互联网行业元宇宙：基于数字科技，重构商业逻辑
1中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信｜证券研究报告｜2021.12.25元宇宙：基于数字科技，重构商业逻辑中泰证券·互联网研究团队韩筱辰 S0740521110002 3核心观点3、我们测算了元宇宙主要场景市场空间，预计2022-2032年中国市场中游戏能够实现2.06万亿的收入，电商有望实现43万亿GMV。公司方面，我们建议关注具有核心底层技术，关注英伟达，以及拥有可迁移至元宇宙的内容IP公司，关注阅文集团，腾讯控股。风险提示：技术进展不及预期、行业政策与国际监管制约、垄断风险、伦理道德与法律因素、隐私泄露、行业市场空间测算偏差风险等 4目录CONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所01.元宇宙的概念与基石02.重构关系，重塑底层逻辑03.投资机会展望 5CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所1元宇宙的概念与基石 6元宇宙：进行中的概念资料来源：Wikipedia，百度指数，中泰证券研究所•元宇宙(Metaverse)被用来描述一个未来持久化和去中心化的在线三维虚拟环境。•“Metaverse”一词最早见于尼尔·斯蒂芬森1992年的科幻小说《雪崩》。Metaverse是一个虚拟的城市环境，沿着一条100米宽的道路发展，覆盖了一个无特征的、黑色的、完美球形星球上整个65536公里周长。这个虚拟世界中的土地可以被购买，并在上面开发建筑。Metaverse的用户可以通过高质量的个人虚拟现实眼镜，或通过低质量的公共虚拟现实眼镜进入，并与彼此或软件客户端进行交互。科幻小说《雪崩》百度“元宇宙”词条搜索指数 7元宇宙：进行中的概念资料来源：搜狐网，《2020-2021年元宇宙发展研究报告》，中泰证券研究所•当前，无论是产业界还是资本市场，对元宇宙都没有形成一致性的定义。•我们认为元宇宙是一个概念，它是人们期待未来的虚拟世界的集合，伴随着底层技术逐步成熟、内容更加丰富、用户数量不断增加而正在形成的虚拟世界。来源定义清华大学《2020-2021年元宇宙发展研究报告》元宇宙是整合多种新技术而产生的新型虚实相融的互联网应用和社会形态，它基于扩展现实技术提供沉浸式体验，基于数字孪生技术生成现实世界的镜像，基于区块链技术搭建经济体系，将虚拟世界与现实世界在经济系统、社交系统、身份系统上密切融合，并允许每个用户进行内容生产和世界编辑。中国市场信息调查业协会区块链委员会秘书长黄永彬元宇宙作为从互联网进化而来的一个实时在线的全新网络世界，将由线上、线下多个平台打通组成了一种新的经济和文明系统。Roblox CEODavid Baszucki元宇宙是一个将所有人相互连接起来的3D虚拟世界，人们在元宇宙里拥有自己的数字身份，可以在这个世界里尽情互动，并创造任何他们想要的东西。经济学家朱嘉明元宇宙是一个平行于现实世界，又独立于现实世界的虚拟空间，是映射现实世界的在线虚拟世界，是越来越真实的数字虚拟世界。 8元宇宙：进行中的概念资料来源：新华网，张家界旅游官方公众号，中泰证券研究所•今年以来元宇宙产业受到了广泛关注，我们梳理了主要的事件催化因素：1）被誉为元宇宙第一股的ROBLOX于今年3月在纳斯达克上市，首日收盘市值343亿美元；2）8月底，字节跳动收购Pico，进入VR硬件领域；3）10月底，Facebook更名为Meta Platforms，并主持了一场90分钟的线上活动讲述元宇宙。•我们目前观察到：1）官媒并未预设立场，正在引导讨论；2）地方上正在做一些积极的尝试；3）产业界仍处于早期围绕底层技术的布局期。张家界设立元宇宙研究中心出处时间标题工人日报9.15“元宇宙”出圈，是炒概念还是发展趋势？新华网10.21科普：科技巨头跑步入场 “元宇宙”火在哪里经济参考报11.04互联网开启元宇宙转型窗口期人民邮电报11.17元宇宙是风口，还是“疯口”？