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On Running是一家瑞士新兴跑鞋品牌，主打跑鞋产品，2021年前三季度收入达5.3亿瑞士法郎。公司目前处于品牌投入期，营业费用占高，前两年仍处亏损状态，2021Q1-3净利率仅3%。公司的经营亮点主要体现在两个方面：营销层面费德勒的代言增强了品牌背书，产品层面跑鞋外观结构和缓震脚感带来的差异化。公司短期看，1>新开发分销优质客户带来的4000+家潜在门店扩张及单店效率提升的增长机会；2>规模扩张下经营杠杆提升、股权激励费用正常化后经营利润率有5pp+的提升空间。长期看，3>产品创新+营销驱动下品牌力提升带来的品类扩张、新兴市场扩张的发展机遇。我们预计2021-2023年调整后的EPS分别为0.16、0.2、0.28瑞士法郎，对应2021-2023年PE分别为203、162、119倍。首次覆盖，给予“持有”评级。
