请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main][Table_Title]分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004 电话： Email： [Table_Report]欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [b_Suy今日预览 今日重点>> 【固收】周岳：了解中资美元债——中资美元债系列研究之一研究分享>>【固收】周岳：利率互换面面观 ——微观看债系列【有色】谢鸿鹤：锂跟踪：Livent发布2021Q4业绩，2022年无新增产量贡献【煤炭-陕西煤业(601225)】陈晨：Q4业绩达到约67亿元，高股息价值典范【晨会聚焦】锂跟踪：Livent发布2021Q4业绩，2022年无新增产量贡献 证券研究报告 2022 年 2 月 25 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【固收】周岳：了解中资美元债——中资美元债系列研究之一 截至2022年2月14日，中资美元债本金存量金额约9608.34亿美元，存量债券2395只。中资美元债的发行主体主要集中在金融 、地产、城投板块，存量规模分别有2707.87亿美元、2187.26亿美元和816.91亿美元，占比分别是28.18%、22.76%、8.5%。中资美元债的国内监管机构主要是国家发展改革委员会、国家外汇管理局、中国人民银行以及其他监管机构。根据监管政策的完善，中资美元债主要经历了五个阶段的发展变化，分别为起步期、缓慢摸索期、快速增长期、爆发式发展期与规范调整期。中资美元债受到国内监管与国际监管双重监管。对比国内相对严格监管政策，国际监管相对自由宽松，美元债发行无需审批，只需要按照相关规定进行信息披露即可。中资美元债的境外监管可以申请适用于美国证监会注册（SEC）、144A、 Regulation S（Reg S）三种条例中的任何一种条例，也可以申请同时适用于144A和Reg S条例中资美元债发行结构主要分为直接发行和间接发行，其中间接发行主要包括担保发行、维好协议、安慰函、红筹架构等，其中担保发行分为境内母公司担保发行和银行提供备用信用证（SBLC）担保。发行便利程度从强到弱依次为直接发行、境内母公司担保、银行提供备用信用证、维好协议、安慰函。中资美元债的发行流程主要分为6个阶段，分别为备案登记、指定中介机构、启动项目、准备发行文件、路演和定价发行与簿记。企业在发改委和外管局备案发行中资美元债需执行办理备案登记手续、债券发行、报送发行信息和外债登记四个主要环节。境外美元债交易以OTC为主，投资者通过电子交易平台与做市商进行双边谈判成交，做市商为投资者的直接对手方。美元债交易一般分为开户、询价、报价、成交、交割清算5个阶段。针对不同的美元债，买卖双方的报价方式不同。投资级美元债采用信用利差报价，高收益美元债采用净价方式报价，还有一些美元债采取收益率报价。境外美元债主要有CBBT、BVAL、BMRK、BGN、MSG、TRAC六种估值方式。一般采用CBBT或BGN价格作为日内价格变动参考，若没有上述两种价格，可采用BVAL、BMAK价格参考。BVAL和BMAK多用于中长期价格分析。从地域结构上看，中资美元债投资包括全球资本，亚太地区、欧洲、北美、中东等等地区的资本都有参与其中。近年来中资资金成为主要的投资者，大约占市场份额的70-80%，取代了之前欧洲投资者的主导地位。从投资者类型来看，主要包括机构投资者与零售投资者，机构投资者包括银行、保险、基金、资管、券商等。其中资管机构占比最高，其次是银行，然后是保险，基金、券商等占比相对较少。境内机构投资者可以通过其在境外的分支机构，利用自营资金或发行产品募集资金投资中资美元债。境内资金出境投资中资美元债可以通过QDII、收益互换或南向通等渠道。风险提示事件：1）政策调控超预期；2）资料提取失误。