2021年度业绩预增公告点评：产销量提升助力业绩大增，大幅扩产巩固锂电隔膜龙头地位

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年1月11日 公司研究 产销量提升助力业绩大增，大幅扩产巩固锂电隔膜龙头地位 ——恩捷股份（002812.SZ）2021年度业绩预增公告点评 增持（维持） 事件：公司发布2021年度业绩预增公告，预计报告期内实现归母净利润 26.60-27.60亿元，同比增长138.44%-147.40%，其中2021Q4归母净利润9.05-10.05亿元，同比增长92-113%，环比增长28%-42%。预计报告期内实现扣非归母净利润25.57-26.57亿元，较上年同期增加15.66-16.66亿元，同比增长158.15%-168.25%，其中2021Q4实现扣非归母净利润9.29-10.29亿元，同比增长115-139%，环比增长44%-60%。 紧抓锂电池隔膜行业发展机遇，产销量提升贡献业绩增量。动力电池厂商的大幅扩产带动锂电池隔膜需求持续旺盛，我们测算2021年锂电池隔膜的需求达81.55亿平，到2025年需求将增至315.43亿平，4年的CAGR约为40.23%。与此同时，隔膜的扩张往往受到设备产能的制约，锂电池隔膜目前处于供需偏紧态势。公司紧抓锂电池隔膜行业的发展机遇，持续提升锂电池隔膜产能，产销量持续稳定增长，出货量全球领先，叠加公司进一步加强内部管理，降本增效，公司整体利润水平显著提升，2021年业绩略超预期。 大幅扩产锂电隔膜，丰富新能源用膜类产品线，持续开拓海内外市场。公司拟在重庆、江苏常州、苏州等地投建共计32亿平方米锂电隔膜、2.8亿平方米铝塑膜和2亿平方米涂覆膜产能，稳步扩张锂电隔膜产能的同时拓宽锂电用膜类产品线，打造新的业绩增长点。公司还积极布局海外业务，拟在匈牙利基地建设4条全自动进口制膜生产线和30余条涂布生产线，项目整体基膜年产能约为4亿平方米，预计2023年实现量产，公司行业龙头地位不断巩固。 公司深度绑定下游大客户，大规模订单的承接能力不断提升。公司已成功进入宁德时代、LG Chem、松下、三星、国轩高科等大型电池厂商的供应链体系。公司正不断增强自身实力以匹配下游客户的未来发展需求，大规模订单的承接能力持续提升。此前公司已分别与亿纬锂能、宁德时代签订合作协议，拟与之分别成立合资公司，分别建设16亿平方米湿法锂电隔膜和涂布膜项目以及36亿平湿法/干法隔膜项目，强强联手实现合作共赢，公司中长期业绩确定性较强。 盈利预测、估值与评级：公司2021年业绩略超预期，我们上调公司2021年的盈利预测并维持公司2022-2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年的归母净利润分别为27.08（上调4.9%）/41.27/60.15亿元，折算EPS分别为3.03/4.62/6.74元/股，我们维持公司“增持”评级。 风险提示：合作项目落地风险，产能建设风险，下游需求不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,160 4,283 7,926 12,295 17,521 营业收入增长率 28.57% 35.56% 85.05% 55.12% 42.51% 净利润（百万元） 850 1,116 2,708 4,127 6,015 净利润增长率 63.92% 31.27% 142.70% 52.42% 45.74% EPS（元） 1.06 1.26 3.03 4.62 6.74 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.67% 10.05% 19.25% 23.13% 25.80% P/E 226 189 78 51 35 P/B 42.1 19.0 15.1 11.9 9.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-01-11，2019年年末公司总股本为8.05亿股，2020年增发、回购、转债转股后年末总股本8.87亿股，2021年转债转股后当前总股本为8.92亿股。 当前价：237.96元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.92 总市值(亿元)： 2123.58 一年最低/最高(元)： 100.37/319.00 近3月换手率： 62.35% 股价相对走势 -10%47%103%160%217%12/2003/2106/2110/21恩捷股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.90 -3.51 85.77 绝对 -8.53 -6.31 74.17 资料来源：Wind 相关研报 拟定增128亿扩建锂电隔膜及铝塑膜，巩固锂电隔膜龙头地位——恩捷股份（002812.SZ）公告点评（2021-11-22） 强强联手投建隔膜项目，绑定宁德时代利好未来产能释放——恩捷股份（002812.SZ）公告点评（2021-11-11） 锂电隔膜产销齐升业绩大增，持续关注新增产能投放进度——恩捷股份（002812.SZ）2021年第三季度报告点评（2021-10-26） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 恩捷股份（002812.