2月14日券商板块大跌点评：“深蹲”正是配置时

券商大跌由东财带动，个股因素是主因。东财转债强赎期将至，转股余额巨大、正股抛压严重；新发基金遇冷，东财基金代销业务承压； 券商板块中东财估值最高，易受创业板调整影响。 风险释放，券商板块配置逻辑未变。慢牛行情演绎至今，低估潜力板块中券商性价比最高；券商板块估值处于底部区域，板块上涨空间依然充裕；财富管理与资本市场改革推进，券商基本面优秀。 观点总结：短期调整不改配置价值。我们认为券商板块大跌个股因素是主因，券商板块的配置逻辑并未出现变化。我们仍然看好券商板块的配置价值，建议底部积极配置。 风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。 配置研究-事件点评 1.券商大跌由东财带动，个股因素是主因 2022年2月14日券商板块出现大幅调整，证券公司（399975）下跌37.19点，跌幅4.51%，其中东方财富贡献了整个板块下跌点数的41%。今日券商板块大跌是由权重股东方财富带动的，个股因素是主因，东财暴跌主要因素有如下3点。 1.1.东财转债强赎期将至，转股余额巨大、正股抛压严重 2022年2月12日，东方财富发布了可转债（东财转3）第十次赎回实施提示性公告：截至2022年2月28日收市后仍未转股的“东财转3”，公司将按照100.18元/张的价格强制赎回；“东财转3”停止交易时间可能提前，若可转债流通面值少于人民币3000万元时，公司发布公告三个交易日后可转债将停止交易。 截至2022年2月13日，“东财转3”未转股余额为120.83亿元，按照2022年2月11日正股收盘价计算，潜在转股规模达164亿元，新增正股规模巨大、抛压严重。 1.2.新发基金遇冷，东财基金代销业务承压 2022年1月，市场共有166只非货币新基金发行，合计募集规模1670亿元，单只平均发行规模仅10.06亿份，相较21年1月募集规模下降82%，相较21年12月募集规模下降43%。新发基金无论规模还是只数同比环比均大幅下降。 2022年2月12日，中银国际证券发布《关于中银证券国证新能源车电池交易型开放式指数证券投资基金合同不能生效的公告》。公告称，截至2022年2月11日募集期限届满，本基金未能满足《基金合同》规定的基金备案的条件，《基金合同》不能生效。 东方财富旗下天天基金网是国内领先的基金销售平台，由于近期新发基金只数与规模均不理想，东方财富基金代销业务承压，市场投资者对基金代销业务前景出现担忧。 1.3.券商板块中东财估值最高，易受创业板调整影响 2021年12月开始，创业板指开始大幅调整，截至2022年2月11日收盘，创业板指下跌21.43%，而同期创业板权重股东方财富仅调整8.40%。 截至2022年2月11日收盘，东方财富的PB为8.29，PE为43.20。券商板块的PB中位数为1.51，PE中位数为22。在券商板块中东方财富的PB为板块最高，PE处于87.5%分位数。综合来看，券商板块中东方财富估值最高，且作为创业板权重股更易受创业板调整影响补跌。 配置研究-事件点评 2.风险释放，券商板块配置逻辑未变 2.1.慢牛行情演绎至今，低估潜力板块中券商性价比最高 本轮牛市（2019年）启动以来，券商、采掘、装饰等低估潜力板块超额增速与业绩成长性比较高。其中，券商板块业绩成长性最高：券商板块净利润增长120%；有色金属板块净利润增长85%；采掘板块净利润增长55%；建筑材料板块净利润增长54%；建筑装饰板块净利润增长37%； 轻工制造板块净利润增长30%；钢铁板块净利润增长15%。 在这些行业板块当中，券商板块受益于政府大力发展资本市场、鼓励直接融资的战略政策以及居民财富管理业务需求的发展，行业基本面和市场预期相对较好。总体上，我们认为券商板块的估值性价比、业绩成长性和基本面预期都比较好，是当前市场上最有潜力的低估绩优板块。 2.2.券商板块估值处于底部区域，板块上涨空间依然充裕 动态估值布林带显示，券商板块估值依然处于较低水平。以证券II（申万二级行业）为例，目前（2022-02-14）券商板块的PE- TTM 为18.50，依然处于估值中枢1倍标准差以下的估值底部区域；PB为1.56，依然低于估值中枢。从2014-07-01以来的历史百分位来看，PE- TTM 处于17.75%分位，PB处于13.53%分位。由此可见，券商板块估值依然处于相对较低水平，尚待进一步修复。 图1：动态估值布林带显示，券商板块估值依然处于底部区域 配置研究-事件点评 参考历次牛市行情，当前券商板块上涨空间依然充裕。在2005-2007年、2008-2009年、2014-2015年3轮牛市当中，上证指数的涨幅分别达到了501.01%、95.93%、151.47%，其中，券商板块作为“执牛耳者”，其区间涨幅远超大盘指数，分别达到了2072.91%、111.82%、239.28%。而在当前慢牛行情中，券商板块目前的区间涨幅只有40.49%，相比历次牛市，上涨空间非常充裕，因此我们依然看好券商板块后市行情。 表1： 参考历次牛市行情，当前券商板块上涨空间非常充裕 2.3.财富管理与资本市场改革推进，券商基本面优秀 两市成交活跃，成交金额自2018年日均3688亿逐年抬升至日均万亿左右。2022年至今两市日均成交额相比2018年增长175%，相比2019年增长97%，相比2020年增长36%。 居民财富管理需求提升，推动券商经纪、资管业务快速增长。受房住不炒与资管新规政策影响，在国家大力发展资本市场的环境下，居民对于权益类资产的配置需求明显增加，带动了券商经纪、资管业务的快速发展，由此也能促进融券、衍生品等机构业务的发展。 资本市场改革推进，推动券商业务种类与业务空间扩容。设立科创板并试点注册制标志着资本市场改革正式启动，是资本市场支持高科技企业的制度创新和战略举措；创业板改革是完善多层次资本市场的重要举措； 北交所开市是服务中小创新企业的重要助力。随着本轮资本市场改革的深入推进，券商的业务种类和业务空间将进一步提升。 场外衍生品业务快速发展，助力券商机构业务快速增长。近年来，券商场外期权、收益互换等业务发展迅猛。机构化进程超预期到来的客需型业务的快速发展带动券商金融资产增长，是推动券商金融资产规模扩张、投资收入提升的重要原因。 3.观点总结：短期调整不改配置价值 我们认为券商板块大跌个股因素是主因，券商板块的配置逻辑并未出现变化。我们仍然看好券商板块的配置价值，建议底部积极配置。 风险提示 量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。 配置研究-事件点评 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。 在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 评级增持 说明 1.投资建议的比较标准 相对沪深300指数涨幅15%以上 投资评级分为股票评级和行业评级。 谨慎增持 相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 股票投资评级 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5% 减持 相对沪深300指数下跌5%以上 2.投资建议的评级标准 增持中性减持 明显强于沪深300指数基本与沪深300指数持平明显弱于沪深300指数 报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。 行业投资评级 国泰君安证券研究所 上海 深圳 北京 地址 上海市静安区新闸路669号博华广场20层 深圳市福田区益田路6009号新世界商务中心34层 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心南楼18层 邮编电话 200041 518026 100032 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com