合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 请务必阅读正文之后的声明部分 合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 宏观经济报告 2022/3/20 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 李荣凯 宏观经济分析师 从业资格号：F3012937 投资咨询号：Z0015266 联系电话：0531-81678688 电子邮箱：lirk@luzhengqh.com 客服电话：400-618-6767 公司网址：www.luzhengqh.com 鲁证研究公众号:lzqhyjs 鲁证期货公众号：lzqhfwh 摘要： 地产惯性收缩，货币和信贷宽松仍需加码。从央行的货币政策的效果来看，一般而言货币宽松与信用宽松并行不背，无论是哪种形势的货币宽松最终目标仍然是看到实体经济信贷需求的切实好转，这种好转不仅仅是总量方面的好转，也需要结构方面出现明显的好转，否则银行系统内资金充裕没有好的出口容易引发资金空转。根据统计数据来看，一是，目前房地产行业债务处置仍在进行，资金链处于冰点，营运资金链紧张自然难以在银行和非银金融机构方面拿到贷款，所以拿地同比大幅走弱。二是，房地产行业信贷资金目前仍处于保障在建住房环节，所以施工面积同比增速与过往年份差距不大，同比增速也已转正，这对房地产开发投资有一定支撑；三是房地产市场在政策方面已经出现了较为明显的边际改善，但是需要进一步观察房地产销售数据是否能够持续改善。从房地产企业角度来看，可能只有销售端持续好转才会带来切实体感好转，以进一步改善经营预期。在这方面需要政府部门进一步放松货币政策，比如5年期LPR报价的进一步下调，这对稳定宏观经济增长意义重大，毕竟地产是最为有力的抓手。 1-2月份宏观经济投资和消费数据大幅好于预期但贵在持续，疫情反复对未来增加变数，货币宽松宜继续加持。一是，尽管稳增长发力数据上已经有所体现，1-2月份实现了宏观经济增长月度指标的开门红，但是贵在有一定的持续性，否则不足以完成全年5.5%目标增速，高基数下的较高水平的增长压力较大；二是，从房地产开发和销售数据来看，地产惯性收缩并没有结束，仅是在房地产投资角度来看有所好转而已。三是，3月11日以来本土新增确诊病例持续超过千例且目前尚未好转，按照动态清零的防疫政策，疫情防控将对工业生产、消费等形成较大压力。所以，货币政策应当进一步宽松对冲新的经济形势变化，加码巩固稳增长。 就目前来看，央行在货币总量方面持续宽松也确实带来了信用的好转，如社融总量企稳回升，但是货币宽松的效果是不佳的，因为信用宽松显现出的是被动宽松，微观结构也比较差。既然如此，货币政策宜进一步加码巩固而不是歇歇脚，我们对未来货币政策进一步宽松仍较为乐观。 宏观经济预期分歧加大 加码货币宽松仍值得期待 请务必阅读正文之后的声明部分 1 / 9 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 宏观经济预期分歧加大，加码货币宽松仍值得期待 一、地产惯性收缩，货币和信贷宽松仍需加码 3月份以来宏观数据真空期过去数据陆续发布，地产条线的惯性收缩与消费和投资数据之间产生了分化，宏观经济的预期的分歧在加大，但这未必是坏事。 尽管1-2月份统计局部分数据处于真空期状态，但央行金融数据仍在持续发布。1月份的金融数据明显超预期，2月份全面不及预期，共同点是1月份和2月份信贷结构均不好。按照信贷结构，企业和居民短期贷款一般是用于营运流动资金和短期消费，中长期贷款主要是长期投资和住房按揭贷款。就信贷新增项来看，企业方面的信贷结构仍然延续了2021年下半年的状态偏短期化，反映在统计口径方面是企业短期贷款和票据同比多增，中长期贷款同比少增。 图1：信贷结构：同比新增项（亿元） 图2：信贷结构：逐月同比新增项（亿元） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 但是从另一个角度来看，2022年逆周期调节明显在路上，货币宽松和信用宽松都加码，这一点也是比较清楚的。比如，1月份金融机构总共释放出6.17万亿的天量新增社融，以及政府债券发行前置，新增社融分项中政府债券同比明显多增。所以央行确实在加码宽松，总量方面确实在给钱，只是承接方面还比较弱。 (6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002020-02-292021-02-282022-02-28(8,000)(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,00010,0002021-12-312022-01-312022-02-28 dV9ZkV7UoPrQ9PaOaQnPmMtRnPeRnNoNjMmOpNbRrQmQxNoNqRMYoMnR 请务必阅读正文之后的声明部分 2 / 9 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图3：新增社会融资规模（亿元） 图4：新增社融分项（亿元） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 2月份以来部分城市住房信贷确实出现了放松，比如菏泽是首个全国首个放松首付比例的城市，随后重庆跟进是首个放开首付比例的二线城市，在随后广州市下调了房贷加点利率，是首个放松的一线城市。至此，全国三线、二线和一线城市均已经放松了房地产信贷首付比例和贷款利率的政策。