固定收益周报（国债）：节后移仓高峰，空头移仓压力长端或高于短端

1001201401601802002201031051071091111131151172021-04-062021-04-162021-04-262021-05-062021-05-162021-05-262021-06-052021-06-152021-06-252021-07-052021-07-152021-07-252021-08-042021-08-142021-08-242021-09-032021-09-132021-09-232021-10-032021-10-132021-10-232021-11-022021-11-122021-11-222021-12-022021-12-122021-12-222022-01-012022-01-112022-01-21中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2022-02-06 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|固定收益周报（国债） 节后移仓高峰，空头移仓压力长端或高于短端 摘要： 债市观点：当下来看，有几点相对确定的逻辑：其一，稳增长政策效果尚未明显显露，近期公布的1月PMI数据上看，经济预期仍然较弱，尤其是小型企业的生产积极性有待提高；其二，货币政策持续精准发力、靠前发力，着力稳增长，最起码在政策效果显露之前流动性环境依然友好；其三，稳增长诉求下财政节奏明显前置，同时，从近期公布的2021年财政数据上看，财政后置与蓄力现象明显，呈现“超收减支”的状态，为今年财政发力积蓄动能；其四，假期海外收紧预期进一步升温，尽管紧缩带来的恐慌阶段可能会减弱，但担忧仍然会持续对市场造成扰动。我们认为，当前市场矛盾更多是时间问题。建议维持中性操作，并结合当前收益率和基差处于低位，国债期货套保优势体现且套保成本不高，适当介入防御操作。 期市关注：从本轮移仓来看，我们认为T2203上空头移仓压力相对较大。理由是：其一，由于降息导致短端利率中枢下移，跨期价差中枢将有所上移，导致空头移仓成本提升；其二，由于后期存在市场调整以及基差走阔的机会，空头移仓的动力更高。同时，我们认为TF2203和TS2203移仓中，空头移仓压力会相对减小，反而多头移仓意愿可能会相对偏高一些。理由是：其一，由于整体曲线维持陡峭化状态，短端上多头移仓的动力要更高。其二，空头在高IRR的吸引力下，存在进入交割获取IRR收益的可能性。相反，2203合约存在基差优势并不明显，且CTD集中在流动性偏差的债券之上，因此，预计多头主动通过交割拿券的动力将下降。 操作建议：趋势策略：建议交易性需求维持中性。套保策略：收益率和基差处于低位，国债期货套保优势体现且套保成本不高，后期若基差走阔，套保存在收益可能。基差策略：关注中短期品种的IRR正套机会。基差做阔可转向06合约。移仓策略：T2203上空头移仓压力相对较大，TF2203和TS2203空头移仓压力会相对减小，反而多头移仓意愿会相对偏高一些。曲线策略：曲线以陡峭思路应对，但TF存在超涨风险，建议做陡适当规避TF合约。 风险因子：1）经济继续下滑；2）疫情反复；3）中美摩擦升温 受春节影响，本次移仓窗口期缩短，节后将进入移仓换月高峰期，多空博弈可能加剧。本次移仓，T2203上空头移仓压力相对较大，TF2203和TS2203空头移仓压力会相对减小，反而多头移仓意愿会相对偏高一些。 报告要点 中信期货固定收益周报（国债） 2 / 13 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、成交持仓：短端持仓累积，长端止盈旺盛 ....................................................................................................... 3 二、IRR：短端品种IRR偏高，预计空头有交割动力 ............................................................................................. 5 三、基差交易：基差走阔可转向06合约 ................................................................................................................. 7 四、跨期移仓：节后进入移仓高峰，空头移仓压力长端高于短端 ....................................................................... 9 五、跨品种价差：曲线陡峭逻辑延续..................................................................................................................... 11 六、套保成本跟踪 .................................................................................................................................................... 12 免责声明 .................................................................................................................................................................... 13 图目录 图表1： 主力、次主力合约成交量和持仓量 ........................................................................................................... 3 图表2： 主力合约前5大席位净持仓....................................................................................................................... 3 图表3： 所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比 ........................................................................................... 4 图表4： 主力、次主力合约CTD IRR与存单收益率（AAA） ................................................................................. 5 图表5： 主力合约活跃券IRR ................................................................................................................................... 5 图表6： 2206合约活跃券IRR .................................................................................................................................. 6 图表9： 主力合约活跃券基差................................................................................................................................... 8 图表10： 2206合约活跃券基差 ............................................................................................................................... 8 图表11： 主力合约跨期价差（当季－次季） ......................................................................................................... 9 图表12： 2203合约移仓进度 ................................................................................................................................. 10 图表13： 主力合约跨品种价差与期限利差 ........................................................................................................... 11 图表14： 国债到期收益率曲线（中债）与主力合约蝶式价差 ........................................................................... 11 图表15： 10年期国债期货空头套保成本跟踪 ...................................................................................................... 12 图表16： 5年期国债期货空头套保成本跟踪 ........................................................................................................ 12 图表17： 2年期国债期货空头套保成本跟踪 ........................................................................................................ 12 中信期货固定收益周报（国债） 3 / 13 一、成交持仓：短端持仓累积，长端