投资策略专题：俄乌冲突，大宗商品影响几何？

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 投资策略研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 俄乌冲突，大宗商品影响几何？ 投资要点：  俄乌冲突升级，大宗商品价格应声而动 乌克兰局势骤然升级引起全球市场较大波动，主要股指显著下跌，多种大宗商品显著上行。根据俄乌在全球主要大宗商品中的产量占比，其或对以下能源化工、金属及农产品等大宗商品产生较大扰动。  能源化工：（1）原油：短期内或面临上行风险：俄罗斯原油占全球产量的比重高达12.6%，而国际市场只能承受1%的供给波动。此外，如果俄罗斯受到出口石油限制等制裁措施，则油价将有较大的上行风险，并对通货膨胀和经济造成较大冲击。但从中长期看，当前价格已经处在过去30年中10%左右的高分位水平，处在较高溢价状态。清洁能源替代也或将进一步制约油价上涨空间。（2）天然气：价格仍具较大空间，并或推升氮肥价格。俄罗斯天然气产量占全球16.6%，供给冲击高于原油。且同等热值的原油价格约为天然气3.6-4倍左右，天然气价格低谷明显。碳中和政策驱动叠加地缘政治扰动，天然气价格或仍具较大上涨空间。与此同时，作为氮肥重要成本构成，天然气涨价或推升氮肥成本。  金属：（1）贵金属：俄罗斯钯矿占到全球37%，供给冲击显著；俄罗斯金矿约占全球10%，黄金价格与美国10年期国债实际收益率显著相关，避险情绪和通胀上行或有望同时推升金价表现。（2）基本金属：1）镍：俄罗斯镍储量占比达到7.2%。俄乌冲突或对供给带来较大影响，而下游动力电池高速增长或带动需求抬升，与此同时，镍库存几乎处在10年以来的最低位置，在供应冲击下，价格弹性或更加明显。2）铝：俄罗斯为第二大原铝生产国，库存低位提供上涨动力；3）铜：2020年俄罗斯精铜产量和出口分别占到全球的4.2%和8.9%，但2021年出口已大幅下降40%，俄乌冲突对铜影响或较为有限。  农产品：除了俄罗斯在全球能源供应和金属矿产上的重要地位，俄罗斯和乌克兰都是世界重要的农业出口大国，尤其是小麦、玉米等核心品种。一方面，俄罗斯和乌克兰两国因冲突导致农业生产中断和对外出口受阻，影响对应农产品的全球供应量；另一方面，上文提到的能源产品、氮肥钾肥等农化产品的涨价将给即将到来的北半球农作物生产季造成干扰。受此影响，我们认为相关主要农产品如小麦、玉米、大豆等价格可能进一步上涨。  风险提示 （1）冲突缓解，供给恢复；（2）全球经济增长不及预期，大宗商品需求放缓；（3）疫情再度恶化，需求明显放缓。 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年2月27日 相对市场表现 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 联系人 郭荆璞 电话：010-64285217 邮箱：guojp@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《寻找可持续的新基建增长路径》一2022.02.14 2、《稳增长仍为主线，疫后消费有望困境反转》一2022.02.13 3、《开门红可期，关注稳增长和高景气主线》一2022.02.06 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略专题 正文目录 1. 俄乌冲突升级，大宗商品价格应声而动 ................................ 3 2. 大宗商品价格后续影响几何？ ........................................ 4 2.1. 能源化工：原油短期内或面临上行风险；天然气仍具较大潜力 ................. 4 2.2. 金属：多种金属受不同程度影响 ................................................................ 8 2.3. 农产品：小麦、玉米等农作物供应受干扰，价格影响在所难免 ............... 14 3. 风险提示 ......................................................... 16 图表目录 图表1：俄乌冲突升级，大宗商品应声而动（2月24日涨跌幅） ................................... 3 图表2：俄乌主要大宗商品出口占全球比重 ..................................................................... 4 图表3：布伦特原油价格走势 ........................................................................................... 5 图表4：主要国家原油产量（2020年，百万吨） ............................................................ 5 图表5：布伦特原油VS天然气价格走势 ......................................................................... 5 图表6：原油/天然气价格（同等热值） ........................................................................... 5 图表7：钾肥全球储量分布 .............................................................................................. 7 图表8：钾肥价格走势 ...................................................................................................... 7 图表9：全球钾肥消费量 .................................................................................................. 7 图表10：中国钾肥消费和进口量及进口依存度 ............................................................... 7 图表11：2021年中国钾肥进口来源国，CR3为80% ....................................................... 7 图表12：国内氯化钾产能高度集中 ................................................................................. 7 图表13：俄罗斯主要矿产产量及占全球比重 ................................................................... 8 图表14：钯价走势 ........................................................................................................... 9 图表15：钯和黄金价格走势对比 ..................................................................................... 9 图表16：黄金和白银价格走势 ......................................................................................... 9 图表17：黄金和铂金走势 ................................................................................................ 9 图表18：黄金价格与美国实际利率高度相关 ................................................................... 9 图表19：黄金供需平衡表 .............................................................................................. 10 图表20：镍的下游应用占比 .......................................................................................... 11 图表21：中国和全球镍消费量 ....................................................................................... 11 图表22：镍资源储量占比 .............................................................................................. 12 图表23：镍价走势及LME库存 .................................................................................... 12 图表24：铝土矿储量分布 .............................................................................................. 12 图表25：俄罗斯是全球第二大原铝生产国 .................................................................... 12 图表26：全球和中国精炼铝消费量 ............................................................................... 13 图表27：铝价走势及LME库存 .................................................................................... 13 图表28：俄罗斯精炼铜的产量和消费量 ........................................................................ 13 图表29：俄罗斯精炼铜出口量 ....................................................................................... 13 图表30：全球和中国精炼铜消费 ................................................................................... 14 图表31：铜价走势及LME库存 ........................................