四季度营收提速，研发持续投入

Q4营收提速，业绩短期承压。2021全年实现营收43.13亿元（+19%），归母净利润2.84亿元（+29%），扣非归母净利润2.57亿元（+4%）。其中四季度单季营收13.49亿元（+21%），归母净利润0.64亿元（-22%）,扣非归母净利润0.67亿元（-22%），公司营收恢复高增长，利润短期承压。 2021Q4公司营收增速超越行业增速29pct。2021Q4内汽车产量为753万辆，同比下滑7%，销量为765万辆，同比下滑7%，新泉21Q4营收增速为21%，超越行业29PCT。 受原材料涨价影响，Q4毛利率承压。公司2021年毛利率为21.3%，同比下降1.7pct，净利率为6.2%，同比下降0.8pct。拆单季度看，2021Q4毛利率为20.8%，同比下降2.6pct，净利率为4.4%，同比下降3.6pct。 Q4毛利率下降我们认为主要受原材料涨价影响。 期间费用率稳健、研发持续投入。2021年公司四费率为14.5%，同比增加0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4/4.6/4.9/0.6%，同比变动-0.2/+0.2/+0.8/-0.6pct。 拆单季度看 ，2021Q4四费率为15.0%，同比增加1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.6/4.5/5.6/0.2%，同比变动+0.1/+0.1/+2.5/-1.0pct。公司2021年研发投入2.25亿元（同比+49%），Q4发投入为0.76亿元（同比提升118%），研发持续投入。 汽车内饰空间广阔，公司产品成为行业标杆，成长潜力大。当前我国汽车行业内饰件（除座椅）市场规模约在1200亿元，全球汽车市场规模约3800亿元。公司凭借强大的技术实力与经验，其核心产品汽车仪表板已成为行业标杆。公司2021年营收为46亿元，同比增长25%，成长潜力大。 风险提示：行业销量下滑风险，新客户拓展不达预期风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到原材料涨价影响，我们下调22/23年盈利预测 ， 预计22/23/24年实现归母净利润4.77/7.00/8.39亿元(前次预测为22/23年归母净利润5.7/7.5亿元)，对应EPS为1.27/1.87/2.24元。公司逐步切入合资客户以及国际知名品牌电动车企业和部分新势力造车企业，乘用车业务成长空间大，考虑到新客户拓展顺利，上调公司合理估值区间为47-56元（前次合理估值区间为45.3-52.9元），对应23年25-30xPE，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 Q4营收高增长，业绩短期承压。2021全年实现营收43.13亿元（+19%），归母净利润2.84亿元（+29%），扣非归母净利润2.57亿元（+4%）。其中四季度单季营收13.49亿元（+21%），归母净利润0.64亿元（-22%）,扣非归母净利润0.67亿元（-22%），公司营收恢复高增长，利润短期承压。 图1：新泉股份营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：新泉股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：新泉股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：新泉股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 2021Q4公司营收增速超越行业增速29pct。2021Q4内汽车产量为753万辆，同比下滑7%，销量为765万辆，同比下滑7%，新泉21Q4营收增速为21%，超越行业29PCT。 图5：汽车行业产量增速、销量增速、新泉营收增速 Q4毛利率承压。公司2021年毛利率为21.3%，同比下降1.7pct，净利率为6.2%，同比下降0.8pct。拆单季度看，2021Q4毛利率为20.8%，同比下降2.6pct，净利率为4.4%，同比下降3.6pct。Q4毛利率下降我们认为主要受原材料涨价影响。 图6：新泉股份毛利率、净利率变化情况 图7：新泉股份毛利率、净利率变化情况（季度） 期间费用率稳健、研发持续投入。2021年公司四费率为14.5%，同比增加0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4/4.6/4.9/0.6%， 同比变动-0.2/+0.2/+0.8/-0.6pct。