港股公司信息更新报告：业绩全面超市场预期，打造肌肉型企业持续引领行业

非必需性消费/纺织及服饰 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 12 李宁（02331.HK） 2022年03月20日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/3/18 当前股价(港元) 60.600 一年最高最低(港元) 108.20/44.600 总市值(亿港元) 1,585.81 流通市值(亿港元) 1,585.81 总股本(亿股) 26.17 流通港股(亿股) 26.17 近3个月换手率(%) 40.4 股价走势图 数据来源：聚源 《港股公司信息更新报告-Q3流水好于行业且超市场预期，线下拓店积极》-2021.10.26 《港股公司信息更新报告-21H1业绩超市场预期，替代国际品牌更多份额可期》-2021.8.15 《港股公司信息更新报告-净利润大超预期，国潮趋势、净利率提升趋势持续》-2021.6.28 业绩全面超市场预期，打造肌肉型企业持续引领行业 ——港股公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ 2021年业绩全面超市场预期，收入与利润大幅增长，维持“买入”评级 公司发布2021年年报，2021年实现营收225.72亿元（+56%），归母净利润40.11亿元（+136%）。收入和利润均创历史新高，我们看好公司在国潮和专业运动领域领先的品牌力和产品力，上调2022/2023年净利润预测至46.34/56.93亿元（此前预测值为44.99/51.64亿元），预测2024年净利润为69.05亿元，分别对应EPS为1.8/2.2/2.6元,当前股价对应PE为34.2/27.9/23.0倍，维持“买入”评级。 ⚫ 各渠道流水保持高速增长，通过“高效大店”体制化全面提升终端竞争力 分品类来看，2021年鞋产品的收入为95.06亿元（+50%），服装产品收入为118.24亿元（+61%），配件和器材的收入为12.42亿元（+65%）。分渠道来看，2021年公司批发渠道收入为108.57亿元（+57%），占比为48.1%（+ 0.2 pct）；零售渠道收入为50.11亿元（+53%），占比为22.2%（-0.4 pct）；电商渠道收入为64.11亿元，占比为28.4%（+0.4 pct）。流水方面（不含李宁Young），2021年线上（电商）及线下渠道的累计流水增长50%-60%高段，线上渠道流水增加60%-70%高段，线下渠道流水增长50%-60%中段。渠道方面，截至2021年末，公司共有7137家门店（+204），李宁核心品牌共有门店5935家（+23），其中批发渠道4770家（+7），零售渠道1165家（+16）；李宁Young 1202家门店（+181）。大店方面，目前大店数量超过1200家，平均月店效超60万元。公司已打造首家单月流水超千万店铺，逐步建立直营大店矩阵体系，有望在批发渠道推广大店模式。 ⚫ 公司盈利能力出众，各项营运指标进一步优化，对2022年业绩保持谨慎 （1）盈利能力：2021年公司毛利率为53.0%（+3.9 pct），销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为27.08%/4.9%/0.3%，分别同比减少3.48pct、0.66pct、0.09pct，经营利润率为22.8%（+7.6pct）；归母净利率为17.7%（+6.0 pct），扣非归母净利率为16.5%（+6.4 pct）。（2）营运能力：截至2021年12月，公司存货拨备前成本金额为18.66亿元（+28%）；渠道整体存货周转月为3.9月（-0.3个月）。应收账款周转天数为47.98天（-14.98天）。2021年公司现金余额净增加110.4亿元，经营活动净现金流为65.25亿元（+136%），主要系各渠道收入显著增长所致。 展望：预计2022年收入增长高双位数到20%-30%低段，净利率维持高双位数。 ⚫ 风险提示：疫情影响终端销售，产品升级和渠道优化不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,457 22,572 27,405 33,053 39,763 YOY(%) 4.2 56.1 21.4 20.6 20.3 净利润(百万元) 1,698 4,011 4,634 5,693 6,905 YOY(%) 13.3 136.1 15.5 22.8 21.3 毛利率(%) 49.1 53.0 52.0 52.5 53.0 净利率(%) 11.7 17.8 16.9 17.2 17.4 ROE(%) 19.5 19.0 18.3 18.7 18.9 EPS(摊薄/元) 0.6 1.5 1.8 2.2 2.6 P/E(倍) 93.4 39.5 34.2 27.9 23.0 P/B(倍) 18.2 7.5 6.3 5.2 4.3 数据来源：聚源、开源证券研究所（2022年3月20日汇率：1HKD = 0.81RMB） -80%-40%0%40%80%120%160%2021-032021-072021-11李宁恒生指数相关研究报告 开源证券 证券研究报告 港股公司信息更新报告 公司研究 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 12 目 录 1、 2021年收入与利润全面超市场预期，创历史新高 ............................................................................................................... 3 2、 渠道：加速优质渠道布局，强化全渠道整合协同 ................................................................................................................ 5 2.1、 线下渠道：有序推进单店业务模式，全面优化渠道盈利能力 .................................................................................. 5 2.2、 线上渠道：持续推进全渠道策略，优化电商经营模式 .............................................................................................. 5 3、 盈利能力出众，各项营运指标进一步优化 ............................................................................................................................ 5 4、 供应链与物流：落实供应商矩阵，提升物流效率 ................................................................................................................ 7 5、 战略规划：引领行业蓬勃发展，锻造“肌肉型企业” ............................................................................................................. 7 6、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 10 7、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 10 图表目录 图1： 2021年公司收入快速增长 .................................................................................................................................................. 3 图2： 2021年公司扣非归母净利润快速增长 .............................................................................................................................. 3 图3： 收入方面，李宁牌（不含李宁Young和国际市场）电商占比逐年提高 ....................................................................... 3 图4： 流水方面，李宁牌（不含李宁Young和国际市场）线下流水中，新品占比为86% ................................................... 3 图5： 运动生活品类流水占比最高 ............................................................................................................................................... 4 图6： 公司存货结构优化 ............................................................................................................................................................... 6 图7： 渠道存货结构优化 ............................................................................................................................................................... 6 表1： 受新疆棉事件影响，2021Q2同店较大幅度增长 .............................................................................................................. 4 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 12 1、 2021年收入与利润全面超市场预期，创历史新高 2021年公司实现营收225.72亿元人民币(+56%)，2021H1、2021H2收入分别为101.97亿元、120.49亿元，同比增长65%、50%。实现归母净利润40.11亿元(+136%)，2021H1、2021H2归母净利润分别为19.62亿元、20.49亿元，同比增长187%、102%，业绩实现较大幅度增长。公司过去几年品牌力和产品力均有较大幅度提升，在新疆棉事件以及双奥的催化下，国内消费者