股指期货月报：外部扰动依旧，建议维持防御思路

本报告仅代表研究员个人观点，并不代表中银期货及其联营机构的观点。中银研究可在中银期货网站上（www.bocifco.com）下载。 投资咨询业务资格：证监许可【2013】21号 1 股指期货月报 2022年02月25日 中银期货研究部 严彬 投资咨询号：Z0015241 从业资格号：F3071551 联 系 方 式：021-60816213 联络人:陈翰林 从业资格号：F3076082 联 系 方 式：021-61088031 外部扰动依旧，建议维持防御思路 摘要： 本月主要受美联储加息以及俄乌冲突事件的影响，国内指数出现较明显分化，中证500表现较佳，主要也跟资源股和东数西算相关股票的炒作相关。国外指数方面，基本均处于下跌状态，全球市场的情绪均不佳。期指方面，三品种基差均出现下降的迹象。成交持仓方面，三品种期货的持仓量在月末出现显著的上行，在俄乌冲突的背景下，资金进场对冲，避险情绪大幅上升。 宏观方面，国内政策方面继续维稳。从新公布的1月经济数据来看， PMI略高于荣枯线，PPI与CPI剪刀差出现明显收敛。新增信贷和新增社融出现季节性的上升，可期待后续的信贷行情。M2同比有所上升，M1-PPI所代表的流动性指标处于低位震荡。固定资产投资数据基本维稳，消费数据依旧处于低位。 资金面本月有所弱化。但我国稳增长的政策基调并未发生变化，后续资金环境将继续维持宽松。北向资金出现净流出，公募基金新发份额出现显著下降，两融余额维持平稳，短期市场情绪难回升。 对于后市，由于外部扰动加剧，资金避险情绪上升，但国内政策继续维持“稳增长”的基调，多次的降息操作有望改善国内的信用环境，不应对A股后续走势过于悲观。短期内，可尝试低位配置IC多单，中期配置可尝试多IH空IF，以赚取金融行业的超额收益。 风险提示： 疫情爆发，俄乌局势升级，美联储加息幅度超预期 2 1.市场回顾 1.1指数市场行情回顾 国内：2022年2月，A股各指数分化较明显，创业板表现最为弱势，中证500与上证指数表现较佳，月涨幅分别为2.80%，2.04%；其他指数方面，深证成指月跌幅0.57%，上证50月涨幅0.18%，沪深300月跌幅0.75%，创业板指月跌幅4.30%，科创50月跌幅1.16%，恒生指数月跌幅3.78%；行业方面，多数行业上涨，月涨幅前三分别为有色金属（13.62%）、化工（8.08%）、钢铁（5.48%）。市盈率方面，本月全指数市盈率并未发生较大变化，上证指数市盈率维持在负一倍标准差附近，沪深300估值在均值附近,中证500估值在历史较低水平。 国外：道指月跌幅5.43%，纳指月跌幅5.38%，标普500月跌幅5.02%；其他股指方面，英国富时100指数月跌幅3.44%；日经225月跌幅3.82%。本月国外指数延续跌势。 图表1：全球指数市场月行情 图表2：申万一级行业指数（月涨幅） 资料来源：WIND，中银期货 图表3：上证指数市盈率 图表4：沪深300市盈率 资料来源：WIND，中银期货 -6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%上证指数上证50沪深300中证500深证成指科创50创业板指恒生指数道琼斯工业指数纳斯达克指数标普500英国富时100日经225-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%农林牧渔采掘化工钢铁有色金属电子家用电器食品饮料纺织服装轻工制造医药生物公用事业交通运输房地产商业贸易休闲服务综合建筑材料建筑装饰电气设备国防军工计算机传媒通信银行非银金融汽车机械设备8.0010.0012.0014.0016.0018.0020.002015-07-212017-07-212019-07-212021-07-21市盈率(TTM)均值+1std-1std8.0010.0012.0014.0016.0018.002015-07-212017-07-212019-07-212021-07-21市盈率(TTM)均值+1std-1std 3 图表5：中证500市盈率 图表6：创业板指市盈率 资料来源：WIND，中银期货 1.2期货市场行情回顾 近期情况看，IF与IH的基差基本略微有所下行，一个原因9月合约上市，国内分红集中于6-7月份，导致基差会出现一个季节性下降的规律，但IC的基差依旧处于上行态势，市场对IC的走势较为看好。总体来看，基差的变化均不是非常明显，市场态度并没有发生较大改变，不必担忧市场过度下行。从成交持仓情况来看，月末三品种基差的持仓量都出现了显著的上行，显示大量对冲资金进入衍生品市场对冲。究其原因，主要还是俄乌局势动荡，市场资金避险情绪上升，从近期的行业长跌幅也可以看出。但由于当前市场情绪基本处于稳健状态，出现恐慌下跌的可能性较低，不必过度担忧。 