争做世界一流的仪器仪表民族品牌

国内电子电工仪表第一品牌，业绩增长内生驱动力充足。公司专注于测试测量仪器仪表的生产、研发和销售33年，现已发展成为国内电子电工仪器仪表龙头公司。公司持续加码仪器仪表领域布局，目前主要业务包括电子电工测试仪表、温度及环境测试仪表、电力及高压测试仪表、测试仪器等四大板块，产品广泛应用于电子、家用电器、机电设备、节能环保、轨道交通、汽车制造、5G新基建、新能源等多个领域。多项业务持续发力也为公司的业绩增长带来的强大的驱动力，2017-2020年公司营收和归母净利润四年复合增速为30.24/74.95%，保持快速增长。 后防疫红利期的业绩担忧逐步消散。公司长期成长逻辑逐步明确。2020年疫情影响下，公司防疫产品销量增长迅速，温度与环境业务的营收与利润大幅增长，2021年防疫红利期褪去，公司温度与环境收入受到较大波动，但刨除防疫产品收入进行比较，公司其他主营收入在2021年仍有望实现双位数增长，医用产品收入大幅下降而引起的业绩的担忧逐步消散，公司长期成长逻辑已然明确：1）电子电工产品稳步增长下，高压产品受益于特高压政策有望快速放量；2）公司在工业领域的红外热成像仪的持续发力是未来业绩增长亮点；3）通用电子测量仪器产品在产品结构和海外渠道双重改善后有望成为未来主要的利润增长点，打开公司成长天花板。 通用电子测量仪器行业困境与机遇并存，公司持续受益于国产替代。通用电子测量仪器行业目前以是德科技、泰克、力科、罗德与施瓦茨等为代表的欧美海外巨头占据绝对优势，其在高端产品核心专用芯片领域的研发优势是国内企业短时间内难以超越的。当前，由于美国高性能通用电子测试测量仪器对我国进行出口管制，以数字示波器为例，带宽到4GHz及以上之后市场上已经没有公开的技术和合适的商用芯片，而国外企业均使用自研芯片，其最高示波器带宽达100GHz以上。国内厂商产品仍以2GHz及以下的产品为主，和海外差距较大，因此长期看，国产替代是必然趋势。目前以普源精电、鼎阳科技和优利德为代表的国内厂商在高端产品，尤其是高端芯片的研发上持续投入，国产替代进程加速背景下，公司成长前景广阔，业绩释放动力强。 投资建议：我们预计2021-2023年公司实现营收8.25/10.78/13.75亿元，实现归母净利润1.17/1.65/2.25亿元，对应PE为26.7/18.9/13.9x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展进度不及预期、自主芯片研发进展不及预期、核心技术人员流失风险 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 前言 作为业内颇具影响力的仪器仪表上市公司，优利德从业务结构上看，兼具稳定性与成长性。公司自2021年初上市以来，由于外部因素扰动，业绩出现一定程度的波动，这也影响到了公司全年的市场表现，但我们认为，2021年下半年开始，公司主要业务的基本面情况出现明显的积极反转，市场之前对于公司的担忧已无需过度解读，整体来看，此前市场担忧可以总结为以下几点： 1）防疫产品2021年营收断崖式下跌。 公司防疫测温产品由于2020年疫情影响，对当年收入和利润贡献颇大，但作为外部因素驱动的业绩放量，本身不作为公司的业务发展的长期规划，随着疫情缓解，公司也在2021年将业务重心回归仪器仪表这一主业，电力电工和电力高压仪表收入已回归正常增长水平，其中，电力高压仪表中，公司的高压绝缘电阻测试仪作为公司新产品将为公司持续提供业绩支撑。整体看，除去2020年的医用温度产品收入后，2021年相比于2020年收入，仍有望保持一定幅度的增长，市场对于医用产品影响未来业绩这一观点其实无需过度担忧。 2）电力产品技术门槛较低，未来缺乏成长性。 公司电子电工和电力高压产品作为立身之本，实际上在全球行业的竞争中，公司的产品和技术颇具知名度和客户认可。