基础设施R EI Ts对基建行业影响分析报告2022年1月 2册子 / 报告标题 | 章节标题1. 基础设施REITs概述 3 1.1. 概览及政策支持 3 1.2. 基础设施REITs的底层资产分类 42. 基础设施REITs对于基础设施建设的推动作用 5 2.1. 基建行业特点 6 2.2. 基础设施资产进行REITs的必要性 8 2.3. 基础设施REITs的作用 83. 基础设施REITs的发展展望 94. 全球基础设施REITs概览 115. 基建企业应如何主动参与REITs市场 12德勤中国建筑行业专业服务团队 14 3基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告1.1. 概览及政策支持2021年6月21日，首批基础设施REITs 试点项目在沪深交易所正式挂牌上市，首批基础设施REITs上市后，投资者认购踊跃，二级市场表现稳健。截至11月末，第二批基础设施REITs产品也已经开始发售上市，华夏越秀高速REIT和建信中关村REIT两支产品的平均有效认购倍数超过50倍，较首批产品更为火爆和抢手。2021年3月13日，《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》(以下简称《十四五规划》)正式发布。在阐述“十四五”时期“拓展投1. 基础设施R EI Ts概述资空间”要求中，《十四五规划》明确提出“推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)健康发展，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环”，标志着基础设施REITs已成为提升投资效率、促进投资合理增长的重要手段。在前期试点项目的成功操作基础上，基础设施REITs在“十四五”时期必将迎来大发展。2021年7月2日，发改委发布《关于进 一步做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点工作的通知》(简称“958号文”)，从试点区域、资产范围等多个层面进行了扩容并提出了进一步的要求。在试点行业方面，新增能源基础设施、保障性租赁住房两个行业大类；在市政基础设施类增加了停车场项目；新增两个探索开展试点领域，即具有供水、发电等功能的水利设施和具有较好收益的旅游基础设施资产。试点范围的扩大，将进一步提升基础设施REITs对于新型基础设施、新型城镇化、交通运输和水利建设重大工程等“两新一重”项目的支持作用。 4基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告1.2. 基础设施REITs的底层资产分类目前，我国的基础设施REITs试点项目， 既包括传统意义上以交通运输、供水供电、通信设施、生态环保和市政设施等为主要内容的基础设施资产，也包括产业园区、仓储物流、数据中心等物业资产，可以称为“广义基础设施资产”。根据资产性质、收入来源、现金流特征以及运营管理重点的不同，上述“广义基础设施资产”可以分为两大类： •以租金(或运营外包服务)为主要收入来源的产权类资产，如产业园区、仓储物流、数据中心等； •依据与政府签署的特殊经营协议进行收费的特许经营类资产，如高速公路、污水处理、水电气热市政工程、清洁能源、轨道交通等。此类经营权资产由于底层资产属于基础设施建设类资产，可以称为“狭义基础设施资产”。前述两类基础资产的对比如下表所示：特许经营类资产产权类资产资产性质具有公共服务性质，经营管理和收费标准受到政府的严格指导和管控，受经济周期波动影响小运营具有显著的市场化特征，受经济周期波动影响大收入来源基于特许经营权或经政府部门批准的收费权利而取得经营收入基于资产所有权而取得租金收入资产价值变化有特许经营期限或政府批准的经营期限，价格体系受政府指导和管控，期限届满后需无偿归还政府。上述特征导致随着剩余经营年限的缩短，资产估值呈现逐年递减的趋势，资产价值到期后将归零租期一般较长，而且租金收入可以根据市场情况增长。租金的增长在一定程度上抵消了土地剩余期限带来的负面影响，同时考虑到一些核心城市的稀缺土地资源在市场交易中价格升高的预期，随着时间推移资产具有较大升值的可能现金流分配特征由于经营期限到期后资产价值归零，投资人的投资本金和收益需要在经营期期间每年逐步回收，所以分派的现金流包含了投资人的本金和收益，现金流分派率较高分派现金流属于物业资产出租形成的租金收益率，现金流分派率低于特许经营类资产运营管理重点运营管理重点在于保障安全、提高效率和降本增效，尤其是安全运营和保障安全方面责任较大运营重点在于物业资产的招商能力、物业管理和服务水平、智能化应用及公共交通、餐饮等配套设施本文关于基础设施REITs的分析，将针对“狭义基础设施资产”，即特许经营类资产进行分析。数据来源：德勤研究整理 5基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告2.1. 基建行业特点以交通运输、供水供电、通信设施、生态环保和市政设施等为主要内容的基础设施建设，由于其具备的“乘数效应”，可以带动数倍于投资额的社会总需求，近年来成为全球各国推动经济增长、稳定就业的重要措施。2020年以来，受新冠肺炎疫情影响，全球经济增速放缓，多个主要经济体通过基础设施建设刺激经济增长，例如，中国2020年开始推行“新基建”，2021年11月，美国国会也正式通过了基础设施法案。如何为基础设施投资建设寻找到可持续、可复制的有效方案，也日益成为行业各利益相关方的关注重点。我们以基础设施资产中的收费公路为例，分析基建行业的行业特点。根据投资建设主体和资金来源的不同，我国的收费公路可以分为政府还贷公路和经营性公路 。