有色金属锂行业深度研究：拥抱电动车的星辰大海

锂行业首次覆盖，给予“增持”评级。受益于新能源汽车和储能需求爆发，锂行业需求未来有望维持30%以上的复合增速。2022年锂行业供需矛盾依然突出，且供需缺口在于扩产速度较慢的资源端，看好锂价高位及其持续性。重点推荐资源自给率高、成长性强的标的，包括坐拥全球最优矿山资源的天齐锂业（002466.SZ）、中长期通过调整锂原料结构实现降本提升利润的赣锋锂业（002460.SZ）、国内和海外有资源增储规划，产能未来有扩张的盛新锂能（002240.SZ）等。 电动车渗透率快速提升，锂作为上游不可或缺的原材料，行业与公司有望充分享受快速扩张带来的量价齐升。碳中和时代背景下，以电动车为代表的的绿色出行成为减碳重要支撑。中、美、欧政府密集出台新能源汽车支持政策，2021年全球电动车有望突破600万辆，渗透率达8%。锂在各种动力电池中都是不可或缺的原材料，且占比稳定，需求增速最快。目前全球锂供给主要来自澳洲、南美，以全球锂企现有产能规划来看，供给增长难以匹配需求增速。预计到2025年，全球锂实际供给/需求分别为161.5万吨LCE/171.1万吨LCE，维持供需紧张态势。 2022年锂行业依然供不应求，看好锂价维持高位及其持续性。据我们统计，在完全不考虑2021年去库存的情况下，2022年全球锂总供给量约76.3万吨LCE，增量19万吨LCE。考虑到供给增量大多来自海外，在新冠疫情和海外用工、技术等种种因素下，有供给不达预期可能；而下游需求继续大幅扩张，根据电池终端和中游材料的排产，以及考虑到中下游1-3个月备货周期，预计全球对锂的总需求合计约79.9万吨LCE，同比增长约35%。锂行业供需缺口继续，锂价有望全年维持高位。 锂价本轮上涨的缺口在于资源端，从根本上决定本轮锂价上涨的持续性。与2016-2017年锂价上涨周期不同的是，本轮锂价上涨的主要供给缺口来自资源端，冶炼端扩产周期在1年以内，矿山扩产周期在2-3年，盐湖扩产周期在3-5年。从目前全球锂企的资本开支规划来看，2020年由于锂价超跌带来全球锂企资本开支大幅下滑，2021年锂价转好，锂企资本开支陆续增加，但由于资源端扩产较慢，实际产能投放仍需较长时间，这也从根本上决定了本轮锂价上涨的持续性。 风险提示：新能源汽车增速不及预期。 1.需求端：星辰大海，成就“锂”想 1.1.电动车：渗透率快速提升的黄金赛道 1.1.1.绿色出行成为全球“碳中和”重要抓手 全球“碳中和”已是大势所趋。根据UNFCCC官网发布的《国家自主贡献分析报告》，至2021年11月，已经有164国提交国家自主贡献方案，多数国家以2050年为实现碳中和的目标年份。过去一年间，中国“碳中和”相关政策亦密集发布。2020年9月，习近平主席在联合国大会一般性辩论上宣布，中国“二氧化碳排放力争2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”；2021年10月，中共中央、国务院印发《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》，全国碳中和总体部署出台。 图1：全球“碳中和”已是大势所趋 交通运输领域碳排放量举足轻重，绿色出行成为减碳重要举措。据国际能源署IEA数据显示，2020年全球碳排放量最大的领域为能源发电与供热、交通运输、制造业与建筑业，分别占比43%、26%、17%。绿色出行是指出行方式不产生额外碳排放，此类方式包括公共交通、行走、自行车、电动自行车和纯电动汽车等。随着动力电池成本成本降低、性能提高，在交通领域推进电动化这一碳中和技术路径已经较为清晰、可行。 图2：2020年全球碳排放来源 请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源汽车得到海内外政策大力支持。（1）国内方面，对新能源汽车这一战略性新兴产业给予大量政策支持。