关于对外投资设立全资孙公司的公告点评：产业链向下游延伸，拓宽成长空间

[Table_Stock] 双良节能（600481） 证券研究报告 公司点评 产业链向下游延伸，拓宽成长空间 ——关于对外投资设立全资孙公司的公告点评 [Table_Rating] 买入（维持） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 事件概述 2022年3月11日，公司发布关于对外投资设立孙公司的公告，公司拟投资设立双良新能科技（包头）有限公司，投资运营年产20GW高效光伏组件项目，孙公司注册资本6亿元，由双良节能全资子公司江苏双良节能投资有限公司以现金方式出资，出资比例100%。组件项目将分期实施，尚处于筹划阶段。 点评 公司完善自身产业链布局，避免与客户直接竞争，盘活上下游产业链。公司是多晶硅还原炉设备行业龙头，市占率高达65%，供货硅料龙头厂商。公司21年开启硅片业务，协同还原炉设备客户资源获得硅料稳定供应。未来公司组件业务也将协同硅片客户资源，与电池企业互为供应商，形成“你中有我，我中有你”的相互关系。我们认为公司扎实的双边合作策略将有效整合上下游资源，形成合力，保障企业稳定发展。 组件业务构筑业绩新成长极。在双碳目标的推进下，光伏市场成长迅速，根据PV Infolink数据，预计2025年，全球新增装机量将增长至352GW，根据1:1.2的容配比，对应全球组件需求量将增长至423GW，相较于2021年增长98.08%。我们认为公司此时布局组件业务将抓住光伏行业快速发展机遇，为公司打造业绩新成长极。 公司积累了深厚的光伏产业上下游关系，将协同电池厂商、电站投资商等资源，多渠道布局推动硅片及组件销售。公司不仅与上游多晶硅料厂商（新特能源、大全能源等）保持密切合作关系，还因节能节水业务与光伏下游的电站投资商（包括国有五大电力公司等）保持着长期良好的合作伙伴关系，并积极与光伏电站投资企业洽谈，开展电站终端的供应链合作，为客户提供整体解决方案。公司于2021年8月与华能集团北方联合电力公司在包头就在内蒙古自治区光伏电站、节能改造等领域达成战略合作。另外，公司于21年6月与新力能源（中信泰富下属公司）、爱康科技签署三方战略合作框架协议，将充分发挥三方在大尺寸硅片、异质结电池及组件以及光伏电站投资运营方面的优势，共同推动光伏电池及组件产业链项目在包头项目落地配套。我们认为公司将充分利用客户与合作伙伴资源，多渠道布局推动硅片及组件业务销售。 符合政府产业规划，推动企地共赢。包头市截至20年底投产建成光伏材料企业10户，完成多晶硅料、单晶拉棒以及切片加工产能布局。21年开始重点引进电池片、电池组件以及光伏配套等下游产业，着力在延链补链上，全力打造光伏全产业链条，以带动包头市绿色能源基地建设。公司布局组件产能，与政府产业链布局规划高度契合，在助力包头高质量发展同时实现企业自身成长，推动企地合作共赢。 ◼ 投资建议 [Table_Industry] 行业: 机械设备 日期: 2022年03月12日 [Table_Author] 分析师: 开文明 Tel: 021-53686172 E-mail: kaiwenming@shzq.com SAC编号: S0870521090002 分析师: 丁亚 Tel: 021-53686149 E-mail: dingya@shzq.com SAC编号: S0870521110002 联系人: 刘清馨 Tel: 021-53686152 E-mail: liuqingxin@shzq.com SAC编号: S0870121080027 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 13.11 12mth A股价格区间（元） 13.72-4.44 总股本（百万股） 1,627.26 无限售A股/总股本 100.00% 流通市值（亿元） 213.33 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《多晶硅还原炉龙头，硅片业务打开成长空间》 ——2022年03月10日 -18%7%31%56%81%105%130%155%179%03/2105/2108/2110/2112/2103/22双良节能沪深300 公司点评 预计公司2022-2024年营业收入分别为129.72、159.16、190.17亿元，同比分别增长238.7%、22.7%、19.5%；归母净利润分别为9.23、15.27、20.75亿元，同比分别增长197.6%、65.5%、35.9%。当前股价对应2022-2024年PE分别为23、18、13倍。维持“买入”评级 ◼ 风险提示 硅片产能扩产不及预期风险；光伏行业政策波动风险；市场竞争加剧的风险。 