高比例股权激励彰显发展决心，未来三年业绩复合增速51%

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 蓝光发展股票代码：600466.SH 高比例股权激励彰显发展决心，未来三年业绩复合增速51% 事项： 1月9日，公司预告2017年度实现归母净利和同比增长40%-60%（12.5-14.3亿），扣非归母净利同比增长40%-60%（12.1亿-13.8亿）。同日公司以10.04元每股价格授予23位高管及核心业务骨干12,804万份股票期权，占总股本6.0%；同时设定18-20年扣非归母净利目标为22亿、33亿和50亿，未来三年业绩复合增速50.8%。 目标价： 12.91 RMB 当前股价：10.22 RMB 投资评级 强推 评级变动 维持 主要观点 1、高比例股权激励彰显扩张决心，高跟投比例自上而下调动积极性 1月9日，公司披露以每股10.04元的行权价格授予23位高管及核心业务骨干12,804万份股票期权，占总股本6.0%；其中首次授予11,420万份、占比总股本5.35%，预留授予1,384万份、占比总股本0.65%。公司于15年底首次实施为期三年的限制性股票激励，加上本次激励后整体激励计划后公司全部在有效期内的股权激励所涉及股票14,531.91万股，占总股本6.81%，高于行业平均水平。此外，公司“蓝色共享”员工合伙人激励机制规定跟投股权比例最高达15%、单个员工持股最高达1.5%，比例为行业最高之一，充分调动员工积极性、齐心协力实现业绩目标。 2、17年业绩增速40-60%，18-20年业绩复合增速目标高达51% 1月9日，公司预告2017年度实现归母净利和同比增长40%-60%（12.5-14.3亿），扣非归母净利同比增长40%-60%（12.1亿-13.8亿），符合公司在2016年年报中对于2017年归母净利润12.7亿元的业绩承诺。同时，根据本次公司股权激励计划，公司设定18-20年行权业绩目标为归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润不低于22亿、33亿和50亿，未来三年业绩复合增速高达50.8%，彰显了公司对于加速发展的强烈信心。 3、17年销售额同比+129%，并购加速、多元化投资能力显著提升 根据克尔瑞数据，公司17年销售金额689.1亿元、同比增长128.9%，销售面积713.1万平方米，同比增长152.9%。17Q3末公司预收账款达366亿元，同比+47.7%，且覆盖16年住宅项目结算收入2.4倍，丰富的预收账款保证了公司未来业绩释放。此外，公司今年拿地继续积极，17年全年拿地736.8万方、347.1亿元，其中权益面积630.9万方、权益地价213.9亿元；拿地占比当期销售金额和销售面积分别为35%和103%。公司今年新进温州、杭州、惠州、南通、广州、余姚等城市，进一步扩大战略纵深、实现全国均衡布局。公司通过合作、并购等多元化模式外拓资源渠道，上半年实现非直接招拍挂项目的储备资源占比达89%，多元化投资能力显著提升。 4、投资建议：高比例股权激励彰显发展决心，未来三年业绩复合增速51%，维持“强烈推荐”评级 蓝光发展15年重组上市后，在房地产业务逐步实现全国布局，并通过多元化渠道进行资源拓展，逐渐从四川蓝光走向全国蓝光，并且在2016-17年公司销售连获65%和130%的销售高增长；近期公司进行行业领先的6%高比例股权激励以及15%高比例跟投机制自上而下调动员工积极性，并设定未来三年行权业绩目标分别为22、33、50亿，复合增速高达51%。鉴于公司销售连续高增长以及股权激励的业绩高增长条件，我们将公司17-19年每股收益预测分别上调至0.64、1.17和1.64元，对应17-19年PE分别为16.0、8.7和6.2倍，上调目标价至12.91元，维持“强烈推荐”评级。。 5、风险提示：房地产市场下行风险。 证券分析师：袁豪 执业编号：S0360516120001 电话：021-20572598 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 联系人：曹曼 电话：021-20572593 邮箱：caoman@hcyjs.com 联系人：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 总股本(万股) 213,430 流通A股/B股(万股) 88,255/- 资产负债率(%) 83.2 每股净资产(元) 5.1 市盈率(倍) 17.67 市净率(倍) 2.19 12个月内最高/最低价 10.83/7.41 《蓝光发展（600466）：雄踞西南谋全国，改弦更张助成长》 2017-08-18 《蓝光发展（600466）：业绩增13倍、销售增2倍，步入高速成长期》 2017-08-30 《蓝光发展（600466）：销售大增、业绩释放，全国布局加速成型》 2017-10-31 -16%-2%12%26%17/0117/0317/0517/0717/0917/112017-01-09～2018-01-08 沪深300 蓝光发展 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 房地产开发 2018年01月09日 蓝光发展公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表1、首次授予的股票期权行权时间安排及业绩考核目标 行权安排 行权时间 行权比例 业绩考核目标-归母扣非净利 第一个行权期 自首次授予登记日起15个月后的首个交易日起至首次授予登记日起27个月内的最后一个交易日当日止 40% 2018年22亿元 第二个行权期 