请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email： [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [ b _Su y 今日预览 今日重点>> 【医药】祝嘉琦：CRO、CDMO行业专题5：回顾2021，展望2022，从5个方向探讨行业景气持续性业务提速 研究分享>> 【医药-凯莱英(002821)】祝嘉琦：再签大订单，夯实主业提速预期 【晨会聚焦】CRO、CDMO行业专题5：回顾2021，展望2022，从5个方向探讨行业景气持续性 证券研究报告 2022年2月21日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【医药】祝嘉琦：CRO、CDMO行业专题5：回顾2021，展望2022，从5个方向探讨行业景气持续性 回顾2021至2022年初，CRO、CDMO板块收益率已回到起点，市场对板块分歧主要集中在估值、UVL清单（地缘影响）、投融资、研发投入、转移趋势上，本篇报告站在当前时段，就这5方向进行梳理分析，探讨行业景气度能否持续。 把握当下：估值处历史底部，UVL影响有限、投融资快速增长、研发投入、转移趋势有望加速。 1）估值：截止2022年2月20日，2021年核心板块标的平均PE约77.1X，较近三年平均PE（TTM）折价约21.1%，根据均值回归理论，我们认为继续下探空间有限； 2）UVL清单：①我们认为UVL事件主要源于疫情导致美国商务部工作人员出行不便，为其正常执行程序，无须过度解读；②CRO、CDMO的本质是服务，知识产权属于客户，贸易纷争可能性低；③研发生产外包行业提升全球创新药研发效率，解决药品持有人的生产瓶颈，存在一定刚性需求；④凭借工程师红利、政策鼓励、运营效率领先、一体化平台体系，中国优势显著且持续扩大，是全球外包产业转移的最佳落足点； 3）投融资：①据动脉网数据，2021年全球医药投融资+32%，国内+26%；②我们认为医药生物投融资具有一定的周期波动，但整体呈螺旋上升趋势；③历史上看国内头部CRO、CDMO公司营收增速同投融资相关性有限，当前可淡化投融资对行业景气度的影响； 4）研发投入：①据Citeline数据，2021年国内外研发管线持续高增，全球+8.8%，国内+31.1%；②研发管线单个变量对板块影响有限；③全球及国内研发投入有望随着创新疗法占比的持续提升而快速增长； 5）转移趋势：①2020年头部CRO、CDMO公司海外收入全球市场规模占比提升至3.9%（+1.2pp），呈持续提升趋势；②前端管线数量全球占比较高，后端项目占比低但价值高，随着项目持续推进，全球产业链转移趋势有望加速。 展望未来：景气有望持续，CDMO及临床CRO有望迎来业绩提速期。1）CDMO：“前端导流+后端延伸”逻辑加速兑现，大订单夯实业绩确定性，头部公司产能加速扩容，CDMO增长有望提速；2）CRO：新签订单持续高增，随着临床前CRO项目向下游传导，临床CRO有望迎来高速增长期。 投资建议：长坡厚雪的优质赛道，一体化平台“前端导流+后端延伸”商业模式加速收获，持续看好综合性“龙头白马”药明康德、药明生物、康龙化成、“专精特新”细分赛道龙头昭衍新药、药石科技、成都先导及不断加速成长的九洲药业、博腾股份、美迪西、诺泰生物等。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发失败风险、汇率波动风险、环保和安全生产风险、数据样本存在一定筛选，或与实际情况存在偏差的风险 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《CRO、CDMO行业专题5：回顾2021，展望2022，从5个方向探讨行业景气持续性》 发布时间：2022年2月21日 报告作者：祝嘉琦 中泰医药首席S0740519040001 研究分享 ►【医药-凯莱英(002821)】祝嘉琦：再签大订单，夯实主业提速预期 事件：2022年02月20日，公司公告同海外客户就一款累计合同金额约35.42亿元的小分子创新药签订了2022年供货合同，目前该合同已经生效。 再次签约大订单，为主业提速增长夯实基础。该订单为公司自2021年11月17日30.3亿元（4.8美元、按2022年2月20日离岸汇率6.32计算）及2021年11月29日27.20亿元后又一重大签约合同，供货时间为2022年。截止2022年2月20日，三个大订单合同累计金额达92.92亿元。我们认为此次订单成功落地不仅有望增厚2022年业绩，而且反映了公司在小分子CDMO领域的综合竞争优势（质量、效率、成本等等），凭借大订单经验的不断累积，后续公司在大订单获取上有望赢得优势。 产能加速扩张，小分子CDMO有望提速。凭借领先的连续流化学、酶催化等技术优势，公司承接了大量临床前至商业化小分子CDMO项目，其中后期临床及商业化项目中有17个预计为超10亿美元重磅品种，此次大订单续签更加凸显业务需求旺盛。为满足供应需求，公司加速扩充产能，2021H1公司产能约2979.8m3（+24.2%），下半年及明年预计在天津、敦化、镇江等地区释放新产能，2021、2022年底产能有望分别达4369.8m3（+56.1%）、 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 5869.8m3（+34.3%），2021H2预计新增约1390m3，释放节奏加速，有望驱动小分子CDMO加速增长。 多领域、全产业链持续布局，有望带来增长新动能。凭借小分子业务多年积累的客户基础、技术底蕴和运营平台管理体系，公司自建化学合成大分子、生物工程、制剂及生物大分子CDMO平台，并购冠勤医药、医普科诺整合临床前及临床CRO业务，为客户提供全流程一体化外包服务。随着新业务领域持续发力，有望为公司不断贡献新的增量。 盈利预测与投资建议：根据公司新签订单概况，我们调整公司盈利预测，我们预计2021-2023年公司收入45.83、87.81、106.01亿元（调整前41.18、53.72和69.75亿元），同比增长45.52%、91.59%、20.72%（调整前30.73%、30.47%、29.83%），归母净利润10.58、20.53、24.63亿元（调整前9.70、12.90和17.11亿元），同比增长46.53%、93.99%、20.00%（调整前34.38%、32.96%、32.66%）。考虑公司处于创新药研发生产外包高景气优质赛道，且凭借技术等综合优势成为国内CDMO领导者，引领行业快速增长，有望享受估值溢价。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《凯莱英(002821)：再签大订单，夯实主业提速预期》 发布时间：2022年2月21日 报告作者：祝嘉琦 中泰医药首席S0740519040001 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