杭可科技（688006） 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2022股权激励方案彰显长期发展信心，静待公司盈利能力修复 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,493 2,518 4,450 8,081 同比（%） 13.7% 68.6% 76.8% 81.6% 归母净利润（百万元） 372 256 789 1,813 同比（%） 27.7% -31.3% 208.7% 129.8% 每股收益（元/股） 0.93 0.63 1.96 4.50 P/E（倍） 65.64 96.00 31.10 13.53 事件：2022年3月18日公司公告2022年股权激励草案。 投资要点  限制性股票激励计划凝聚核心人才，彰显长期发展信心 此次拟向激励对象授予400万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额4亿股的 0.99%，授予价格（含预留授予）为28元/股，激励对象245人，占员工总数2534人的9.67%。其中首次授予320万股，占本次授予权益总额的80%；预留80万股，占本次授予权益总额的20%。首次授予的限制性股票四个归属期的归属比例分别为25%。若预留部分在2022年授予，则预留授予限制性股票归属安排同首次授予；若预留部分在2023年授予，则预留授予的限制性股票三个归属期内分别归属三分之一。  相较2021年股权激励，此次方案下2022-2023年业绩目标未变、新增2024-2025年业绩目标 公司以营业收入和剔除股份支付费用的归母净利润为考核指标，行权条件为或。（1）营业收入：以2020年营业收入为基数，2022-2025年营业收入增长率分别不低于165%/300%/365%/430%，我们测算得到2022-2025年营业收入分别为39.56/59.72/69.42/79.13亿元，同比+57%/51%/16%/14%。 或（2）剔除股份支付费用影响的归母净利润：以2020年剔除股份支付费用影响的归母净利润为基数，2022-2025年净利润增长率分别不低于100%/280%/295%/340%，我们测算2022-2025年剔除股份支付费用影响的归母净利润分别为8.7/16.53/17.18/19.14亿元，同比+149%/90%/4%/11%。若营业收入和剔除股份支付费用影响的归母净利润两个业绩目标刚好达成，则2022-2025年净利润率（剔除股份支付费用影响的归母净利润口径）分别为22%/28%/25%/24%。相较2021股权激励方案，此次股权激励2022-2023年业绩目标未变、新增了2024-2025年业绩目标。  公司2021年达成股权激励方案营收目标，未达成净利润目标主要系短期影响不具备可持续性 根据2021年股权激励方案的业绩目标，2021年营业收入保底目标为24.63亿元或剔除股份支付费用影响的归母净利润为5.66亿元。公司2021年实际实现营业收入25.18亿元，剔除股份支付费用影响的归母净利润3.5亿元，达成了营业收入业绩目标，未达成剔除股份支付费用影响的归母净利润目标，主要系（1）收入端：从严审核收入确认，部分外资客户订单滞后到2022 Q1确认收入；（2）毛利率角度：外资客户订单滞后确认收入且内资客户订单中低毛利的物流线较多，我们判断2022年毛利率将回升至35%-38%；（3）费用端：我们判断2021年期间费用达4.68亿元，其中Q4期间费用1.83亿元，较Q3增加7500万元。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.56（下调32%）/7.89/18.13 亿元，对应当前股价动态PE为96/31/14倍，考虑公司身处全球电池厂产业链，充分受益于后续海外一线电池厂扩产，维持“买入”评级。  风险提示：下游扩产低于市场预期，竞争格局发生变化。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 60.88 一年最低/最高价 55.35/136.36 市净率(倍) 8.87 流通A股市值(百万元) 6751.96 基础数据 每股净资产(元) 6.86 资产负债率(%) 48.40 总股本(百万股) 403.09 流通A股(百万股) 110.91 [Table_Report] 相关研究 1、《杭可科技（688006）：拟定增23亿元扩产&加码信息化&海外布局，迎来业绩高速增长期》2021-12-31 2、《杭可科技（688006）：2021年三季报点评：盈利能力企稳回升，产能扩张释放业绩弹性》2021-10-28 3、《杭可科技（688006）：限制性股票激励计划覆盖面广，凝聚人才助力长期发展》2021-09-12 [Table_Author] 2022年03月20日 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理 刘晓旭 liuxx@dwzq.com.cn -51%-26%0%26%51%77%103%129%2021-032021-072021-11沪深300杭可科技 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件：2022年3月18日公司公告2022年股权激励草案。 1. 限制性股票激励计划凝聚核心人才，彰显长期发展信心 此次激励计划拟向激励对象授予400万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额4亿股的 0.99%，授予价格（含预留授予）为28元/股，激励对象245人，占员工总数2534人的9.67%。