证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 桃李面包 股票代码：603866.SH 4Q业绩大超预期，全国化拓张进行时 事 项： 桃李面包发布2017年业绩快报，2017年实现营收40.80亿元，同比增23.4%；归母净利润5.14亿元，同比增18.0%。其中17Q4实现营收11.24亿元，同比增21.1%；归母净利润1.56亿元，同比增41.2%，大超市场预期。 投资评级 推荐 评级变动 维持 主要观点 1. 收入维持高增长，四季度业绩增速超预期 2017年公司实现营收40.80亿元，单季度来看，17Q4收入增速为21.1%，延续了前三个季度的高增长态势，归母净利润增速41.2%，加速增长超市场预期。2018年桃李面包收入有望保持20%的增速，2023年100亿收入目标可期。 2. 产能瓶颈得以缓解，全国市场快速布局 2017年12月天津工厂8700吨产能和重庆工厂一期1.2万吨产能逐步投产，产能瓶颈将得以缓解。此外，2017年底公司定增完成，发行价格36.0元/股，募集资金7.4亿元用于扩张产能，预计未来2-3年将在西安、重庆、武汉新增产能6500、19000、25500吨。公司全国化进程持续推进，分地区来看，2018年公司将加大华东市场建设力度；随着天津和重庆工厂12月份投产，华北和西南市场产能供不应求的局面得以缓解；华南市场逐步减亏，2018年有望实现盈亏平衡。 3. 三大因素持续优化成本，净利增速超预期 2017年一到四季度，归母净利润同比增速分别为-13.8%，5.0%，28.7%和41.2%，净利润率分别为8.7%，11.2%，15.3%和13.9%。我们认为，四季度增速超预期主要系四方面的原因：1）华南市场步入正轨，返货率降低。随着与华南地区主要KA渠道基本建立合作，公司在华南市场运营逐渐迈入正轨，华南市场逐步减亏，该地区退货率由年初的20%逐渐下降至10%以下。2）产品提价助力毛利率增长。公司于17Q3对公司部分产品进行提价，整体幅度约为2%-3%，提价后公司产品动销良好，17Q4提价效果进一步显现。3）规模优势凸显。公司采用“区域工厂+批发”运营模式，2016年以来在全国范围内大力拓张终端网络覆盖。随着部分渠道走向成熟，公司前期大量拓展费用及成本被大幅分摊。未来，随着华南市场持续向好，公司全国布局持续进行，公司利润增速有望保持稳步增长的态势。4）16Q4费用率基数较高。2016年四季度为拓展市场，公司销售费用率环比提升至18.1%，17Q3以来华南市场步入正轨，净利率水平有所提高。 4. 投资建议： 我们预计公司2017-19年归母净利润分别为5.14/6.64/8.45亿元，对应PE为38.8/30.0/23.6倍，维持“推荐”评级。 5. 风险提示： 市场拓展不达预期、食品安全风险。 联系人：龚源月 电话：021-20572554 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 证券分析师：曹岩 执业编号：S0360517060002 电话：010-63214652 邮箱：caoyan@hcyjs.com 总股本(万股) 47,063 流通A股/B股(万股) 5,918/- 资产负债率(%) 15.3 每股净资产(元) 4.8 市盈率(倍) 42.59 市净率(倍) 9.7 12个月内最高/最低价 46.12/32.5 《桃李面包（603866.SH）：三季度利润加速增长，超市场预期》 2017-10-11 《桃李面包（603866.SH）：三季度毛利增长带动业绩提升》 2017-10-26 《桃李面包（603866.SH）：定增落地，增长可期》 2017-12-11 -25%-7%10%27%17/0117/0317/0517/0717/0917/112017-01-11～2018-01-09 沪深300 桃李面包 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 食品综合 2018年01月10日 桃李面包公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 453 556 937 1,571 营业收入 3,305 4,080 5,031 6,147 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,111 2,596 3,192 3,888 应收账款 280 346 427 522 营业税金及附加 40 54 66 81 预付账款 20 24 30 37 销售费用 549 692 830 984 存货 83 103 38 -62 管理费用 68 86 101 123 其他流动资产 106 106 106 106 财务费用 -5 -3 -4 -6 流动资产合计 943 1,135 1,537 2,173 资产减值损失 3 1 1 1 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 1 0 0 0 固定资产 984 1,354 1,675 1,954 营业利润 540 655 