电子电工产品仅就国内市场而言除了电网采购外，目前C端客户（家庭单位）的需求随着消费观念的转变而逐步向上，同时，电子电工仪表作为最基础的设备，在新能源领域是必备工具之一，新能源车生产/研发/维修端、光伏电站检测、电池相关检测均需使用，部分产品需要专门单独设计，对公司有着较高的研发能力要求，因此新能源产业的发展将对该行业需求产生积极影响，就电力高压而言，仅对于公司绝缘电阻测试仪产品看，目前电网基本以采购国外产品为主，高压产品需要较高技术门槛，公司目前产品技术已经取得较大突破，未来看替代动力十足。 3）仪器类业务毛利率偏低，未来业务是否放量存在不确定性。 目前国内通用电子测量仪器知名厂商以鼎阳科技、普源精电为代表，但实际上，优利德的产品在通用电子测量仪器行业也具备较高知名度。此前由于公司战略原因，仪器类业务并未得到充分重视，随着公司上市后，公司的研发重心已转移到仪器类产品上。公司毛利率偏低主要是海外渠道（欧美市场）还未完全搭建完毕，同时由于产品在海外的结算方式问题，以及产品结构尚未调整完成，影响了仪器类业务整体毛利率。考虑到22年公司海外渠道逐步完善，新产品的陆续推出，我们认为，不论是毛利率的提升还是未来产品的业绩放量，目前已经具备较强的确定性。 一、国内电子电工第一品牌，通用电子测量仪器行业领先 1.1专注测试测量仪器仪表33年，产品系列丰富且完备 公司多年来致力于测试测量仪器仪表的研发、生产和销售，自1988年成立以来，公司获得多项荣誉，积累了丰富的行业经验，33年来业务由仪表拓展至仪器类，并发展成为亚洲知名且规模较大的仪器仪表公司，2021年公司在科创板上市。目前公司的主要业务包括电子电工测试仪表、温度及环境测试仪表、电力及高压测试仪表、测试仪器等四大板块，产品广泛应用于电子、家用电器、机电设备、节能环保、轨道交通、汽车制造、冷暖通、建筑工程、5G新基建、新能源、物联网、大数据中心、人工智能、电力建设及维护、医疗防疫、高等教育和科学研究等领域。 图表1：公司发展历程 按照主营业务划分，公司主要产品分为电子电工测试仪表、测试仪器、温度及环境测试仪表、电及高压测试仪表4大类别产品线： 1）电子电工测试仪表：数字万用表、数字钳形表、电压及连续性测试仪、测电笔网络寻线仪等产品。主要用于电信号采集、测量、监控等，广泛应用于电子产品、电器产品、机电设备、轨道交通、汽车、矿冶石化设备等的研发、制造、安装调试、维修维护和教学科研等。 2）电力及高压测试仪表：绝缘电阻测试仪、接地电阻测试仪、电气综合测试仪、电能质量分析仪、钳形谐波功率计、漏电保护开关测试仪等。主要是为整个电网的输电、配电、送电、变电的关键电器设备进行测量、检修和维护，测量范围包括电气设备的绝缘、接地、电能、泄露等安规检测。 3）温度及环境测试仪表：产品主要包括红外热成像仪、红外测温仪及环境测试仪表等，主要包括以温度、湿度、风速、噪声、空气质量(TVOC，PM2.5）等物理现象为载体的测量以及对震动幅度、涂层厚度等无损检测。 4）测试仪器：包括实验系统综合测试平台、示波器、信号发生器、频谱分析仪、直流稳压电源和台式数字万用表等产品。主要以高频电压信号为测量主体，包括电子工程研发设计、通讯领域的信号采集、信号仿真等，应用于电子制造、通讯、高等教育及科研实验等领域。 图表2：公司主要产品展示 1.2业绩释放预计进入加速阶段，盈利能力有望持续优化 营收与净利润增速虽有短期因素扰动，但不改长期稳步提速趋势。2017-2020年，公司营收和归母净利润四年复合增速为30.24/74.95%，其中2020年受疫情影响，公司防疫类产品收入大幅增长，从而带动2020年营收与净利润大幅提升，但刨除短期因素来看，仅2017-2019三年，公司营收和净利润复合增速仍然能够保持16.08/39.30%的水平。 2020年防疫产品红利退潮后，公司业务战略转型迅速，除去防疫产品，其他主营业务2021年仍有望保持双位数增长，预计随着短期扰动因素在2021年的完全消化，2022年开始，公司各项业务将进入快车道，业绩将逐步进入加速释放阶段。 