经济日报11.22元宇宙离我们有多远元宇宙相关官媒文章 9元宇宙：进行中的概念资料来源：Wikipedia，搜狐网，各公司官网，中泰证券研究所元宇宙相关现象级作品类型名称时间备注电影黑客帝国1999.3.31（北美，下同）2003.5.152003.11.52021.12.22第一部4.6亿美元（全球票房，下同）第二部7.4亿美元第三部4.3亿美元头号玩家2018.3.295.82亿美元失控玩家2021.8.133.24亿美元游戏GTA52013.10截至2021.8.3全球销量超1.5亿动物森友会2020.3.20截至1H21全球总销量3395万份CSGO2012.8.22超过2500万套Roblox2004成立，2021.3上市3Q21全球DAU 4700万人其他Travis scott演唱会2020.4.24《堡垒之夜》游戏平台截至2020.5.7注册玩家3.5亿人1200万玩家参与本次演唱会加利福尼亚大学伯克利分校毕业典礼2020.5.28《我的世界》游戏平台 10元宇宙要素资料来源：Roblox招股书，中泰证券研究所•Roblox提出了8个元宇宙要素：独特身份、朋友、沉浸、低摩擦成本、全球化与兼容性、内容多样性、经济系统、安全。Roblox提出的元宇宙要素独特身份所有用户都以头像的形式拥有独特的身份，能够以自己想成为的任何人或任何人的身份表达自己。朋友用户与朋友互动，既有现实世界中认识的，也有在虚拟世界中认识的。沉浸用户体验是3D和沉浸的，这些体验未来会变得难以与现实世界区分。低摩擦成本低延迟、能够容纳海量用户的3D环境当用户进入体验时，根据用户的社交、地理位置、语言和年龄等因素分配内容，同时匹配用户设备的功能和带宽全球化与兼容性用户、开发者和创作者来自世界各地。兼容各类操作系统（iOS、Android、Windows等），与扩展设备（Oculus Rift、HTC Vive等）内容多样性庞大且不断扩展的开发者和创作者构建的内容世界经济系统开发者和创作者通过构建用户想要购买内容来赚取虚拟货币，并且可以转换为现实世界的货币。安全满足现实世界的法律和监管要求 11元宇宙要素资料来源：《2020-2021年元宇宙发展研究报告》，中泰证券研究所•清华大学新媒体研究中心提出了5个元宇宙要素：具身互动、UGC、虚实融合、经济系统、统一身份。清华大学新媒体研究中心提出的元宇宙要素统一身份虚实融合具身互动UGC经济系统手机XR脑机接口平台规则、协议、标准PGCUGC底层框架去中心化分配结果再中心化 12 元宇宙底层技术资料来源：中泰证券研究所•元宇宙的实现需要庞大而复杂的底层技术。从环节上划分，可以分为网络通信、数据处理、图像渲染、虚实交互、资产加密交易。元宇宙底层技术资产加密交易图像渲染网络通信数字处理虚实交互5G6G卫星互联网物联网人工智能云计算数字孪生GPU仿生机器人动作追踪ARVRXR脑机接口NFT 13CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所元宇宙的技术图谱 14资料来源：中泰证券研究所元宇宙虚实交互技术网络通信计算底层架构技术内容生产技术VR/AR云XR脑机接口5G/6G云计算边缘计算区块链AI数字孪生去中心化永续性沉浸感高效内容生产 元宇宙的技术框架图—技术间紧密联系相互促进，共同驱动元宇宙发展 15资料来源：区块链技术激励机制的制度价值考察，中泰证券研究所•元宇宙的永续性，去中心化对底层的基础架构提出了要求，区块链技术为元宇宙搭建了信任和价值传递的底层框架。•区块链技术不仅能够让数据化资产确权和交易，让价值在元宇宙社会中顺利传递，而且区块链技术的去中心化也确保了元宇宙中交互行为的可信度。公平流通的交易环境为元宇宙中的金融体系和经济系统的发展奠定了底层基础。确权可编程社会NFT经济系统+制度区块链具有不可篡改、可追溯以及集成性的分布式账本的特征，让海量的数据可以进行有效确权，进而为数据资产化提供了有效支撑。