第1页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm 021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com 021-50586356 流动性影响有限，宽信用力度或增强 ——央行利润上缴专题 证券研究报告-宏观专题 发布日期：2022年03月11日 相关报告 《宏观专题：稳中求进，稳定宏观经济大盘》 2022-03-06 《宏观专题：春节长假国内外财经要闻及市场概况》 2022-02-06 《宏观专题：中原证券—“双碳”月报：碳中和板块“降温”，全国碳排放权交易市场稳步发展-20220110》 2022-01-10 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 报告要点： ⚫ 央行收益成本分析： 粗略估计，过去十年，央行资产规模中枢在34万亿左右，净息差约为1.96%，年利润在6700亿左右，两年积存利润在1.3万亿上下。 ⚫ 央行上缴利润的报表处理： 央行隶属于政府机构，且资产负债表没有所有者权益科目，我们推测央行利润可能以政府存款子项的形式存在于“政府存款”项下；而利润上缴只发生政府存款内部子项的转移，整体资产负债表保持稳定不变。这一操作本质上增加了可用财力，而并非诸如量化宽松与赤字货币化类的扩表操作。 ⚫ 央行上缴利润的后市影响： 1、政策已反映于财政预算，增量影响有限：《政府工作报告》与《2022中央和地方预算草案报告》均提到，2022年全国政府性基金预算包括“特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元。”因此央行利润上缴已经纳入财政预算，并非财政货币的增量政策，对市场的增量影响有限。 2、2022全年财政政策力度大增：将2022预算情况与2021年的实际决算情况对比，从而得到2022全年财政力度较2021年实际情况的增长。收入层面， 2022年全国一般公共预算收入增长1.9万亿，同比增长近9%；全国政府性基金预算收入增长1.7万亿，同比增长近13%；支出层面， 2022年全国一般公共预算支出增长1.7万亿，同比增长近7%；全国政府性基金预算支出则大幅增长2.5万亿，同比大幅增长约22%。 3、财政投放短期对流动性影响有限：流动性释放规模上，约等于50BP的降准。但流动性补充效果上，由于财政投放节奏较慢，难以在短期对流动性环境形成显著影响。根据中国人民银行表述，“结存利润按月均衡上缴”，流动性释放节奏较慢，在财政投放完全均衡的情形下，折合每个月投放1000亿左右的长期流动性。或更多作为一种流动性补充手段，后续配合公开市场操作工具补足2022年的长期流动性缺口。 4、财政投放对宽信用有显著意义：考虑到当前我国经济压力，逆周期政策力度有所增强，合意的M2增速或在10%，社融增速在11.5%附近；目前，我国M2增速基本到达这一中枢，社融增速或仍有上行空间，整体信用宽松仍在继续。而尽管宽信用需要流动性支撑，但当前我国社融与M2的剪刀差持续减小，反映了流动性在金融系统空转的现象；因此通过财政手段投放基础货币，在补足银行体系统流动性的同时，拉动实体投资增长，在当前信贷结构不佳的情况下更优，也体现了货币与财政政策的联动性。 风险提示：疫情存在反复的风险，经济复苏压力仍然持续存在 11557 第2页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 内容目录 1. 事件 ................................................................................................................. 3 2. 人民银行收益成本分析 .................................................................................... 3 2.1. 人民银行收益与成本来源 .................................................................................................. 3 2.2. 人民银行年利润额估算 ..................................................................................................... 3 3. 央行上缴利润的报表处理 ................................................................................. 5 4. 央行上缴利润的后市影响 ................................................................................. 5 4.1. 政策已反映于财政预算，增量影响有限 ............................................................................ 5 4.2. 2022全年财政政策力度大增 ............................................................................................. 6 4.3. 财政投放短期对流动性影响有限 ....................................................................................... 6 4.4. 财政投放对宽信用有显著意义 ........................................................................................... 7 5. 风险提示 .......................................................................................................... 8 图表目录 图1：2007-2016年我国外汇储备投资平均收益 ...................................................................... 4 图2：2012年以来银行体系超额准备金占准备金总额比重 ...................................................... 4 图3：2012年以来中国人民银行总资产规模 ............................................................................ 5 图4：中国人民银行资产负债表科目......................................................................................... 5 图5：2022年我国财政预算收支情况 ....................................................................................... 6 图6：我国M2、社融增速与名义GDP增速对比 ..................................................................... 7 图7：我国社融M2剪刀差走势 ................................................................................................ 7 图8：我国社融M2剪刀差与10年期国债收益率走势 ............................................................. 7 表1：中国人民银行2022年1月资产负债表（单位：亿元） .................................................. 3 qZqVxXqRnMtRpNnOsR6McM9PnPqQtRmOjMpPmPiNoPqR7NpOmPxNmQsOuOtPoP第3页 / 共9页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 1. 事件 3月8日，人民银行依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元。主要用于留抵退税和增加对地方转移支付，支持助企纾困、稳就业保民生。人民银行结存利润主要来自过去几年的外汇储备经营收益，不会增加税收或经济主体负担，也不是财政赤字。人民银行依法向中央财政上缴结存利润，不会造成财政向央行透支。结存利润按月均衡上缴，人民银行资产负债表规模保持稳定，体现了货币政策与财政政策的协调联动，共同发力稳定宏观经济大盘。 2. 人民银行收益成本分析 2.1. 人民银行收益与成本来源 中国人民银行为非盈利性的政府金融机构，但经营运转过程中依然会产生收益与成本。 资产端，一方面央行持有中央政府国债以及商业银行再贷款等一系列生息资产，另一方面央行通过外汇管理局对外汇储备进行保值、增值运作。负债端，央行需要对商业银行、政府机关、第三方机构等存放于央行的存款付息；最终央行获取资产与负债端的息差收益。 需要注意的是，央行对于财政库款也需付息。根据2002年12月30日发布的《国库存款计付利息管理暂行办法》，中国人民银行各级国库（含商业银行、信用社代理国库）需要对国库存款计付利息。国库存款计付利息利率，按现行中国人民银行规定的单位活期存款利率计付。利率发生调整时，按调整后的利率计付。 2.2. 人民银行年利润额估算 2022年1月我国货币当局资产负债表，我国央行资产中56%为外汇储备，35%为对金融机构类再贷款，4%为中央政府国债；负债端，金融性公司存款，非金融机构存款、政府存款合计占比67%，现金发行占比28%。通过估计资产与负债端的加权平均利率可得到净息差。 表1：中国人民银行2022年1月资产负债表（单位：亿元） 总资产 403125.23 分项占比 总负债 403125.23 分项占比 国外资产 225696.18 56% 储备货币 331197.31 82% 外汇 213200.55 53% 货币发行 111876.69 28% 货币黄金 2855.63 1% 金融性公司存款 194279.92 48% 其他国外资产 9640.00 2% 其他存款性公司存款 194279.92 48% 对政府债权 15240.68 4% 其他金融性公司存款 0% 其中：中央政府 15240.68 4% 非金融机构存款 25040.69 6% 对其他存款性公司债权 134700.09 33% 不计入储备货币的金融性公司存款 6040.61 1% 对其他金融性公司债权 4112.28 1% 发行债券 950.00 0% 对非金融性部门债权 0% 国外负债 1036.28 0% 其他资产 23376.00 6% 政府存款 49781.39 12% 自有资金 219.75 其他负债 13899.89 资料来源：中原证券 第