众安在线2021年年报业绩点评：21年首次承保盈利，费用改善超预期

维持“增持”评级，维持目标价61.42港元/股，对应2022年P/E为49.2倍：2021年公司归母净利润11.7亿元，同比+110.3%，超出市场预期； 首次实现承保盈利，综合成本率99.6%，同比下降2.9pt，其中赔付率57.6%，同比+3.5pt；费用率42.0%，同比-6.4pt，预计主要为自营渠道保费占比提升以及科技赋能降本增效带来费用率改善超预期。考虑到健康生态产品受惠民保冲击趋势延续，下调2022-2024年EPS为1.02(1.03,-1.3%)/1.12(1.33,-15.8%)/1.24元。 受惠民保冲击及监管趋严影响，健康生态占比有所下滑：健康生态为公司保费主要贡献来源，21年健康生态保费同比+16.4%至76.9亿元，个险付费用户数同比大幅提升+30%；生态被保客户2586万人，同比+8%。受制于惠民保对百万医疗的替代效应，以及互联网新规限制销售误导等行为的影响，占比由40%下降至38%。我们认为，惠民保得益于政府背书有较大的影响力，预计长期来看将持续替代客户的百万医疗需求，公司将通过创新差异化的健康险产品和服务来实现健康生态的可持续增长；而互联网平台趋严将推动行业更加合规有序经营，出清不合规平台有利于公司作为头部平台提升市场份额。 经济复苏推动消费金融生态迅速扩张，重点关注风控能力：在宏观经济复苏态势向好的背景下，公司21年消费金融保费同比大幅提升+105.7%至44.5亿元。盈利结构上，赔付率同比-17.3pt至46.0%，主要为经济复苏客户还款能力提升带来；渠道费用率19.7%，同比+10.4%，主要为公司大幅增加营销获客费用影响。在当前疫情反复影响下，重点关注公司消费金融生态的业务质量把控能力以及业务增长的可持续性。 催化剂：客户对于互联网保险需求提升。 风险提示：信用环境趋紧；出台更严苛的互联网监管政策；疫情反复。 表1:众安在线2021年年报关键指标