845 1,077 在建工程 84 84 84 84 营业外收入 26 9 11 13 无形资产 165 165 165 165 营业外支出 6 3 3 4 其他非流动资产 191 191 191 191 利润总额 560 661 853 1,086 非流动资产合计 1,423 1,794 2,115 2,394 所得税 124 147 189 241 资产合计 2,366 2,929 3,652 4,567 净利润 436 514 664 845 短期借款 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 436 514 664 845 应付账款 211 259 318 388 NOPLAT 418 508 655 834 预收款项 1 1 1 1 EPS(摊薄)（元） 0.93 1.09 1.41 1.80 其他应付款 35 35 35 35 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 50 50 50 50 主要财务比率 流动负债合计 296 344 404 473 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 29.0% 23.4% 23.3% 22.2% 其他非流动负债 13 13 13 13 EBIT增长率 21.1% 21.4% 29.1% 27.2% 非流动负债合计 13 13 13 13 归母净利润增长率 25.5% 18.1% 29.0% 27.4% 负债合计 309 357 417 486 获利能力 归属母公司所有者权益 2,057 2,571 3,235 4,080 毛利率 36.1% 36.4% 36.6% 36.7% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 13.2% 12.6% 13.2% 13.7% 所有者权益合计 2,057 2,571 3,235 4,080 ROE 21.2% 20.0% 20.5% 20.7% 负债和股东权益 2,366 2,929 3,652 4,567 ROIC 21.0% 20.3% 20.7% 20.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 13.1% 12.2% 11.4% 10.7% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 0.6% 0.5% 0.4% 0.3% 经营活动现金流 438 600 877 1,129 流动比率 318.9% 329.9% 380.7% 459.0% 现金收益 515 636 832 1,052 速动比率 290.7% 300.0% 371.4% 472.2% 存货影响 -19 -19 65 100 营运能力 经营性应收影响 -59 -71 -87 -102 总资产周转率 1.4 1.4 1.4 1.3 经营性应付影响 67 48 60 70 应收帐款周转天数 31 31 31 31 其他影响 -66 6 7 9 应付帐款周转天数 36 36 36 36 投资活动现金流 -440 -500 -500 -500 存货周转天数 14 14 4 -6 资本支出 -348 -501 -501 -501 每股指标(元) 股权投资 1 0 0 0 每股收益 0.93 1.09 1.41 1.80 其他长期资产变化 -93 0 0 0 每股经营现金流 0.93 1.28 1.86 2.40 融资活动现金流 -286 3 4 6 每股净资产 4.37 5.46 6.87 8.67 借款增加 -50 0 0 0 估值比率 财务费用 5 3 4 6 P/E 45.80 38.79 30.06 23.61 股东融资 -248 0 0 0 P/B 9.70 7.76 6.17 4.89 其他长期负债变化 7 0 0 0 EV/EBITDA 31.23 25.50 19.54 15.44 资料来源：公司报表、华创证券 桃李面包公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 食品饮料组团队介绍 高级研究员：龚源月 法国ESSEC商学院硕士。曾任职于弘则研究。2017年加入华创证券研究所。 助理分析师：曹岩 对外经济贸易大学经济学硕士。曾任职于中粮集团。2014年加入华创证券研究所。 研究员：符蓉 爱丁堡大学理学硕士。曾任职于上投摩根基金。2017年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 申涛 高级销售经理 010-66500867 shentao@hcyjs.com 刘蕾 销售经理 010-63214683 liulei@hcyjs.com 杜博雅 销售助理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 资深销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com