自首次授予登记日起27个月后的首个交易日起至首次授予登记日起39个月内的最后一个交易日当日止 30% 2019年33亿元 第三个行权期 自首次授予登记日起39个月后的首个交易日起至首次授予登记日起51个月内的最后一个交易日当日止 30% 2020年 50亿元 资料来源：公司公告，华创证券 图表2、股票期权激励对象 序号 姓名 职务 获授的股票期权数量（万股） 占授予股票期权总数的比例 占目前总股本的比例 1 张巧龙 副董事长、总裁 1,900 14.84% 0.89% 2 欧俊明 首席财务官 700 5.74% 0.33% 3 吕正刚 董事、高级副总裁 500 3.91% 0.23% 4 王万峰 董事、常务副总裁 400 3.12% 0.19% 5 李高飞 副总裁、董事会秘书 400 3.12% 0.19% 6 子公司高管及核心技术（业务）骨干18人 7,520 58.73% 3.52% 7 预留部分 1,384 10.81% 0.65% 合计23人 12,804 100.00% 6.00% 资料来源：公司公告，华创证券 蓝光发展公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 9,171 10,916 15,522 22,017 营业收入 21,329 25,387 36,098 51,202 应收票据 10 0 0 0 营业成本 16,002 18,854 26,151 37,061 应收账款 1,426 1,698 2,414 3,424 营业税金及附加 1,584 1,899 2,812 4,099 预付账款 1,934 2,279 3,161 4,479 销售费用 939 1,117 1,589 2,254 存货 50,595 81,238 126,341 176,647 管理费用 751 894 1,271 1,803 其他流动资产 1,321 0 0 0 财务费用 335 236 288 403 流动资产合计 64,458 96,130 147,438 206,567 资产减值损失 337 254 0 0 其他长期投资 4,675 4,468 4,262 4,059 公允价值变动收益 (48) 0 0 0 长期股权投资 953 953 953 953 投资收益 138 69 69 69 固定资产 868 809 751 693 营业利润 1,471 2,201 4,056 5,652 在建工程 1 1 1 1 营业外收入 43 8 8 8 无形资产 293 283 274 265 营业外支出 46 5 5 5 其他非流动资产 2,117 2,520 3,583 5,083 利润总额 1,468 2,204 4,059 5,655 非流动资产合计 8,906 9,033 9,824 11,054 所得税 578 771 1,421 1,979 资产合计 73,365 105,163 157,262 217,621 净利润 890 1,433 2,638 3,676 短期借款 3,743 4,411 6,118 8,670 少数股东损益 (6) 72 132 184 应付票据 335 394 547 775 归属母公司净利润 896 1,361 2,506 3,492 应付账款 5,266 6,204 8,605 12,195 NOPLAT 1,245 1,704 2,778 3,891 预收款项 20,181 46,965 83,024 117,765 EPS(摊薄)（元） 0.42 0.64 1.17 1.64 其他应付款 2,364 2,786 3,946 5,615 一年内到期的非流动负债 4,511 4,527 4,566 4,624 其他流动负债 3,070 4,822 13,232 27,719 主要财务比率 流动负债合计 39,471 70,110 120,039 177,362 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 10,099 10,099 10,099 10,099 成长能力 应付债券 7,935 7,935 7,935 7,935 营业收入增长率 21% 19% 42% 42% 其他非流动负债 EBIT增长率 -15% 28% 63% 40% 非流动负债合计 19,884 19,951 20,123 20,380 归母净利润增长率 11% 52% 84% 39% 负债合计 59,355 90,061 140,162 197,742 获利能力 归属母公司所有者权益 9,972 11,010 12,909 15,550 毛利率 25% 26% 28% 28% 少数股东权益 4,038 4,092 4,191 4,329 净利率 4% 5% 7% 7% 所有者权益合计 14,010 15,102 17,100 19,879 ROE 9% 12% 19% 22% 负债和股东权益 73,365 105,163 157,262 217,621 ROIC 5% 6% 9% 9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 81% 86% 89% 91% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 4.2 6.0 8.2 9.9 经营活动现金流 (2,688) (1,007) (3,764) (7,904) 流动比率 1.6 1.4 1.2 1.2 现金收益 3,444 (375) 4,403 6,280 速动比率 0.4 0.2 0.2 0.2 存货影响 (8,977) (30,642) (45,104) (50,305) 营运能力 经营性应收影