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《了解中资美元债——中资美元债系列研究之一》 发布时间：2022年2月24日 报告作者：周 岳 中泰固收首席S0740520100003 研究分享 ►【固收】周岳：利率互换面面观 ——微观看债系列 利率互换，是指交易双方约定在未来一定期限内，根据约定数量的名义本金和利率计算利息并且进行利息交换的金融合约。利率互换是零和博弈，如果利率上行，固定支付方获利，如果利率下行，浮动支付方获利。 自2006年开始我国利率互换市场快速发展。1）市场规模上，目前平均单月名义本金总额约1.5万亿元，在利率衍生品市场上具有较高占比。2）参考利率上，以FR007和SHIBOR 3M为主，1年期的品种最为活跃。2021年12月，FR007利率互换占比为92.97%，SHIBOR利率互换占比为7.03%，SHIBOR 3M利率互换在SHIBOR利率互换中占比高达96.58%。2021年SHIBOR 3M一年期品种占比53%，FR007一年期品种占比40.30%。3）参与主体上，经历了国开行独大到百花齐放的发展历程，截至2022年2月，利率互换业务制度备案机构已达680家，类型包括了中资银行、外资银行、券商、海外机构和非法人产品等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 利率互换常用于对冲利率风险，此外还在银行负债管理、锁定资金转移定价、企业对冲贷款成本和发债成本等领域有所应用。对冲利率风险主要有两种应用场景，锁定债券收益和对冲货币资金利率，具体对冲策略有久期非完全对称对冲、久期完全对称对冲和标期风险管理。银行负债主要为发行同业存单和次级债，使用利率互换可以对冲未来的发行利率。机构在锁定资金转移定价时，根据相关性、融资因子等因素进行一篮子利率互换交易。对于企业而言，利率互换常用于对冲贷款成本和发债成本，且根据利率环境、未来利率走势判断和企业融资方式的不同，利率互换的作用也不同。 利率互换对于债市投资具有较强的前瞻指引作用。1）利率互换领先于现券收益率，但时滞不确定，且领先作用偶尔会失灵。1年期利率互换比5年期的领先作用更为显著。回顾利率互换和国债收益率的9次周期性拐点，FR007.1Y.IRS有8次拐点领先于国债收益率，1次和国债收益率拐点同步。平均领先时长为2周。FR007.5Y.IRS有7次拐点领先于国债收益率，1次和国债收益率拐点同步，1次滞后于国债收益率拐点。平均领先时长为8个交易日。2）短端利率互换反映资金面变动。FR007.1Y.IRS能较好地反映市场利率的中枢水平和变动方向。SHIBOR 3M.IRS领先SHIBOR 3M一周左右。3）长端利率互换包含对主要经济指标的预期。FR007.5Y.IRS领先于CPI、PPI、工业增加值等指标。 利率互换隐含加（降）息预期。2016年以来9次政策利率调整前，利率互换有6次提前反映了加（降）息预期，3次未体现。预期失效时点分别是：2016年1-2月、2018年3-4月、2019年11月。今年春节后，受1月“天量”金融数据和地产政策放松的影响，宽信用预期持续发酵。FR007.1Y.IRS回升至2.2%以上，表明目前市场对于“二次降息”的预期已经转为中性。 风险提示：利率互换与参考利率走势背离，政策利率调整超预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《利率互换面面观 ——微观看债系列》 发布时间：2022年2月24日 报告作者：周岳 中泰固收首席S0740520100003 肖雨 中泰固收分析师S0740520110001 ►【有色】谢鸿鹤：锂跟踪：Livent发布2021Q4业绩，2022年无新增产量贡献 事件：Livent公布21年四季度生产经营情况，本季度收入1.23亿美元，调整后的EBITDA为2800万美元，第四季度经调整的EBITDA较上年同期增长近四倍，环比增长85%。调整后摊薄EPS为0.08美元，去年同期-0.01美元。2021年总销量按碳酸锂计算比上年增加了7000多吨（2020年1.6万），预计2022年总销量将与2021年持平。