其中首次授予320万股，占本次授予权益总额的80%；预留80万股，占本次授予权益总额的20%。 本激励计划首次授予的限制性股票四个归属期的归属比例分别为25%。若预留部分在2022年授予，则预留授予的限制性股票的归属安排同首次授予部分；若预留部分在2023年授予，则预留授予的限制性股票三个归属期内分别归属三分之一。 2. 相较2021年股权激励，此次方案下2022-2023年业绩目标未变、新增2024-2025年业绩目标 公司以营业收入和剔除股份支付费用的归母净利润为考核指标，行权条件为或。 （1）营业收入：以2020年营业收入为基数，2022-2025年营业收入增长率分别不低于165%/300%/365%/430%，我们测算得到2022-2025年营业收入分别为39.56/59.72/69.42/79.13亿元，同比+57%/51%/16%/14%。 或（2）剔除股份支付费用影响的归母净利润：以2020年剔除股份支付费用影响的归母净利润为基数，2022-2025年净利润增长率分别不低于100%/280%/295%/340%，我们测算得到2022-2025年剔除股份支付费用影响的归母净利润分别为8.7/16.53/17.18/19.14亿元，同比+149%/90%/4%/11%。 若营业收入和剔除股份支付费用影响的归母净利润两个业绩目标刚好达成，则2022-2025年净利润率（剔除股份支付费用影响的归母净利润口径）分别为22%/28%/25%/24%。 相较2021股权激励方案，此次股权激励方案2022-2023年业绩目标未变、新增了2024-2025年业绩目标。 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 3. 公司2021年达成股权激励方案营收目标，未达成净利润目标主要系短期影响不具备可持续性 根据2021年股权激励方案的业绩目标，2021年营业收入保底目标为24.63亿元或剔除股份支付费用影响的归母净利润为5.66亿元。公司2021年实际实现营业收入25.18亿元，剔除股份支付费用影响的归母净利润3.5亿元，达成了营业收入业绩目标，未达成剔除股份支付费用影响的归母净利润目标，主要系： （1）收入端：2021年实际营业收入为25.18亿元，略低于此前市场预期，主要系从严审核收入确认，滞后到2022年Q1确认收入的以三星（马来西亚）、LG、远景的订单为主（合计2亿左右，高毛利订单），但该部分订单的费用确认到2021年，对2021年归母净利润造成一定影响，收入确认滞后对2022Q1业绩有一定积极影响。 （2）毛利率角度：①2021Q4毛利率环比下滑，主要系外资客户订单滞后确认收入，2021Q4外资比例为17%，较前三季度的25%下降8pct。内资客户中，2021年前三季度物流线的占比为10+%，Q4为28%，而物流线的毛利率较低（10%左右），拖累了Q4毛利率水平。后续公司将进一步降低物流线接单比例，低毛利物流线影响将逐步消化。②2020年的低毛利订单基本消化完成，2022年需要消化的毛利率较低订单仅为2021年图1：若两个业绩目标刚好达成，则2022-2025年净利润率（剔除股份支付费用影响的归母净利润口径）分别为22%/28%/25%/24% 数据来源：杭可科技公告，东吴证券研究所测算 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 3月与宁德时代签订的1+亿元订单，我们判断2022年毛利率将回升至35%-38%。 （3）费用端：我们判断2021年期间费用达4.68亿元，其中Q4期间费用1.83亿元，较Q3增加7500万元，主要系：①此前预计全年股份支付费用8000万元，此次使用BS模型测算后全年股份支付约为9400万，较此前多1400万元（多出部分全部体现在Q4单季度）。②销售费用较此前预计增加了1000多万元，主要系年终奖、交付加大带来的差旅费等影响。③财务费用中，2021全年汇兑损失5500多万，较2020年增加4000万。 4. 13亿元加码扩产，看好后段设备龙头高业绩弹性 2021年12月公司拟定增募资不超过23亿元，其中13亿元加码扩产，对应公司于10月21日公告投资扩产的14.5万平米（10万平方米生产车间&4.5万平方米辅助楼），对应年产值25-30亿元，目前扩产项目如期进行中，我们预计2022年底全部投产。 （1）产能角度来看，我们判断公司2021年初公司产能30亿元左右，2021年底产能达40亿元+，2022年底定增扩产项目达产后产能约70亿元。 （2）出货量角度来看，我们预计公司2021年出货量35-40亿元，2022年出货量为50-70亿元。 锂电设备为卖方市场，供不应求下我们预计：（1）公司加速扩产释放业绩弹性；（2）2022年公司订单结构发生变化，高毛利的海外订单占比提高，我们预计公司2022年新签订单70亿元以上，其中海外占比50%，国内占比50%。由于海外订单毛利率（毛利率约60%，数据来源是2020年年报）显著高于国内订单（毛利率约40%），2022年订单质量加速好转。 5. 盈利预测与投资评级 我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.56（下调32%）/7.89/18.13 亿元，对应当前股价动态PE为96/31/14倍，考虑公司身处全球电池厂产业链，充分受益于后续海外一线电池厂扩产，维持“买入”评级。 6. 风险提示 下游扩产低于市场预期，竞争格局发生变化的风险。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 杭可科技三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 3198 5908 8424 1