拆单季度看，2021Q4四费率为15.0%，同比增加1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.6/4.5/5.6/0.2%， 同比变动+0.1/+0.1/+2.5/-1.0pct。公司2021年研发投入2.25亿元（同比+49%），Q4发投入为0.76亿元（同比提升118%），研发持续投入。 图8：新泉股份期间费用率 图9：新泉股份期间费用率（季度） 图10：公司研发投入（亿元）、研发费用率 图11：公司研发投入（亿元）、研发费用率/季度 客户结构逐步由自主向合资突破，国际战略稳步推进。公司此前客户主要以吉利、上汽自主、奇瑞等自主品牌为主，后期产品逐步突破合资客户，2019年公司持续深化与上汽大众、一汽大众、长安福特等合资客户配套关系，获得了上汽大众NEO、长安福特Mustang、一汽大众新捷达VS5/VS7等新车型项目仪表板、门板重点产品的定点项目。2020年公司与上海大众、长安福特、国际知名品牌电动车企业等乘用车企业达成了合作关系，取得了部分新车型项目仪表板、副仪表板等重点产品的定点开发和制造。 2019年，公司在马来西亚设立合资公司并建立生产基地，开拓东南亚市场业务； 2020年，公司在墨西哥设立全资子公司并建立生产基地，开拓北美市场业务；2021年，公司在美国设立全资子公司和向墨西哥子公司增资3,000万美元进行基地建设，将更好的服务当地客户和开拓北美市场业务。 汽车内饰空间广阔。汽车内饰除座椅外单车价值量在3500-4500元左右。按照我国3000万辆汽车销量计算，当前我国汽车行业内饰件（除座椅）市场规模约在1200亿元。按照全球9500万汽车销量计算，全球汽车行业内饰件（除座椅）市场规模约3800亿元。 表1：汽车内饰件单车价值量估算 公司产品已成行业标杆。公司先后自主研发了上汽荣威RX5、名爵MG6；吉利帝豪全系列、缤瑞、缤越、星越、几何系列，领克02/03/06；奇瑞瑞虎8/7/5X，艾瑞泽GX/EX；一汽J6P、JH06；北汽福田的欧曼GTL；中国济南重汽的T5G项目的仪表板、门板、顶置文件柜等，创造了行业的领先优势。在消费升级趋势下，消费者对的驾驶舱的高级感和舒适感等需求不断提升，搪塑覆盖材料、金属拉丝工艺等应用更加，提高了各项部件的单车价值量。公司凭借强大的技术实力与经验，其核心产品汽车仪表板已成为行业标杆。 图12：领克03驾驶舱图 图13：荣威RX5驾驶舱图 合资新客户持续开拓，进口替代潜力巨大；2019年公司持续深化与上汽大众、一汽大众、长安福特等合资客户配套关系，获得了上汽大众NEO、长安福特Mustang、一汽大众新捷达VS5/VS7等新车型项目仪表板、门板重点产品的定点项目。2020年公司与上海大众、长安福特、国际知名品牌电动车企业等乘用车企业达成了合作关系，取得了部分新车型项目仪表板、副仪表板等重点产品的定点开发和制造。 2021年，公司实现配套诸如吉利汽车、长城汽车、上海汽车、广汽新能源、比亚迪汽车、理想汽车、蔚来汽车、国际知名品牌电动车企业等品牌下的部分新能源汽车车型项目的配套。 汽车内饰空间广阔，公司产品成为行业标杆，成长潜力大：当前我国汽车行业内饰件（除座椅）市场规模约在1200亿元，全球汽车市场规模约3800亿元。公司凭借强大的技术实力与经验，其核心产品汽车仪表板已成为行业标杆。公司2021年营收为46.13亿元，同比增长25%，成长潜力大。 盈利预测：公司逐步切入合资客户以及国际知名品牌电动车企业和部分新势力造车企业，乘用车业务后期成长空间更大。考虑到原材料涨价对业绩的影响，我们下调盈利预测，预计22/23/24年实现归母净利润4.77/7.00/8.39亿元（前次盈利预测为22/23年公司实现归母净利润5.7/7.5亿元）， 对应EPS为1.27/1.87/2.24元。 估值分析：新泉股份、岱美股份的主业均为内外饰件，新泉股份产品主要包括乘用车和商用车的内外饰件，乘用车产品主要包括仪表盘总成、门板总成、立柱总成、保险杠总成、落水槽等，商用车产品主要包括仪表盘总成、车顶柜总成等。 岱美股份产品主要包括遮阳板、头枕、顶棚中央控制器、顶棚等。公司历史PE估值中枢在36x（时间区间：2019年03月11日-2022年03月09日），考虑到新客户拓展顺利，上调公司合理估值区间为47-56元（前次合理估值区间为45.3-52.9元），对应23年25-30xPE，对应2022年03月09日收盘价存在36%-63%上涨空间，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表（20220309） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）