2021年净收益扭亏为盈，Q4业绩强劲。2021全年公司收入4.2亿美元，同比增长46%。净收益60万美元，去年同期-1630万美元，扭亏为盈。调整后EBITDA 为0.7亿美元，同比增长212%。四季度单季，公司收入1.23亿，净收益750万美元，弥补了前三季度的亏损。四季度表现强劲的主要原因是锂盐产品的销量增加和售价上涨。2022年公司定价将有显著改善。公司产品以氢氧化锂为主，其中约四分之三的氢氧化锂是以多年期的固定价格销售。这部分合同公司预计价格将比之前的协议上涨约50%。剩下四分之一，公司将定期进行价格审查，以更贴近市场价。公司还有少量碳酸锂出售，这部分产品公司将按月小批量销售，以受益于短期价格上涨。公司预计这些部分售价将是2021年售价的两倍多。总的来看，公司预计所有产品的平均售价至少翻一番。Livent 2022新增1.5万吨产能，远期规划6万吨碳酸锂3万吨氢氧化锂：Livent现有碳酸锂产能2万吨，氢氧化锂产能2.5万吨。碳酸锂方面，公司预计2023年底将产能扩产至4万吨，2025年扩产至6万吨。氢氧化锂方面，公司计划2022Q3将产能提升至3万吨。阿根廷2万吨碳酸锂扩产项目：公司目前正在建设的2万吨扩产项目，其中1万吨预计于2022年底完工，2023Q1实现量产。另外1万吨预计于2023Q4投产。Bessemer City 0.5万吨氢氧化锂项目：在接下来的12个月内，Livent将在Bessemer City增加5000吨氢氧化锂产能，项目预计2022Q3建成投产。阿根廷第二次2万吨碳酸锂扩产项目：除了目前正在进行的2万吨扩产项目，Livent将开始在阿根廷进行第二次产能扩产，希望再增加2万吨的碳酸锂产能。此次扩建预计将在2025年底之前完成，Livent的阿根廷业务将拥有6万吨的总碳酸锂产能。Nemaska 一体化氢氧化锂项目：Nemaska是一个位于加拿大魁北克的一体化氢氧化锂项目，Livent目前持有该项目25%的股权， 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 该项目即将完成其商业发展计划待优化研究。此项目研究时间超出市场预期，公司预计Nemaska将在2025年之前具备生产氢氧化锂的能力。Livent新增产能2023放量，2022供需偏紧格局不变：根据规划，尽管2022年Livent有望新增0.5-1.5万吨产能，但公司认为今年的产能扩建项目将不会有任何有意义的量产，2022年LCE总销量将与2021年持平。结合ALB产能投放速度低于预期的情况，我们维持2022年碳酸锂供不应求的判断。 风险提示：产业政策变动风险、供给端超预期释放风险、新能源汽车销量不及预期风险、国内疫情反复和国外疫情失控风险、需求测算偏差风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《锂跟踪：Livent发布2021Q4业绩，2022年无新增产量贡献》 发布时间：2022年2月24日 报告作者：谢鸿鹤 中泰有色首席S0740517080003 ►【煤炭-陕西煤业(601225)】陈晨：Q4业绩达到约67亿元，高股息价值典范 公司披露2021年年报业绩快报，主要财务数据如下：2021年全年，公司实现营业收入1524亿元，同比增加60.32%，归属于上市公司股东净利润209.4亿元，同比增加40.83%，基本每股收益为2.16元，同比增长40.83%。加权平均ROE为27.68%（同比增加4.52个pct）。2021年第四季度，公司实现营业收入310.9亿元，环比减少36.1%，同比增加1.07%；实现归属于上市公司股东净利润66.8亿元，环比增加11.9%，同比增加96.2%。2021年Q4业绩环比增长主要由于煤炭价格大幅增长，产量相对稳定。2021年，公司煤炭总产量1.36亿吨（+8.39%），总销量2.32亿吨（-3.88%），其中自产煤销量1.34亿吨（+8.41%），贸易煤销量0.98亿吨（-17%）。第四季度，公司原煤产量3322万吨，季