18年业绩预增35%-60%符合预期，中长期在灵工业务驱动下潜力可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 18年业绩预增35%-60%符合预期，中长期在灵工业务驱动下潜力可期 ■事件：科锐国际发布18年业绩预告：①18全年归母净利预计1.00~1.19亿元，同比增长区间为35%~60%；扣非业绩同增26%~51%；18年并表investigo的业绩增长约800万元；非经常性损益约1270万元，同比增多821万元，主要系政府补贴增多所致。②18Q4归母净利预计同比-52.63%~+53.50%，主要系单四季度业绩占比较小因此区间波动范围大（17Q1-3占全年业绩77%）。 ■点评：公司18年业绩预增公告，继续验证公司在灵工业务业务高增长、以及中高端人才访寻业务内生品类及区域扩张带动下的高成长性。我们预计公司18全年业绩在1.10~1.19亿元的上区间概率较大（同增48-60%）；18Q4单季度看，预计灵工业务有望继续高成长，但由于单四季度公司为扩展品牌影响力及市场营销等项目开支较多，或一定程度上拖累Q4单季度业绩，但并不影响公司长期逻辑。 ■公司核心逻辑：国内灵活用工行业迎来大发展，技术+外延推动下民营灵工龙头高增可期！①行业层面：国内目前灵工渗透率仅约1-2%（不含劳务派遣），对比发达国家平均约25%的渗透率仍处发展初期。未来在国内企业对灵工接受度提升+政策催化带来用人合规成本提升+招全职工的风险博弈+第三产业比重提升带动下，预计国内的灵工市场未来8年的CAGR约23%，市场空间有望从2017年的319亿元增长至2025年的1661亿元。②公司层面：科锐为国内灵工的民营龙头，未来在“一体两翼”技术推进+外延并购持续扩容带动下，灵工领先优势有望扩大，实现高于行业的业绩增速。猎头业务则在横向区域扩张、纵向细分领域拓展带动下，继续实现逆势成长。③对标海外：人服企业在技术+并购驱动下，国外成熟市场中灵工龙头的市占率往往能达到6%~9%，而国内目前市场分散，公司作为龙头之一，在国内市占率约2%，且灵工顾问人数仅日本Recruit的0.45%，未来成长提升空间巨大，继续推荐！ ■投资建议：买入-A投资评级。国内灵活用工和中高端人才访寻行业潜力可观，叠加19年investigo的并表增量，公司业绩高增长可期。预计公司2018-20年归母净利1.11亿元/1.67亿元/2.38亿元，对应增速49%/51%/42%，EPS分别为0.62/0.93/1.32元，考虑到公司处于行业领先地位且为A股人力资源稀缺标的且灵工业务发展持续向好，6个月目标价为36.00元。 Table_Tit le 2019年01月30日 科锐国际（300662.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 商务服务业 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 36.00元 股价（2019-01-29） 28.05元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,049.00 流通市值（百万元） 2,541.55 总股本（百万股） 180.00 流通股本（百万股） 90.61 12个月价格区间 18.35/32.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.01 18.76 38.1 绝对收益 5.45 18.2 8.89 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 Tabl e_Repor t 相关报告 科锐国际：18Q3扣非业绩+64%好于预期，灵活用工带动下主业高成长且长期空间大/黄守宏 2018-10-31 科锐国际：灵活用工收入大幅增长，中报业绩符合预期/黄守宏 2018-08-29 科锐国际：全球化扩张再下一城，民营龙头崛起在即/黄守宏 2018-05-17 科锐国际：业绩延续高成长，人力龙头长期空间可期/黄守宏 2018-02-28 -49%-38%-27%-16%-5%6%17%28%201 8-01201 8-05201 8-09科锐国际 综合 创业板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■风险提示：人力资源竞争加剧，人力资源成本上升，宏观经济波动等。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 868.1 1,135.1 2,097.9 3,630.2 5,186.8 净利润 61.5 74.3 111.0 167.0 237.7 每股收益(元) 0.34 0.41 0.62 0.93 1.32 每股净资产(元) 1.63 3.47 4.01 4.86 6.03 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 82.0 67.9 45.5 30.2 21.2 市净率(倍) 17.2 8.1 7.0 5.8 4.7 净利润率 7.1% 6.5% 5.3% 4.6% 4.6% 净资产收益率 21.0% 11.9% 15.4% 19.1% 21.9% 股息收益率 0.0% 0.3% 0.1% 0.3% 0.6% ROIC 101.3% 75.2% 99.6% 41.3% 26.