图表3：公司营业收入及增速（百万元） 图表4：公司净利润及增速（百万元） 电子电工仪表增速稳定，通用电子测量仪器类产品有望进一步放量。从收入结构上看，电子电工占公司整体营收比重最大，2019年和2020年分别占比58.72%、39.00%，从销量上看，电子电工测试仪表销量2020年533.1万台，占公司整体销量比例69.70%。 2020年受防疫产品销量大增的影响，温度与环境产品销量增长较快，但长期看，我们认为，仪器类产品的放量是不容忽视的，2020年仪器类产品销量9.48万台，较2017年的7.37万台快速增长，考虑到仪器类产品具备更高的附加值和更广阔的市场空间，预计仪器类产品的销量和收入体量将会进一步提升。 图表5：公司各项业务收入构成（百万元） 图表6：公司各产品销量（万台） 公司盈利能力持续提升，各产品线毛利率均保持稳步增长态势，仪器类产品盈利能力仍具备较大提升空间。公司毛利率和净利率均保持稳定增长态势，2020年毛利率和净利率分别为38.45/16.60%，2021年受原材料涨价、运费上涨、缺芯等多重因素扰动，虽然全年公司在主要产品上均有不同程度的提价，但仍受到一定程度压制，整体看，公司盈利能力仍将处于稳步增长趋势中。此外，电力高压产品毛利率为所有业务最高，2020年毛利率超过50%，而仪器类业务由于产品结构、渠道等因素影响，毛利率处于较低水平，随着未来公司在仪器类业务上的持续发力，该业务毛利率将具备较大提升潜力。 图表7：公司整体毛利率和净利率情况 图表8：公司各项业务毛利率水平变化 期间费用率稳步下降，战略重心调整后研发投入加大是必然趋势，公司资产状况良好亦能提供良好支撑。2017-2021年前三季度，公司期间费用率整体上保持稳步下降趋势，主要得益于公司销售体系的完备和管理的高效性。随着未来公司将战略重心逐步聚焦到仪器类业务上，专注于通用电子测量仪器的研发投入将持续增加，海外渠道的进一步完善也将一定程度增加公司的销售费用和管理费用，预计研发投入的增加未来将是必然趋势；此外公司2020年资产负债率仅为38.62%，2021年前三季度资产负债率17.80%，良好的资产结构将为公司未来在募资和资金使用上提供更高的自由度和储备性。 图表9：公司期间费用情况 图表10：公司资产状况良好 1.3稳定的股权结构更有利于公司决策的高效性 股权结构稳定，股权高度集中更利于公司进行高效决策。公司第一大股东为优利德集团有限公司，根据2021年3季报数据，洪佳宁、吴美玉、洪少俊、洪少林各自分别持有优利德集团有限公司25%股份，此四人通过协议明确了一致行动关系，共同拥有公司的控制权，系公司的实际控制人，截至2021年前三季度，优利德集团有限公司持股比例超过50%，为54.75%，同时，公司实际控制人通过优利德集团、珠海横琴拓利亚一期企业管理中心（有限合伙）、珠海横琴拓利亚二期企业管理中心（有限合伙）等能够控制的公司表决权比例59.38%，而在公司剩余股东名单中，其他股东持股比例均小于10%，因此，整体看，公司实控人股权集中，股权结构稳定，高管穿透持股亦展现出管理层对于公司未来发展长期看好，长期看，也有利于降低公司经营风险，保证决策的高效性，促进公司长期健康发展。 图表11：公司股权结构稳定 二、横跨多个百亿赛道，仪器行业国产替代加速进行时 公司作为仪器仪表行业的佼佼者，其产品线横跨包括电子电工仪表、电力及高压仪表、红外热成像仪、通用电子测量仪器等多个细分赛道，各细分赛道市场空间广阔，公司具备充足成长空间。 2.1电子电工市场增速稳定，新能源风向为行业需求注入新活力 全球市场规模稳步增长，海外品牌仍占据较大优势。电子电工测试仪器仪表是测量或检测电压、电流、功率、电阻、电导、电感、电容、频率等参数的仪器仪表，用于1000V电压及以下的场景，主要包括万用表、钳形表、测电笔、网络寻线仪等，用户群体为电子工程师、电子维修人员、专业电工、电器维修人员等，其中，万用表、钳形表是用量最大、