业绩增长符合预期，静待单晶硅片项目落地推动业绩高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：11.15 分析师：汪磊 执业证书编号： S0740521070002 电话：021-20315185 Email：wanglei01@r.qlzq.com.cn 联系人：郑汉林 Email：zhenghl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 16.27 流通股本(亿股) 16.27 市价(元) 11.15 市值(亿元) 181.41 流通市值(亿元) 181.41 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1《掘金碳中和系列1：双良节能—顺碳中和发展潮流，双轮驱动迈入成长新阶段》 2《业绩大幅增长，单晶硅项目快速推进》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 25.27 20.72 38.30 64.33 102.76 68.51 107.51 增长率yoy% 0.89% -18.03% 84.86% 67.99% 59.72% 78.89% 56.94% 净利润（亿元） 2.07 1.38 3.12 5.98 9.31 6.42 9.81 增长率yoy% -17.89% -33.54% 127.27% 91.29% 55.90% 105.69% 52.65% 每股收益（元） 0.13 0.08 0.19 0.37 0.57 0.39 0.60 每股现金流量 0.18 0.21 0.47 0.14 0.71 0.27 0.73 净资产收益率 9.2% 6.1% 13.6% 20.9% 24.9% 18.4% 22.2% P/E 98.82 148.24 58.28 30.46 19.54 28.33 18.56 PEG 7.38 11.22 9.16 0.76 0.22 0.65 0.20 P/B 8.97 9.27 7.99 6.38 4.86 5.20 4.10 备注：股价取自2022年2月21日。 投资要点  事件：公司发布2021年业绩快报，2021年，公司实现营业收入38.30亿元，同比增长84.87%；实现归母净利润3.12亿元，同比增长127.24%；实现扣非归母净利润2.30亿元，同比增长127.47%。  点评：  节能节水和多晶硅还原炉业务订单大幅增长，驱动公司业绩高增。“双碳”目标政策推动背景下，公司节能节水产品受客户节能减排需求驱动而订单显著增长；同时，公司多晶硅还原炉业务受益于光伏硅料扩产，多晶硅还原炉及其撬块、换热器等一系列新能源装备订单大幅增长。此外，公司大尺寸单晶硅片产品也陆续出片并实现一部分的销售收入，预计2022年单晶硅片产品销售收入将进一步增长，促进公司业绩保持快速增长态势。  盈利能力显著提升，预计未来有望进一步改善。2021年，公司ROE为13.60%，较2020年的6.12%增长7.48个百分点，反映出公司盈利能力显著提升，预计随着未来公司单晶硅片业务批量化生产，规模效应显现，叠加公司高毛利的多晶硅还原炉业务占比提升，公司盈利能力或将进一步增强。  静待单晶硅片产能落地，开启公司第二成长曲线。公司包头单晶硅项目一期（20GW）逐步投产，大尺寸单晶硅片产品质量通过主流客户认证。目前，公司已与新特能源、中能硅业、亚洲硅业等公司签订硅料长单采购协议，同时已拿到润阳悦达、龙恒新能源、阜宁阿特斯、天合光能等多家公司签订了硅片销售长单协议。公司单晶硅片生产的上游硅料及下游销售均有保障，产能落地有望驱动公司业绩持续高增。此外，公司包头二期20GW大尺寸单晶硅片项目建设投资签订，未来产能落地将进一步驱动公司业绩持续增长。  非公开发行落地，助力单晶硅片产能加快投产。2022年1月11日，公司公告非公开发行审核通过。公司拟非公开发行募资34.88亿元，募集资金主要用于40GW单晶硅一期项目（20GW）。随着公司非公开发行逐步落地，公司资金实力进一步增长，将加快公司单晶硅产能落地。  节能节水业务有望稳健增长，多晶硅还原炉产品销售向好。“双碳”目标政策背景下，节能降耗需求将持续释放。国家政策将推动高耗能行业持续推进节能降耗改造，利好节能设备供应企业。公司在节能节水行业领域具备品牌、技术、规模、客户资源优势，市场竞争力较强，有望显著受益。同时，随着多晶硅企业扩产推进，多晶硅还原炉业务市场需求向好，公司多晶硅还原炉业务订单持续增长，助力公司收入 业绩增长符合预期，静待单晶硅片项目落地推动业绩高增 双良节能（600481.SH）/环保 证券研究报告/公司点评 2022年2月21日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 和业绩增长。  维持“增持”评级：公司两大业务板块齐驱，节能节水业务板块贡献业绩基本盘，而光伏新能源业务则是公司未来业绩增长的主要驱动力，推动公司收入和业绩大幅增长，看好公司未来成长性。考虑到公司单晶硅片业务投产落地快速推进，促进公司收入和业绩带来增长，因而对公司盈利预测进行调整。