2020年11月，国务院印发了《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》，提出“到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%左右、纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，燃料电池汽车实现商业化应用”等目标。并给予购车补贴、加强充电、换电基础设施等配套政策支持。 表1：中国新能源汽车政策一览，国家积极推动新能源产业发展 （2）海外方面，欧盟力求2035年实现汽车“零碳排放”，欧洲多国出台新能源汽车相关政策，刺激新能源汽车消费。2021年7月，欧盟委员会公布了一项名为“Fit for 55”的立法法案，旨在使欧盟能够实现其减排目标，即到2030年温室气体排放量相较1990年至少减少55%，并力求2035年实现汽车“零碳排放”。英国、德国、法国、荷兰和希腊先后出台一系列有关新能源汽车购买补贴和配套充电设施建设的政策，各国普遍对新能源汽车消费给予大量补贴，以鼓励新能源汽车的销量增长。 表2：欧洲国家给予电动车消费大量补贴 1.1.2.2021年电动车销量喜人，迎来渗透率快速提升 2019年-2020年上半年，因补贴退坡和疫情影响，中国新能源汽车产量出现下滑。2019年受补贴退坡影响，中国新能源汽车产量首次同比减少； 全球新能源汽车增速亦有所放缓。2020年受疫情影响，2月中国新能源汽车产量仅1.0万辆，同比减少83%。 但从2020下半年开始，中国、欧洲电动车大超预期，共振向上。2020年7月份中国电动车产量同比增速回正，11-12月单月产销量已破20万，2021年11月，中国新能源汽车产量已突破45万辆，同比增长1.3倍，单月渗透率提升至17.8%。欧洲六国（英、法、德、意、挪威、瑞典）电动车销量合计16.7万辆，其中瑞典、德国、英国、法国电动车渗透率已经分别达到54%、34%、28%、23%，均创单月历史新高，电动化进程不断提速。 图3：2020年下半年开始，中国、欧洲电动车大超预期 未来几年仍是全球电动车渗透率提升的黄金时期。预计2021年全球新能源汽车销量有望突破640万辆，渗透率达到8%。预计到2025年，全球新能源汽车销量有望突破2300万辆，渗透率达27%。到2025年，新能源汽车处于渗透率提升的黄金时期。 图4：全球电动车渗透率有望快速提升 1.2.锂是电动车产业链不可或缺的原材料 锂位于电动车产业链上游，是所需的金属材料之一。锂电池电芯主要由正极材料、负极材料、电解液、隔膜和其他辅材（如铜箔等）组成。锂主要用于电池正极材料，后者是决定锂电池性能的关键材料之一，直接影响电池的循环寿命、安全性、成本等关键指标。目前动力电池用主流正极材料为磷酸铁锂和三元材料，钴酸锂和锰酸锂主要用于消费电子、充电宝、电动单车等其他领域。 图5：锂是电动车产业链不可或缺的金属材料 锂在上游金属材料中增速较快。电动车的高速增长，带动对上游资源品的需求确定性增强。若假设2020-2025年，电动车销量复合增速在48%（2025年电动车销量约2300万吨，渗透率约27%），锂行业有望维持37%的复合增速（其中碳酸锂32%，氢氧化锂47%），钴需求增速约15%，镍需求增速约7%。锂资源尤其是氢氧化锂需求增速更快。 图6：电动车高速增长，上游资源品增长确定性增强 在所有技术路线中，锂都是必需品，且占比稳定。目前动力电池主要技术路线为磷酸铁锂和三元材料。三元材料（目前常用的是镍钴铝酸锂NCA和镍钴锰酸锂NCM两种）在能量密度、体积容量和循环性能方面具有优势，使用金属材料包括锂、钴、镍（NCA使用铝）；而磷酸铁锂主要用碳酸锂而不是用镍、钴金属，具有成本相对低廉、安全性强的优势，在入门车型、电动公交和储能等领域集中应用。 图7：所有技术路线中锂都是必需品 1.3.锂：需求为锚，从“小金属”迈向“大金属” 过去十年间，锂的需求结构已从传统行业为主转向锂电池拉动。锂因其优异的物理化学特性广泛用于陶瓷、玻璃、冶金产品添加剂等，过去锂电池特别是动力电池尚未发展之时，锂主要用于传统行业。