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司动态分析/科锐国际 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 868.1 1,135.1 2,097.9 3,630.2 5,186.8 成长性 减:营业成本 663.1 880.1 1,714.7 3,048.2 4,397.9 营业收入增长率 18.5% 30.7% 84.8% 73.0% 42.9% 营业税费 14.5 7.7 14.3 18.2 25.9 营业利润增长率 -8.8% 50.4% 40.9% 43.5% 37.7% 销售费用 38.9 48.9 101.3 156.1 202.3 净利润增长率 -6.5% 20.8% 49.3% 50.5% 42.3% 管理费用 78.9 94.6 132.6 206.9 274.9 EBIT DA增长率 -8.8% 43.2% 42.3% 44.8% 36.6% 财务费用 -1.7 -3.9 -5.8 -4.3 -4.8 EBIT增长率 -9.6% 44.4% 44.7% 46.3% 38.2% 资产减值损失 1.8 2.0 1.0 0.8 2.0 NOPLAT增长率 -13.0% 56.5% 42.0% 47.1% 38.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 110.8% 7.2% 254.6% 114.4% 18.1% 投资和汇兑收益 -0.0 0.5 14.0 16.5 15.5 净资产增长率 18.3% 111.7% 17.1% 21.9% 23.7% 营业利润 72.6 109.2 153.9 220.9 304.1 加:营业外净收支 15.8 3.6 10.0 13.7 15.8 利润率 利润总额 88.3 112.8 163.9 234.5 319.9 毛利率 23.6% 22.5% 18.3% 16.0% 15.2% 减:所得税 24.8 27.3 38.4 53.9 73.6 营业利润率 8.4% 9.6% 7.3% 6.1% 5.9% 净利润 61.5 74.3 111.0 167.0 237.7 净利润率 7.1% 6.5% 5.3% 4.6% 4.6% EBIT DA/营业收入 8.6% 9.5% 7.3% 6.1% 5.8% 资产负债表 EBIT /营业收入 8.2% 9.0% 7.1% 6.0% 5.8% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 190.6 510.2 341.1 290.4 414.9 固定资产周转天数 3 2 1 0 0 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 19 23 38 60 63 应收帐款 250.1 308.7 613.8 1,106.0 1,324.6 流动资产周转天数 177 207 158 122 114 应收票据 - - 0.3 0.1 0.3 应收帐款周转天数 88 89 79 85 84 预付帐款 14.3 17.7 31.0 66.3 75.3 存货周转天数 存货 - - - - - 总资产周转天数 202 230 170 129 118 其他流动资产 10.5 4.4 8.8 7.9 7.0 投资资本周转天数 32 35 44 63 65 可供出售金融资产 - 10.0 3.3 4.4 5.9 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 1.9 4.1 4.1 4.1 4.1 ROE 21.0% 11.9% 15.4% 19.1% 21.9% 投资性房地产 - - - - - ROA 12.1% 9.3% 11.8% 11.8% 13.1% 固定资产 6.2 8.4 5.8 3.2 2.3 ROIC 101.3% 75.2% 99.6% 41.3% 26.6% 在建工程 - - - - - 费用率 无形资产 8.9 10.1 8.0 6.0 4.0 销售费用率 4.5% 4.3% 4.8% 4.3% 3.9% 其他非流动资产 43.6 49.2 46.1 42.0 41.7 管理费用率 9.1% 8.3% 6.3% 5.7% 5.3% 资产总额 526.1 922.8 1,062.5 1,530.4 1,880.1 财务费用率 -0.2% -0.3% -0.3% -0.1% -0.1% 短期债务 - - - 9.5 31.5 三费/营业收入 13.4% 12.3% 10.9% 9.9% 9.1% 应付帐款 23.7 33.5 78.3 121.3 165.5 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 41.6% 29.6% 28.4% 39.4% 39.0% 其他流动负债 179.7 223.6 208.0 224.8 248.0 负债权益比 71.3% 42.0% 39.7% 65.0% 63.9% 长期借款 - - - 231.6 272.4 流动比率 2.29 3.27 3.48 4.14 4.09 其他非流动负债 15.7 15.7 15.5 15.6 15.6 速动比率 2.29 3.27 3.48 4.14 4.09 负债总额 219.0 272.9 301.7 602.8 733.1 利息保障倍数 -41.09 -26.51 -25.53 -50.34 -62.29 少数股东权益 13.8 25.1 39.5 53.1 61.7 分红指标 股本 135.0 180.0 180.0 180.0 180.0 DPS(元) - 0.08 0.04 0.08 0.16 留存收益 157.5 444.3 541.2 694.5 905.3 分红比率 0.0% 20.1% 6.7% 8.9% 11.9% 股东权益 307.0 649.9 760.8 927.5 1,147.0 股息收益率 0.0% 0.3% 0.1% 0.3% 0.6% 现金流量表 业绩和估值指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2016 2017 201