此外，郑州跟进放松信贷政策，但是郑州又有所区别，因为郑州市是全国首个放松二套房贷款认房又认贷的城市，即二套房购房者如果将前期贷款结清，二套房可以享受首套房的贷款首付比例。 与此同时，市场当中会出现一个新的疑问，这与房住不炒的地产调控相违背吗，后续会不会再纠正？我们认为这显然并不违背，因为信贷放松主要针对的是住房刚需，大概率不断不会纠正反而是逐步放开。此外，二套房的放开是为了配合二孩、三孩政策下新的刚性需求。主要注意的是，人口政策是比房地产更大国家真个，在这个更为上层规划的指挥棒下，原有的刚性住房定义也要随之调整。如此理解便于中央经济工作会议中的地产政策能够契合。 随着3月份发布了1-2月份房地产开发和销售报告，我们看到尽管政策见底，但是房地产市场仍处于惯性收缩中。从统计数据来看，房地产施工面积同比基本与2021年上半年相对比较一致，且恢复了正增长，但其余项均是负增长。其中，销售和新开工面积下滑态势略有趋缓，但是土地购置面积加速下滑，比2020年疫情爆发时期同期数据还要低。 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00001020304050607080910111220182019202020212022(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002020-02-292021-02-282022-02-28 请务必阅读正文之后的声明部分 3 / 9 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图5：房地产投资开发销售当月同比（%） 图6：商品房销售面积:当月同比（%） 图7：购置土地面积:当月同比（%） 图8：房屋新开工面积:当月同比 图9：房屋施工面积:当月同比（%） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 (45.00)(25.00)(5.00)15.0035.0055.0075.00房屋新开工面积房屋施工面积房屋竣工面积商品房销售面积本年购置土地面积(60.00)(40.00)(20.00)0.0020.0040.0060.000203040506070809101112201720182019202020212022(50.00)(40.00)(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.000203040506070809101112201720182019202020212022(60.00)(40.00)(20.00)0.0020.0040.0060.0080.000203040506070809101112201720182019202020212022(60.00)(40.00)(20.00)0.0020.0040.0060.0080.000203040506070809101112201720182019202020212022 请务必阅读正文之后的声明部分 4 / 9 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 按照房地产企业行为结合上述数据我们认为：一是，目前房地产行业债务处置仍在进行，资金链已经处于冰点，营运资金链紧张自然难以在银行和非银金融机构方面拿到贷款，所以拿地的即便是有积极性恐怕也没有能力，所以拿地同比大幅走弱。二是，房地产行业信贷资金目前仍处于保障在建住房环节，所以施工面积与过往年份差距不大，同比增速快速转正，这对房地产开发投资有一定支撑；三是房地产市场住房信贷政策已经出现了较为明显改善，但是往后需要进一步观察房地产销售数据能否持续性并转正。从房地产企业角度来看，可能只有销售端持续好转可能才会带来切实体感好转，以进一步改善经营预期。在这方面仍需要政府部门进一步放松政策，比如5年期LPR报价的进一步下调，这对稳定宏观经济增长意义重大，毕竟地产是最为有力的抓手。 目前来看，央行在货币总量方面持续宽松，由此也确实带来了总量信用宽松的好转，如社融企稳回升，但是我们认为货币宽松的效果是不佳的，因为信用宽松表现的较为被动，微观结构也比较差。比如，广义货币增速大于社融增速，人民币信贷结构偏短期化，新增社融政府债券靠前发力托量，银行市场内票据转贴现利率水平再次走弱。 请务必阅读正文之后的声明部分 5 / 9 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图10：M2与社会融资规模同比变化（%） 图11：金融机构:中长期贷款余额占比:环比（%） 图12：社会融资规模：新增政府债券融资（亿元） 图13：国股银票转贴现利率（%） 图14：货币市场利率与央行指导利率（1年） 数据来源：wind，鲁证期货研究所整理 (5.00)(3.00)(1.00)1.003.005.007.009.005.007.009.0011.0013.0015.0017.0019.00社融存量同比-M2同比（右轴）M2:同比社会融资规模存量:同比(0.60)(0.40)(0.20)0.000.200.400.600.801.0001020304050607080910111220182019202020212022(2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000010203040506070809101112201820192020202120220.000.501.001.502.002.503.0