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3830 12972 15916 19017 年增长率 84.9% 238.7% 22.7% 19.5% 归母净利润 310 923 1527 2075 年增长率 125.7% 197.6% 65.5% 35.9% 每股收益（元） 0.19 0.57 0.72 0.98 市盈率（X） 52.95 23.11 18.16 13.37 市净率（X） 6.80 6.41 3.14 2.54 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年03月11日收盘价） 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 3 公司财务报表数据预测汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1912 1019 3576 2624 营业收入 3830 12972 15916 19017 应收票据及应收账款 1086 3209 3943 5237 营业成本 2764 9831 12075 14403 存货 1053 2803 3614 4316 营业税金及附加 30 110 135 162 其他流动资产 903 1601 1859 2170 销售费用 238 778 796 761 流动资产合计 4953 8633 12992 14346 管理费用 176 519 477 571 长期股权投资 274 274 274 274 研发费用 166 533 519 561 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 45 40 30 20 固定资产 1116 1530 2240 2755 资产减值损失 -33 -25 -25 -25 在建工程 1879 2229 2579 2929 投资收益 15 26 32 38 无形资产 288 288 288 288 公允价值变动损益 -4 0 0 0 其他非流动资产 480 480 480 480 营业利润 400 1135 1858 2515 非流动资产合计 4038 4801 5861 6726 营业外收支净额 8 1 5 5 资产总计 8991 13434 18854 21073 利润总额 408 1136 1863 2520 短期借款 1208 1260 1213 1165 所得税 68 170 279 378 应付票据及应付账款 1738 4579 4797 4538 净利润 340 966 1583 2142 合同负债 1116 1966 1811 2160 少数股东损益 29 43 56 67 其他流动负债 1620 1354 1199 1233 归属母公司股东净利润 310 923 1527 2075 流动负债合计 5682 9159 9020 9097 主要指标 长期借款 90 90 90 90 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 760 760 760 760 毛利率 27.8% 24.2% 24.1% 24.3% 非流动负债合计 850 850 850 850 净利率 8.1% 7.1% 9.6% 10.9% 负债合计 6533 10010 9870 9947 净资产收益率 12.9% 27.7% 17.3% 19.0% 股本 1627 1627 2115 2115 资产回报率 3.4% 6.9% 8.1% 9.8% 资本公积 1 1 3489 3489 投资回报率 9.6% 19.4% 14.9% 16.7% 留存收益 829 1752 3279 5354 成长能力指标 归属母公司股东权益 2406 3329 8832 10907 营业收入增长率 84.9% 238.7% 22.7% 19.5% 少数股东权益 52 95 151 218 EBIT增长率 176.8% 150.1% 62.0% 34.7% 股东权益合计 2458 3424 8983 11125 归母净利润增长率 125.7% 197.6% 65.5% 35.9% 负债和股东权益合计 8991 13434 18854 21073 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 0.19 0.57 0.72 0.98 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股净资产 1.48 2.05 4.18 5.16 经营活动现金流量 92 120 82 440 每股经营现金流 0.06 0.07 0.04 0.21 净利润 340 966 1583 2142 每股股利 折旧摊销 74 237 340 435 营运能力指标 营运资金变动 -429 -1197 -1945 -2232 总资产周转率 0.43 0.97 0.84 0.90 其他 107 114 104 95 应收账款周转率 3.56 4.09 4.08 3.67 投资活动现金流量 -849 -973 -1363 -1257 存货周转率 2.63 3.51 3.34 3.34 资本支出 -855 -999 -1395 -1295 偿债能力指标 投资变动 2 0 0 0 资产负债率 72.7% 74.5% 52.4% 47.2% 其他 3 26 32 38 流动比率 0.87 0.94 1.44 1.58 筹资活动现金流量 754 -39 3838 -135 速动比率 0.60 0.57 0.97 1.02 债权融资 915 0 0 0 估值指标 股权融资 0 0 3976 0 P/E 52.95 23.11 18.16 13.37 其他 -160 -39 -138 -135 P/B 6.80 6.41 3.14 2.54 现金净流量 0 -892 2556 -952 EV/EBITDA 30.25 15.96 11.79 9.13 资料来源：Wind，上海证券研究所 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 4 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代