线上加速布局，营收稳步增长

事件：良品铺子发布2021年年度报告。全年实现营业总收入93.23亿元，同比+18.11%，归母净利润2.82亿元，同比-18.06%，扣非净利润2.06亿元， 同比-25.15%。Q4实现营业总收入27.55亿元 ， 同比+16.53%， 归母净利润-0.34亿元， 同比-142.2%， 扣非净利润-0.38亿元，同比-164.85%。 线上加速布局，利润阶段性承压；线下展店持续，结构略有优化。1）线上：2021年线上收入同增21.42%至48.57亿元，公司重点布局新兴渠道，聚焦抖音快手平台，期间抖音平台营收同比增长3.62倍。Q4公司面对疫情反复及原材料价格上涨等情况优化调整经营策略，加大社交电商布局力度，线上占比提升及营销费用增加下公司利润端阶段性承压。Q4毛利率为20.2%，环比下降4.33pct（Q3运输费用调整至营业成本）；销售费用率15.3%，环比提升2.13pct；因线上加速布局，Q4毛销差回落幅度较大。2）线下：2021年线下收入同增16.31%至42.86亿元。新增门店619家，其中直营/加盟185/434家，考虑闭店净增门店273家至2974家（直营/加盟907/2067家），单店收入中直营/加盟同比-5.4%/+6.4%，线下渠道仍处于缓慢修复中。3）团购：2021年大客户团购渠道快速拓展同增208.58%至3.21亿元，其中省级礼品分销代理已覆盖全国14个省份，并开发出了行业协会分销的全新模式。 积极推新优化产品矩阵，研发驱动新品表现亮眼。2021年公司SKU数量为1555个，全年上新565个。公司聚焦核心品类研发，在儿童零食、节令礼盒等细分市场产品创新取得有效成果。其中围绕用户口味升级变化，推出首个5亿级大单品产品猪肉脯，同比增幅超41%；儿童零食品牌“小食仙”全渠道终端销售额为4.17亿元，同比增长41.17%；礼盒品类产品营业收入较上年增长72.10%。推新流程上，公司重塑产品上新流程，建立35天快速产品上新机制，全年累计上新的产品共计49款。 盈利预测：考虑公司线上渠道增速较快，前期布局有望分享新渠道流量红利。我们预计2022/23/24年收入109.6/127.4/147.0亿元，归母净利润3.7/4.4/5.2亿元 ， 同比+32.7%/17.3%/17.5%， 当前市值对应PE 32.5/27.7/23.6倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复影响线下动销，线上电商增速放缓，行业竞争加剧 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持持有减持增持中性 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间相对同期基准指数跌幅在5%以上相对同期基准指数涨幅在10%以上 股票评级 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 行业评级 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层邮编：100032 地址：上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层邮编：200120 传真：010-57671718 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com南昌 邮箱：gsresearch@gszq.com深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼厦邮编：518033 邮编：330038 邮箱：gsresearch@gszq.com 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com