图表7：两市成交量 图表8：IF合约总持仓总成交量 资料来源：WIND，中银期货 8.0018.0028.0038.0048.0058.0068.002015-072017-072019-072021-07市盈率(TTM)均值+1std-1std8.0028.0048.0068.0088.00108.002015-07-212017-07-212019-07-212021-07-21市盈率(TTM)均值+1std-1std0200040006000800010000120001400016000180002021-08-062021-10-062021-12-062022-02-06深证成指成交额上证指数成交额16000017000018000019000020000021000022000023000024000060000800001000001200001400001600001800002000002200002400002021/2/242021/6/242021/10/242022/2/24IF总成交量IF总持仓量(右) 4 图表9：IH合约总持仓量总成交量 图表10：IC合约总持仓量总成交量 资料来源：WIND，中银期货 图表11：IF基差年化折溢价率 图表12：IF年化展期成本 资料来源：WIND，中银期货 注：基差为期货价格-现货价格，下同 图表13：IH基差年化折溢价率 图表14：IH年化展期成本 资料来源：WIND，中银期货 0200004000060000800001000001200001400002021/2/242021/6/242021/10/242022/2/24IH总成交量IH总持仓量1800002000002200002400002600002800003000003200003400000500001000001500002000002021/2/242021/6/242021/10/242022/2/24IC总成交量IC总持仓量(右)-15%-10%-5%0%5%2021/8/62021/10/62021/12/62022/2/6IF01基差年化折溢价率IF02基差年化折溢价率IF03基差年化折溢价率0123-4%-2%0%2%4%6%2021/12/72022/1/72022/2/7IF01-IF00年化展期成本IF02-IF00年化展期成本IF03-IF00年化展期成本最优展期合约选择(右)-15%-10%-5%0%5%10%2021/8/22021/10/22021/12/22022/2/2IH01基差年化折溢价率IH02基差年化折溢价率IH03基差年化折溢价率0123-4%-2%0%2%4%6%8%2021/12/72022/1/72022/2/7IH01-IH00年化展期成本IH02-IH00年化展期成本IH03-IH00年化展期成本最优展期合约选择(右) 5 图表15：IC基差年化折溢价率 图表16：IC年化展期成本 资料来源：WIND，中银期货 2.逻辑分析 2.1宏观数据分析 从最新公布的宏观数据来看。制造业PMI继续维持在荣枯线附近。从通胀来看，PPI处于一个继续回落的态势，1月PPI同比降至9.1%，CPI同比再度下降，至0.9%。CPI与PPI的剪刀差降至8.2%。新增信贷和新增社融相较出现显著扩大，除去年初信贷数据扩大的季节性因素之外，较历年同期也有较大的增长。整体宽货币稳经济的背景下，M2同比1月升至9.8%，后续有继续上行的可能。M2-GDP从低位已经出现了较长期的上行，M1-PPI所代表的流动性指标则处在底部震荡。固定资产投资数据基本维稳，房地产受压制的背景下，主要支撑来自于新基建。消费数据依旧处于低位，短期难有起色，后续建议关注金融和基建相关的板块。近期宏观数据公布数量较少，外部事件扰动较为剧烈，美联储加息以及俄乌局势都对A股市场产生较大冲击。 图表17：GDP增速 图表18：制造业PMI 资料来源：WIND，中银期货 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2021/8/062021/10/062021/12/062022/2/06IC01基差年化折溢价率IC02基差年化折溢价率IC03基差年化折溢价率0123-15%-10%-5%0%5%10%2021/12/72022/1/72022/2/7IC01-IC00年化展期成本IC02-IC00年化展期成本IC03-IC00年化展期成本最优展期合约选择-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.02008-092010-122013-032015-062017-092019-12GDP第一产业第二产业第三产业35.040.045.050.055.060.065.02007-042009-102012-042014-102017-042019-10 6 图表19：固定资产投资 图表20：社会消费品零售总额 资料来源：WIND，中银期货 图表21：M1与M2 图表22：M2-GDP 资料来源：WIND，中银期货 图表23：新增信贷 图表24：社会融资规模 资料来源：WIND，中银期货 -40.0-20.00.020.040.060.02016-082017-072018-062019-052020-042021-03固定资产投资完成额制造业基础设施建设投资房地产业-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.02016-092017-082018-072019-062020-052021-04社会消费品零售总额:当月同比限额以上企业消费品零售总额:当月同比-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.0-5.00.05.010.015.020.025.030.02010-092013-012015-052017-092020-01M1-M2M1:同比M2:同比-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.001,0002,0003,0004,0005,0006,0002009/92011/102013/112015/122018/12020/2沪深300M2-GDP(右)-10,00