治理理顺，CNT和三元前驱体业务迎爆发

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 21.75 元 目标价格（ 人民币）：44.8 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 5.79 已上市流通A股(亿股) 4.69 总市值(亿元) 125.88 年内股价最高最低(元) 33.73/12.11 沪深300指数 4226 创业板指 2567 陈传红 分析师 SAC执业编号：S1130522030001 chenchuanhong＠gjzq.com.cn 姚云峰 联系人 yaoyunfeng＠gjzq.com.cn 治理理顺，CNT和三元前驱体业务迎爆发 公司基本情况(人民币) 项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,986 3,315 6,300 8,444 12,767 营业收入增长率 -15.73% 10.99% 90.06% 34.03% 51.20% 归母净利润(百万元) 24 61 555 741 948 归母净利润增长率 -89.09% 152.14% 817.22% 33.42% 27.94% 摊薄每股收益(元) 0.052 0.132 0.959 1.280 1.637 每股经营性现金流净额 1.63 0.51 0.31 1.03 1.25 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.97% 2.44% 13.73% 13.95% 15.73% P/E 259.31 113.49 23.70 17.76 13.88 P/B 2.52 2.77 3.25 2.48 2.18 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  锂电材料：治理理顺聚焦核心业务，新材料有望换挡加速。公司在早期进行了多元化布局，如布局导电剂、三元正极、氢能、云母提锂等产业，氢能&云母提锂已开始逐步剥离，开始聚焦导电剂和三元前驱体。对导电剂&三元前驱体进行组织架构上的多方面梳理，产能扩张和战略布局提速。 1）导电剂：碳管全球渗透，公司加速追赶。硅基&快充趋势下，碳管加速渗透，我们预计2025年全球碳管浆料需求有望超47万吨。公司子公司以石墨烯&碳管（早期以外购为主）复合产品打入比亚迪等供应链。技术方面已开发至第五代单壁碳管，2021年底新增750吨粉体产能。2021年公司以股权激励绑定导电剂核心人物王昆明，将碳材料整合至格瑞芬平台，进一步完善导电剂产业链布局。 2）前驱体：产能释放加速，一体化持续深化。产能：公司设立5年规划，目标2025年产能50万吨，每年平均投产10万吨产能，达产后将跻身行业一线。一体化：引入地方战投提供资金端支持，公司在钴一体化上已有深厚的产业链基础，持续加码一体化布局上游镍、钴资源，成本端有望进一步优化。  传统陶瓷材料：龙头地位稳固，市占率有望提升。近年来下游瓷砖已逐步进入存量期但对材料品质要求不断提升，随着产能持续出清，有望推动陶瓷材料行业集中度提升。公司是陶瓷材料行业龙头，份额有望提升。 投资建议  我们预计公司2021-2023年净利润为5.55、7.41、9.48亿元，对应EPS为0.96、1.28、1.64元，对应PE为23.70、17.8、13.9倍。我们采用PE估值法，给予公司2022年整体35倍估值，目标价44.8元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示  下游需求不及预期风险，行业竞争格局恶化风险，产能建设不及预期风险，新客户拓展不及预期风险。 02004006008001000120014001600180011.6716.4921.3126.1330.95210 309210 609210 909211 209220 309人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 道氏技术 沪深300 2022年03月09日 新能源与汽车研究中心 道氏技术 (300409.SZ) 买入（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 内容目录 一、深耕陶瓷材料，手握三元前驱体&导电剂核心资产....................................4 1.1 深耕陶瓷产业，收购切入新能源赛道 .....................................................4 1.2 资产理顺，公司治理持续优化 ................................................................5 二、碳材料&锂电材料齐发力 ..........................................................................6 2.1 三元前驱体：产能加速释放，一体化持续深化 .......................................6 2.2 导电剂：碳管加速渗透，公司产业链进一步完善....................................8 三、陶瓷材料行业发展趋稳，公司龙头地位稳固 ...........................................12 四、投资建议及估值 .....................................................................................13 4.1 盈利预测 ..............................................................................................13 4.2 投资建议及估值 ...................................................................................14 五、风险提示 ...............................................................................................15 图表目录 图表1：公司发展历程 ....................................................................................4 图表2：公司营收（亿元，%） ......................................................................4 图表3：公司毛利率（%） .............................................................................4 图表4：2021H1、2020H1公司营收（分业务，亿元） ..................................5 图表5：2021H1、2020H1公司毛利率（分业务，%）...................................5 图表6：增资扩股股权结构变化 ......................................................................5 图表7：三元不同产品性能 .............................................................................6 图表8：NCM 523成本结构（%） .................................................................6 图表9：佳纳与行业产量（万吨）...................................................................7 图表10：2020中国前驱体竞争格局 ...............................................................7 图表11：可比公司三元前驱体营业收入（亿元） ............................................7 图表12：可比公司三元前驱体毛利率（%） ...................................................7 图表13：行业主要企业产能规划 ....................................................................8 图表14：公司镍、钴资源布局........................................................................8 图表15：公司产能规划及一体化布局 .............................................................8 图表16：导电剂种类对比...............................................................................9 图表17：碳纳米管需求测算 ...........................................................................9 图表18：2017年中国碳纳米管导电浆料市场竞争格局（出货量） ...............10 图表19：2020 年中国碳纳米管导电浆料市场竞争格局（出货量） ...............10 图表20：浆料均价对比（万元/吨）..............................................................10 图表21：浆料营收对比（亿元） ..................................................................10 图表22：碳纳米管浆料出货量对比 （万吨）................................................ 11 图表23：碳纳米管浆料毛利率对比（%） .................................................... 11 图表24：公司导电剂产品发展历史............................................................... 11 公司深度研究 - 3 - 图表25：公司导电剂产品.............................................................................12 图表26：建陶产业链....................................................................................12 图表27：釉砖成分构成 ................................................................................12 图表28：建陶产量（亿平米）......................................................................13 图表29：碳材料&锂电材料业务测算 ............................................................13 图表30：盈利预测 .........