预计2021-2023年公司实现营业收入分别为38.30、64.35、102.78亿元（调整前分别为30.05、64.35、102.78亿元），分别同比增长84.86%、114.15%、59.71%；分别实现归母净利润3.12、5.98、9.31亿元（调整前分别为2.76、5.98、931亿元），分别同比增长127.27%、117.23%、55.64%。预计2021-2023年EPS分别为0.19、0.37、0.57元，对应PE分别为58.28、30.46、19.54。  风险提示：项目进展不及预期；政策执行不及预期；硅料企业扩产推进不及预期：硅料价格下降风险。 oPqOoRnRrRsN6MaObRsQoOpNsQiNrRtRkPtRnP9PrQpRxNnRpMNZpNtQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：双良节能财务预测 来源：Wind，中泰证券研究所 利润表会计年度20202021E2022E2023E会计年度20202021E2022E2023E货币资金1,2203,087447714营业收入2,0723,8306,43310,276应收票据15284876营业成本1,4612,6774,4087,022应收账款7441,3752,3103,689税金及附加18355789预付账款131200306481销售费用211379587948存货4438181,3432,131管理费用126201328524合同资产333154324646研发费用86160269429其他流动资产6416081,0641,845财务费用132694173流动资产合计3,1946,1165,5188,936信用减值损失-16-7-7-7其他长期投资19366095资产减值损失-16-9-9-9长期股权投资271271271271公允价值变动收益20121212固定资产4431,8867,1508,822投资收益1333在建工程75071,007507其他收益16111111无形资产90827569营业利润1593586981,097其他非流动资产85868686营业外收入7161615非流动资产合计9152,8688,6499,850营业外支出0111资产合计4,1098,98414,16718,786利润总额1663737131,111短期借款3811,0811,5811,981所得税3065123192应付票据76140231368净利润136308590919应付账款6207971,3432,312少数股东损益-2-4-8-12预收款项0689702921归属母公司净利润138312598931合同负债5069571,5702,508NOPLAT1463306671,063其他应付款55555555EPS（摊薄）0.080.190.370.57一年内到期的非流动负债0000其他流动负债2554728251,303主要财务比率流动负债合计1,8934,1916,3079,448会计年度2020E2021E2022E2023E长期借款02,5005,0005,600成长能力应付债券0000营业收入增长率-18.0%84.9%68.0%59.7%其他非流动负债4444EBIT增长率-30.9%122.0%102.4%59.2%非流动负债合计42,5045,0045,604归母公司净利润增长率-33.5%127.3%91.3%55.9%负债合计1,8976,69511,31115,052获利能力归属母公司所有者权益2,1982,2792,8543,744毛利率29.5%30.1%31.5%31.7%少数股东权益14102-10净利率6.5%8.0%9.2%8.9%所有者权益合计2,2122,2892,8563,734ROE6.2%13.6%20.9%24.9%负债和股东权益4,1098,98414,16718,786ROIC7.0%6.6%8.2%10.7%偿债能力现金流量表资产负债率46.2%74.5%79.8%80.1%会计年度2020E2021E2022E2023E债务权益比17.4%156.6%230.6%203.1%经营活动现金流3347712211,159流动比率1.71.50.90.9现金收益2043949091,922速动比率1.51.30.70.7存货影响-188-375-525-788营运能力经营性应收影响356-704-1,051-1,574总资产周转率0.50.40.50.5经营性应付影响-2709306491,326应收账款周转天数165100103105其他影响232526239273应付账款周转天数141958794投资活动现金流42-2,003-6,001-2,001存货周转天数86858889资本支出-22-1,996-5,982-1,995每股指标（元）股权投资33000每股收益0.080.190.370.57其他长期资产变化31-7-19-6每股经营现金流0.210.470.140.71融资活动现金流-2153,0993,1401,109每股净资产1.351.401.752.30借款增加113,2003,0001,000估值比率股利及利息支付-217-191-324-595P/E132583020股东融资2000P/B8865其他影响-1190464704EV/EBITDA45923510551单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券