的提高，以及IP复用、混合电路设计的困难加大。 任何SoC的设计都是性能、功耗、稳定性、工艺难度几方面的平衡。 下游场景的分散进一步提高研发门槛 AIoT是一个非常大的市场，但它是一个典型的长尾市场，碎片化需求非常多，如果针对某一细分市场进行芯片开发设计，虽然可以使得芯片更具针对性，但较小的市场容量难以覆盖单颗芯片的研发设计、流片等各方面成本，因此会出现两种情况：1、提升单一芯片的兼容性，使得单一芯片能尽可能更多的满足不同细分市场的需求，延长芯片产品的生命周期，摊销芯片研发流片的成本，这当然会形成一定的芯片能力冗余，却是芯片企业发展的必然；2、针对同一市场的高中低端不同需求，形成产品矩阵。 海思视频监控芯片产品路线图 中国物联网市场应用需求结构占比 ARM架构是主流，RISC-V在崛起 SoC有两个显著的特点：一是硬件规模庞大，通常基于IP设计模式；二是软件比重大，需要进行软硬件协同设计。 目前市场上主流的芯片架构有X86、ARM、RISC-V和MIPS四种。目前X86架构和ARM架构是市场份额最大的两大架构。X86主要集中在传统的PC市场，而在移动终端，ARM架构目前占据最大的市场份额。RISC-V架构的起步相对较晚，但发展很快。 ARM处理器产品分为经典ARM处理器系列和最新的Cortex处理器系列，ARM公司在经典处理器ARM11以后的产品改用Cortex命名，并分成A、R和M三类，旨在为各种不同的市场提供服务。 ARM处理器产品分为经典ARM处理器系列和最新的Cortex处理器系列 面向移动计算，智能手机，服务器等市场的的高端处理器 面向移动计算，智能手机，服务器等市场的的高端处 视频是AIoT最大的应用方向 在各类大数据中，图像视频是“体量最大的大数据”。据思科统计，视频内容约占互联网总流量的90%。而在迅速发展的移动网络中，视频流量的比例也高达64%。 在万物互联时代，视频数据以其直观、便捷、信息内容丰富而广泛应用于众多应用场景，视频应用已经成为物联网领