由于人工、材料、拆迁等成本的上升，经营性公路的投资建设成本在逐步上升：根据交通运输部于2021年10月28日公布的《2020年全国收费公路统计公报》，截至2020年末，全国收费公路的构成如下：数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》由于政府还贷公路的投资主体为地方政府交通运输主管部门，收费也是用于保障公路的必要支出，无法形成剩余收益，不适于作为进行上市、发行REITs等资本市场的标的资产。下述分析仅针对经营性公路。数据显示，截至2020年末，我国经营性公路的里程构成和建设投资构成如下：2. 基础设施R EI Ts对于基础设施建设的推动作用0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0% - 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00高速公路一级公路二级公路独立桥梁及隧道单位：万公里经营性公路里程构成里程占比0%20%40%60%80%100% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000高速公路一级公路二级公路独立桥梁及隧道单位：人民币亿元经营性公路建设投资总额占比建设投资总额占比分类投资建设主体收费票据政府还贷公路县级以上地方人民政府交通运输主管部门利用贷款或者向企业、个人有偿集资建设的公路财政票据经营性公路国内外经济组织投资建设或者依照公路法的规定受让政府还贷公路收费权的公路税务票据里程占比政府还贷公路8.36万公里46.6%经营性公路9.57万公里53.4%合计17.92万公里100% 6基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告 7基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告由于人工、材料、拆迁等成本的上升，经营性公路的投资建设成本在逐步上升：2015年至2020年，经营性公路累计建设投资总额中，累计资本金投入和累计债务性资金投入情况如下表所示： 40, 000,000 45, 000,000 50, 000,000 55, 000,000 60, 000,000 65, 000,000 70, 000,000201520162017201820192020经营性公路每公里建设投资额50%52%54%56%58%60%62%64%66%68%70% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000201520162017201820192020经营性公路建设投资总额的构成资本金投入债务性资金投入债务性资金占比根据上述分析，我们可以看到基建行业存在如下典型特征： •投资规模大，投资期限长，资金需求高。以PPP模式为例，截至2021年10月，录入全国PPP项目信息监测服务平台的项目7784个，投资额超过人民币11万亿元，平均每个项目投资额超过人民币14亿元，此类项目的合作期限都超过10年1。高额的投资和长期限的合作，对于建设投资方提出了更高的资金需求； • 投资回报率有限。基础设施资产的公共服务特性，决定了其定价需遵循政府监管或政策调控，即使近年来通过PPP模式引入了市场机制，其本身属性也决定了无法实现高额投资回报； •现金流稳定，债务融资占比高。基础设施项目在运营期现金流稳定、资产流动性低等特点，导致行业债务融资占比高，股权融资难度大。数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》数据来源：交通运输部《2020年全国收费公路统计公报》1 数据来源：全国PPP项目信息监测服务平台 8基础设施REITs对基建行业 | 影响分析报告2.2. 基础设施资产进行REITs的必要性以经营性公路为例，2015年开始，全国经营性公路收支平衡局面被打破，经营性公路收支缺口逐年扩大。如果不找到新的投融资方式和资金来源，传统的投资模式将难以支撑高速公路基础设施的持续投入。2.3. 基础设施REITs的作用0100020003000400050006000700080002011201220132014201520162017201820192020经营性公路收入与支出收入支出一、提高基建企业的再投资能力由于基础设施的投资规模大、投资期限长、投资回报率有限等特点，从事基础设施建设运营的企业，都面临着存量投资项目逐步增加、总资产和负债不断上升、资产负债率不断提高的困境，高资产负债率限制了基建企业的再融资和 再投资能力。基础设施公募REITs的推出，基础设施 项目的原始权益人可以通过发行REITs， 在不提供任何担保、回购、差额补足、流动性支持等增信措施的情况下，提前获得资金回流，进行基础设施项目的再投资或偿还现存债务。同时，通过发行基础设施公募REITs，实现基础设施资产的上市出售，降低企业资产负债率， 增强企业的再融资和再投资能力。二、拓宽基础设施项目投资建设 的资金来源基础设施项目，尤其是投资规模大、 施工难度高、运营期限长的项目，民营资本参与难度较大，保险、理财和公众投资者更是无法通过项目投资的方式参与。因此，目前大型基础设施项目的建设和运营的主力军仍然是各大建筑央企和地方建筑国企。基础设施公募REITs的推出，为基础设施项目投资建设拓宽资金来源提供了更多思路。REITs的风险适中、回报稳定、 现金流稳定和流动性适中的特点，使得民营资本、保险资金、理财资金和公众投资者都可以通过购买REITs份额参与基础设施项目投资；同时，为基础设施建设也有了更为广泛的资金来源。三、实现基础设施领域的投融资闭环“投资-建设-运营-退出-再投资”是基础设施领域的完整链条和良性循环模式。由于基础设施项目的巨大投资规模和长期投资期限，基础设施项目普遍缺乏投资退出渠道，企业除了等待项目运营期结束后并无其他选择。基础设施公募REITs则为这一完整链条打通了“最后 一公里”。基础设施公募REITs为基础设施项目提供了规范化、标准化的投资退出渠道，提升了基础设施项