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 3,160 4,283 7,926 12,295 17,521 营业成本 1,730 2,457 4,098 6,410 9,083 折旧和摊销 303 558 771 878 1,001 税金及附加 15 32 63 86 123 销售费用 67 56 104 162 231 管理费用 123 156 288 447 637 研发费用 155 178 330 512 729 财务费用 99 189 171 264 336 投资收益 2 9 9 9 9 营业利润 1,063 1,317 3,108 4,710 6,838 利润总额 1,062 1,313 3,105 4,706 6,834 所得税 126 138 325 493 716 净利润 936 1,176 2,780 4,213 6,118 少数股东损益 86 60 72 86 104 归属母公司净利润 850 1,116 2,708 4,127 6,015 EPS(元) 1.06 1.26 3.03 4.62 6.74 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 763 1,055 834 2,281 3,836 净利润 850 1,116 2,708 4,127 6,015 折旧摊销 303 558 771 878 1,001 净营运资金增加 1,648 615 4,471 4,977 5,897 其他 -2,038 -1,234 -7,115 -7,701 -9,076 投资活动产生现金流 -3,074 -5,276 -3,078 -3,041 -3,041 净资本支出 -2,118 -2,666 -3,050 -3,050 -3,050 长期投资变化 3 3 0 0 0 其他资产变化 -959 -2,613 -28 9 9 融资活动现金流 2,781 5,560 3,335 2,671 1,491 股本变化 332 81 6 0 0 债务净变化 3,214 658 2,894 2,865 1,857 无息负债变化 467 1,006 1,031 1,754 2,111 净现金流 470 1,339 1,091 1,911 2,285 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 12,193 20,572 27,534 36,011 45,558 货币资金 1,012 2,375 3,466 5,377 7,662 交易性金融资产 0 1,341 1,341 1,341 1,341 应收账款 1,424 2,328 4,374 6,750 9,604 应收票据 185 380 703 1,090 1,553 其他应收款（合计） 832 11 20 31 44 存货 759 1,157 2,031 3,262 4,686 其他流动资产 706 933 1,115 1,334 1,595 流动资产合计 5,023 8,708 13,353 19,659 27,156 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 3 3 3 3 3 固定资产 4,937 8,421 9,192 10,148 11,201 在建工程 1,546 1,628 2,796 3,672 4,329 无形资产 299 462 503 543 581 商誉 44 520 520 520 520 其他非流动资产 226 599 636 636 636 非流动资产合计 7,170 11,864 14,181 16,353 18,401 总负债 7,312 8,976 12,901 17,521 21,488 短期借款 2,670 1,796 3,492 4,794 5,116 应付账款 383 471 786 1,229 1,741 应付票据 523 695 1,160 1,814 2,571 预收账款 9 0 0 0 0 其他流动负债 - 1 4 8 13 流动负债合计 4,229 4,290 6,767 9,461 11,418 长期借款 1,968 2,667 4,167 5,667 7,167 应付债券 0 756 348 348 348 其他非流动负债 1,054 1,164 1,519 1,945 2,455 非流动负债合计 3,083 4,687 6,134 8,060 10,070 股东权益 4,881 11,596 14,633 18,490 24,069 股本 805 887 892 892 892 公积金 2,029 7,377 8,050 8,077 8,077 未分配利润 1,745 2,747 5,033 8,777 14,252 归属母公司权益 4,551 11,103 14,068 17,839 23,314 少数股东权益 330 493 565 651 755 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 45.2% 42.6% 48.3% 47.9% 48.2% EBITDA率 47.5% 49.6% 51.4% 48.5% 47.3% EBIT率 37.9% 36.4% 41.6% 41.3% 41.6% 税前净利润率 33.6% 30.7% 39.2% 38.3% 39.0% 归母净利润率 26.9% 26.0% 34.2% 33.6% 34.3% ROA 7.7% 5.7% 10.1% 11.7% 13.4% ROE（摊薄） 18.7% 10.0% 19.2% 23.1% 25.8% 经营性ROIC 10.2% 9.0% 13.5% 15.9% 18.1% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 60% 44% 47% 49% 47% 流动比率 1.19 2.03 1.97 2.08 2.38 速动比率 1.01 1.76 1.67 1.73 1.97 归母权益/有息债务 0.89 1.93 1.63 1.55 1.75 有形资产/有息债务 2.31 3.37 3.04 3.02 3.31 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 202