宏观周报：俄对外战争与油价见顶：历史的巧合还是必然？

1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·宏观研究·宏观周报 宏观周报20220215 [Table_Main] 俄对外战争与油价见顶：历史的巧合还是必然？  俄罗斯与乌克兰战争爆发后油价会见顶？这一问题从现在来看似乎有些不合时宜，毕竟自2022年2月以来，随着市场对于俄乌爆发战争的担忧持续发酵，布伦特一路飙升已逼近100美元的关口。鉴于全球的原油供应继续落后于需求强劲增长的步伐，一旦战争爆发，不少外资机构（如美银和摩根大通）预期布伦特油价将升破120美元。  然而，半个世纪以来，每当俄罗斯对周边国家发动军事战争，我们确实可以看到油价的见顶。从1970年以来的历史来看，俄罗斯（1991年之前为苏联）一共发动了5次较大规模的战争，除了1994年和1999年两次对俄罗斯联邦内的车臣战争，其余的三次对周边国家的战争均见证了油价在每一轮大牛市中的见顶（图1）。  我们不妨先来看看国际油价在这三次战争前后的走势：  1979年苏联入侵阿富汗：1979年12月24日-26日，苏联军队8万人在阿富汗边境集结完毕，于12月27日发动了长达10年的入侵阿富汗战争。在这场战争之前，国际油价经历了一轮暴涨，从1978年的初的12.66美元涨至1979年11月的40.75美元，涨幅高达222%，然而，国际油价在苏联入侵阿富汗的当月见顶，在随后的一年内回调了69%，尽管而后又有所反弹。  2008年俄罗斯格鲁吉亚战争：2008年8月8日正值北京奥运会的开幕，但俄罗斯在这一天出兵南奥塞梯境内，与格鲁吉亚展开正面交火。在这场战争之前，国际油价刚刚在2008年7月创下147.5美元的本世纪新高。虽然战争仅持续了10天，但国际油价正是从战争的当月开始，见证了金融危机下的最猛烈下滑。  2014年俄罗斯吞并克里米亚：2014年3月18日，俄罗斯军队渗入克里米亚境内，结合信息网络战，以兵不血刃的方式吞并了克里米亚，震惊西方世界。虽然这期间国际油价受到的影响有限，布伦特油价自2013年6月以来一直在100美元之上高位震荡，但克里米亚事件后，国际油价已经是强弩之末，不久便在欧佩克的价格战下开始暴跌。  以上复盘表明国际油价确实在俄罗斯对外战争的前后见顶，我们认为这并非偶然。  首先，作为产油大国，油价上涨壮大了俄罗斯的国力，这也正是其选择在油价高企时对外出兵的基础。比如1979年和2008年这两次战争前的一年，俄罗斯（前苏联）的GDP增速分别为13.8%和8.5%，均为每一轮经济复苏的高点。  其次，作为主要的原油消费国，油价高涨加剧了西方国家的通胀，容易引发国内民众对政府的不满，从而降低了俄罗斯出兵的外部阻力。以美国为例，在1979年和2008年这两次战争前，美国的国内通胀（CPI同比）分别为12.6%和5.6%，通胀的高企打击了美国的消费者信心，而由于民众对政府治理的不满，时任美国总统的支持率也处于任内的低点。  但物极必反，油价和高通胀既侵蚀了西方国家的消费需求，而国内选民的不满也会倒逼民主政府向欧佩克施压。这也是为什么上述每一次俄罗斯对外战争后，无论是需求的崩塌，还是供给的释放，原油市场都会经历一场剧烈的出清，尽管其中往往也会叠加外部事件的冲击。  2022年以来乌克兰局势与历史存在诸多相似之处：油价的大涨已经令美欧国家的高通胀雪上加霜，而伴随着消费者信心的走低，拜登上任以来的支持率正持续创新低。因此，在高通胀的不可承受之重之下，抑制油价的上涨越来越需要一个外部的催化剂，我们预计一旦俄罗斯对乌克兰开战，将再一次见证这一轮油价上涨的顶点。从全年来看，100美元以上的油价并不会持续太久。  风险提示：疫情扩散超预期，政策对冲经济下行的效果不及预期 证券分析师 陶川 执业证号：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn [Table_Report] 1、《宏观周报20220211：美联储：历次加息50bp发生了什么》2022-02-11 2、《宏观月报20220211：信贷超预期，央行还会继续宽松吗？》2022-02-11 3、《宏观月报20220210：美国1月通胀六问六答》2022-02-10 4、《宏观周报20220209：基建发力后谁接棒？》2022-02-09 5、《宏观周报20220207：三组数据透视虎年春节“成色”》2022-02-07 [Table_Author] 2022年02月15日 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观周报 图1：历史上当俄罗斯发动与周边国家战争时，国际油价往往见顶 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 020406080100120140197419801986199219982004201020162022布伦特油价1979年12月苏联入侵阿富汗2008年8月俄罗斯格鲁吉亚战争2014年3月俄罗斯吞并克里米亚美元/桶 3 / 3 免责及评级说明部分 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn