动态跟踪报告：业务整合促进工业板块进入快车道，内生外延深入布局IVD全产业链

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年1月25日 公司研究 业务整合促进工业板块进入快车道，内生外延深入布局IVD全产业链 ——润达医疗（603108.SH）动态跟踪报告 买入（维持） IVD综合服务商龙头，多维度拓宽护城河：润达医疗经过近20年发展，根据不同的政策环境背景，通过不断提升服务内容和服务模式，搭建了一个超百亿规模的院内检测服务平台，下游医疗机构客户超4000家，是IVD综合服务商龙头。近期公司通过内部业务整合及架构调整，进行了工业板块的整合升级，预期将进一步优化资源配置、提高工业板块业务的运营管理效率，成为推动公司业绩增长的重要一极。同时通过公司内部自主研发以及外部战略合作推动产品推陈出新，加速推动工业板块整体升级，拓宽企业护城河。 内部业务整合，工业板块自产产品进入快车道：近期，公司将旗下11家体外诊断产品自主研发生产类型的子公司股权并入杭州惠中诊断技术有限公司。在惠中诊断有限公司的统一管理下，共享品牌及销售渠道等资源，推动公司工业板块自产业务整体发力，全面开启工业板块自产业务崭新蓝图。同时，公司基于服务平台对下游客户的临床需求、痛点的了解，以及在市场洞察力和产品理解力上的优势，差异化布局一些IVD特色细分领域，满足客户特色化需求。已推出ARP-6465MD三重四级杆质谱仪，切入临床质谱蓝海市场；糖化产品和质控品国内领先，定位高端的第四代MQ-8000糖化血红蛋白仪即将上市，质控品也向基因测序、质谱等新领域拓展，同时借助公司渠道优势和服务平台优势，赋能自产产品，快速实现产品放量，使得自产产品进入发展快车道。 外部战略合作，深入布局体外诊断全产业链：近期公司外部战略合作动作频频，在IVD上游一些市场规模大，竞争激烈的领域，公司充分发挥产能、渠道平台和售后服务等优势，通过与上游技术实力强的公司展开战略合作，发挥双方的优势，提升产品的市场竞争力和市场份额。如近期重磅联手奥森多，加速在IVD产品市场特别是化学发光等领域的合作，预期会成为化学发光领域的有力参与者和竞争者；在深入布局体外诊断全产业链方面，公司先后与利德曼、太阳生物、上海儿童医学中心等企业及医疗机构签署战略合作协议，合作内容覆盖了多领域产品的开发、应用与推广，以全面实现供应链上下游资源共享共赢。在新赛道拓展方面，公司联合国资大股东拱墅国投共投微岩医学，布局基于NGS的精准医疗领域。 盈利预测、估值与评级：润达医疗作为IVD综合服务商龙头，我们看好公司工业板块整合以及内生外延的产品开发，但由于公司21年应收账款增长较为快速，且在22、23年公司有持续面临应收账款回款压力的可能性，预计公司会计提部分应收账款减值准备，进而影响公司部分利润，我们下调公司21-23 年EPS 预测至0.69/0.88/1.10 元，分别同比增长21.43%/27.37%/25.13%（原预测为0.76/0.97/1.21 元，分别下调9.2%/9.2%/9.1%），现价对应21-23年PE 为18/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：板块整合不及预期风险；合资公司经营不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,052 7,069 8,836 10,604 12,724 营业收入增长率 18.24% 0.24% 25.00% 20.00% 20.00% 净利润（百万元） 310 330 401 510 639 净利润增长率 18.15% 6.61% 21.43% 27.37% 25.13% EPS（元） 0.53 0.57 0.69 0.88 1.10 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.22% 10.30% 11.33% 13.01% 14.55% P/E 23 22 18 14 11 P/B 2.6 2.2 2.0 1.8 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-01-24 当前价：12.35元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 联系人：黎一江 liyijiang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.80 总市值(亿元)： 71.57 一年最低/最高(元)： 9.80/16.61 近3月换手率： 132.73% 股价相对走势 -20%-7%6%19%32%12/2003/2107/2110/21润达医疗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 7.68 16.48 18.80 绝对 4.79 12.45 4.81 资料来源：Wind 相关研报 21Q3业绩符合预期，核心业务稳健增长——润达医疗（603108.SH）2021年三季报点评（2021-10-28） 疫情下正增长不易，21年加速增长可期——润达医疗（603108.SH）2020年业绩快报点评（2021-04-07） 开启IVD服务3.0时代，服务型龙头崛起正当时——润达医疗（603108.SH）投资价值分析报告（2020-08-14） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 润达医疗（603108.SH） 目 录 1、 IVD综合服务商龙头，多维度拓宽护城河 ......................................................................... 3 1.1、 润达医疗是国内IVD综合服务商龙头 .................................................................................................... 3 1.2、 工业板块：架构调整业务整合、内生外延产品升级 ............................................................................... 4 2、 内部业务整合，工业板块自产产品进入快车道 .................................................................. 5 2.1、 深入洞察终端需求，自产产品推陈出新 ................................................................................................. 5 2.2、 内部业务整合，推动工业板块再上新台阶 ............................................................................................. 7 3、 外部战略合作，深入布局体外诊断全产业链 ..................................................................... 11 3.1、 联手奥森多，强强联合加速布局IVD产品市场 ................................................................................... 11 3.2、 携手多家公司，深入布局体外诊断全产业链 ........................................................................................ 13 3.3、 联合国资大股东共投微岩医学，布局精准医疗新赛道 ......................................................................... 14 4、 盈利预测、估值与评级 .................................................................................................... 14 5、 风险分析 ......................................................................................................................... 14 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 润达医疗（603108.SH） 1、 IVD综合服务商龙头，多维度拓宽护城河 1.1、 润达医疗是国内IVD综合服务商龙头 润达医疗成立于1999年，是一家立足华东、辐射全国的医学实验室综合服务商，公司通过自有综合服务体系向各类医学实验室提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务。服务覆盖了全国大部分的省市及地区，产品涵盖了IVD主要细分领域。目前已向数百家客户提供量身定制的整体解决方案服务，同时以体外诊断产品研发生产、医疗信息化系统开发、第三方实验室检测等产业链延伸业务为补充，形成独特的综合性IVD业务体系。 2021年前三季度公司实现营业收入67.73亿元，同比增长37.53%，主要系公司业务规模扩大，同时医院的常规诊疗活动和公司的各项业务逐步恢复常态化。2021年前三季度公司实现归母净利润3.26亿元，同比增长38.05%，主要系公司营业收入稳定增长。 图 1：2019-2021年各年前三季度公司营收（单位：亿元） 图2：2019-2021年各年前三季度公司归母净利润（单位：亿元） 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 商业板块以集约化业务/区域检验中心业务为主，工业板块快速增长。公司的主营业务主要分为商业板块和工业板块。 1）商业板块：包含IVD代理经销业务、集约化业务/区域检验中心业务、第三方实验室业务等三种服务模式，分别满足医院自主检验和外包检验的需求。商业板块中的核心服务型业务（集约化业务/区域检验中心业务），2021年上半年实现收入11.99亿元，同比增加43.5%。基于医院客户整体综合服务需求不断增强及公司丰富的项目落地经验，公司集约化客户及区域检验中心客户数不断提升，截至2021年上半年末，公司集约化/区检中心客户数达385家。 2）工业板块：包含IVD产品研发生产业务、医疗信息化业务。2021年上半年实现营收2.31亿元，同比增长50.71%，呈现高速增长态势。其中，IVD产品研发生产业务实现营收1.76亿元，同比增长65.33%；医疗信息化业务实现营收0.55亿元，同比增长17.64%。2021年上半年共获得9个产品注册证。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 润达医疗（603108.SH） 图3：2019-2021年各年上半年公司集约化/区检中心业务收入（单位：亿元） 图4：2019-2021年各年上半年公司工业板块业务收入（单位：亿元） -20%-10%0%10%20%30%40%50%024681012142019H12020H12021H1集约化/区检中心业务收入（亿元）YOY 0%10%20%30%40%50%60%00.511.522.52019H12020H12021H1工业板块收入（亿元）YOY 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 公司净利率水平保持稳定，盈利能力稳中求进。2021年前三季度与2020年同期相比，毛利率基本保持稳定。销售费用率与2020年同期保持同一水平。管理费用率不断