据天齐锂业招股说明书，2010年锂下游需求中锂电池占比27%，润滑脂、陶瓷、釉料等传统行业需求占比73%；2010年以来，随着消费电子、电动车行业的蓬勃发展，到2020年，传统行业需求占比已下降至31%，动力电池、消费电池、储能电池需求占比分别达到37%、29%、3%；我们预计到2025年，随着电动车渗透率快速提升和储能行业发展，需求占比有望达到63%、15%，传统行业需求占比将继续下降，约为8%。 图8：2010年锂主要用于润滑、陶瓷等传统行业 图9：2020年锂行业需求中半数以上来自电池 图10：2025E锂行业90%以上为电池需求 电动车成为锂行业需求增长主要动力。据我们测算，2020年全球电动车销量325万辆，对锂行业需求约10.9万吨LCE，预计到2025年，全球电动车销量有望达到2300万辆（对应渗透率约27%），动力电池装机量达到1187GWh，对应锂需求约为90.6万吨LCE，需求规模增长接近10倍。 表:3:预计2025年动力电池对锂需求有望达到90万吨LCE 需求-动力电池 2020 325 137 23 114 10.9 6.4 4.5 2021E 646 291 87 204 22.4 11.6 10.8 2022E 963 447 155 292 34.0 17.1 16.9 2023E 1342 643 242 400 48.4 23.5 24.8 2024E 1821 903 361 565 69.3 32.1 37.1 2025E 2336 1187 476 741 90.6 40.3 50.4 电动车数量（万辆） 动力电池装机量（GWh） 其中：磷酸铁锂（GWh）三元电池（GWh） 对应锂需求量（万吨LCE） 其中：碳酸锂（万吨LCE）氢氧化锂（万吨LCE） 数据来源：国泰君安证券研究 随着中国新能源电力占比提升，未来储能亦将带动部分锂需求。2020年全球新增储能容量约16GWh，其中锂电池储能13GWh，对应锂需求约1万吨LCE。若假设2025年新增储能容量在440GWh，其中锂电池储能容量307GWh，扣除15%损耗，则对应锂需求约为21.2万吨LCE，储能用锂年复合增速接近90%。 表4:预计2025年锂电池储能对锂需求有望达到21万吨LCE 随着3C产品电池续航要求提高，消费电池对锂需求仍将保持增长。消费电池对锂需求主要为钴酸锂，预计未来3C产品带电量提升将带动对锂需求。据我们测算，2020年，全球3C产品锂需求量约为8.7万吨LCE，预计到2025年，消费电池锂需求量将达到19.6万吨LCE。 表5:预计2025年消费电池对锂需求有望达到19.6万吨LCE 未来十年是锂行业高速发展的黄金十年，锂有望从“小金属”迈向“大金属”。2020年全球锂行业的需求约为30万吨LCE，我们预计到2025年，锂行业需求有望超过140万吨，年复合增速达37%，从“小金属”迈向“大金属”。 图11：锂行业市场规模预测，电池是主要需求带动 表6:2021-2025年锂行业需求拆分，储能电池增速最快 2.供给端：多点开花，中国企业积极抢滩 2.1.不同资源类型对应提锂路线有异 目前可经济开采的锂资源存在形式主要包括盐湖卤水、锂辉石、锂云母、锂黏土四种。全球锂资源矿床主要分为固体型锂矿和盐湖卤水型锂矿，其中固体型锂矿又分为伟晶岩型和沉积岩型，锂辉石、锂云母矿主要属于伟晶岩型，锂黏土矿属于沉积岩型。 （1）盐湖卤水：锂盐湖资源“固液相共存”，既包含盐类沉积固体矿藏，又包含卤水液体矿藏（液体矿又分为湖表卤水和晶间卤水），锂元素通常与钾、钠、镁、硼等多种元素共存，综合利用价值高；不同化学组成、不同镁锂比的盐湖对应不同提锂方式； （2）锂辉石：主要含锂为成分 Li2O ，锂资源品味较高。同时锂辉石提锂工艺成熟度高，产品品质好； （3）锂云母：原矿品位较低，多与其他金属伴生且含氟量较大。我国拥有亚洲储量最大的锂云母矿，资源丰富。属于在中国可以以较快速度进行开采的锂资源。 （4）锂黏土：具有分布广、储量大、品位尚可的特点。目前大规模应用正在起步。经济性、商业化