智能合约体系提供了自动化执行的编程程序，所有个体之间的交互行为都可以并按照事先拟定的规则合约执行相应的动作。其自动化、可编程、可验证特性大大提升了元宇宙金融，经济和社会活动的自组织性。联通了真实世界和虚拟世界，使真实资产与虚拟资产能够跨“世界”流转。基于区块链的非同质化通证（NFT）将成为元宇宙中新的价值载体，具有独一无二，不可替代和不可分割特性。用户可以通过ERC721等NFT铸造标准将现实资产NFT化，实现价值流转 。NFT使用场景不断延伸至文娱艺术等方面，加速现实世界和虚拟世界的交互流通。区块链的高速发展离不开其技术特性下的激励机制。激发了大批开发者自发驱动创作行为，看到了在虚拟世界实现独立闭环经济系统的可能性。另外区块链技术背后的激励机制也具有法律制度的基本属性,功能和价值，为元宇宙生态的持续繁荣奠定了基础。 区块链—公平流通的交易环境为元宇宙搭建了信任和价值传递的底层框架 16资料来源：VR陀螺，中泰证券研究所•沉浸式的交互体验在元宇宙的构建中是必不可少的一部分，而目前手机电脑等移动外设设备无法为玩家提供全方位的身临其境的体验感。•高分辨率,高刷新率的VR/AR全景沉浸式交互设备是连接玩家与元宇宙的重要交互手段。•VR虚拟现实能够让用户进入全仿真环境，全面连接玩家的视觉，听觉和触觉，并通过动作捕捉来实现信息的传入和导出。AR增强现实则能让虚拟世界与真实世界共同存在且相互融合。18.447.917.623.232.117404.566.67.347.36168.659.40204060802015H1 2016H12017H12018H12019H12020H12021H1 全球VR/AR上半年投融资规模（亿元）VR规模AR规模18037535039067010801800108%-7%11%72%61%67%-0.10.51.10500100015002000201620172018201920202021E2022E全球VR头显出货量（万台）•终端出货量方面，据VR陀螺统计，2021上半年全球VR 头显出货量为430万台，其中Facebook Quest 2 产品销量约为350万。AR头显出货量为28万台，AR目前基本处于B端市场，头显出货量小。•投融资规模方面，AR领域更加受资本方青睐，持续三年上半年保持在高达60亿元左右高位。而VR领域产业链趋于成熟，近年来投融资规模相较于VR较低。VR/AR发展阶段不同。VR产业链逐步趋于成熟，AR仍处于发展阶段，投融资规模持续保持高位。AR眼镜以分体式形态居多，一体式AR眼镜技术要求难度大，成本高，量产难题尚待突破。目前B端远程协作是AR眼镜的主要落地场景，达到消费级水平仍然需要靠苹果，小米，OPPO等AR厂商持续发力。VR代表产品- Quest 2 AR代表产品-HoloLens 2204526304065105125%-42%15%33%63%62%-0.50.41.3020406080100120201620172018201920202021E2022E全球AR头显出货量（万台）VR/AR—通向元宇宙的“虫洞” 17硬件软件内容制作分发应用服务开发工具系统软件核心器件输出设备交互设备平台与分发内容制作开发引擎，开发工具，SDKVR/ARTOBTOC个人消费娱乐（游戏，视频，直播，音乐，电竞，社交）企业和行业（医疗，军事，物流，零售等）芯片，面板，传感器，光学器件分体式，PC版，一体机资料来源：中泰证券研究所VR/AR全产业链步入稳健发展阶段 18资料来源：中国信通院虚拟（增强现实）白皮书，中泰证券研究所虚拟增强现实技术架构近眼显示屏幕 光学内容制作弱交互(VR视频直播)强交互(虚拟化身)支撑技术(OpenXR OS，WebXR)感知交互追踪定位 环境理解 多通道交互网络传输接入网，承载网，数据中心，数据预处理渲染处理渲染计算，渲染优化技术体系技术指标/体验层级初级沉浸部分沉浸深度沉浸完全沉浸近眼显示单眼屏幕分辨率门槛接近1K1.5K-2K3K-4K≥8K视场角90-100°100-1
