春节前资金面怎么看？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 春节前资金面怎么看？ 证券研究报告 2021年12月26日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 许锐翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110521080002 xuruixiang@tfzq.com 隋修平 联系人 suixiuping@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：固定收益-新能源汽车电 池 产 业 链 转 债 标 的 盘 点 》 2021-12-24 2 《固定收益：杭锅转债，国内余热锅炉行业领先企业-申购建议：积极参与》 2021-12-24 3 《固定收益：三重压力VS开门红，变局中如何开新局？-天风总量联席解读（2021-12-23）》 2021-12-23 固收利率周报（2021-12-26） 距离2022年只剩一周时间，三重压力下，“稳经济”召唤“开门红”。 12月降准以来，一方面我们看到总体资金面保持稳定，但是另一方面，CD利率为代表的短端相对走高和国股票据利率去大幅走低，叠加年末因素下不时的资金扰动。市场对于未来是什么局面仍有不解。 这个局面似乎是：宽货币宽而有度，宽信用力有未逮。 后续会如何？从中央经济工作会议后各部位和各地表述观察，开门红不容置疑，至少财政信贷开门红不容置疑。 再加上央行第四季度例会上最新表态要更加主动有为，发挥好总量和结构双重功能，降息的可能性无疑进一步增加。 所以一月所面临的宏观格局是三宽：宽货币、宽信用、宽财政。 从资金面角度观察，1月静态资金缺口约1.8万亿，但在居民取现需求不高、财政支出力度上升以及12月降准之下，央行保持流动性合理充裕，预计节前净投放量在1万亿以下，还是以逆回购和MLF补充流动性。 从流动性和利率走势角度，是否需要合理估计信用挤出和供给压力？ 我们认为宽货币是关键，只要确认有价格型工具落地，利率曲线就有向下的空间，无非是长短端的走势不同，预计曲线仍然偏平。 当然，降息预期落地，市场就需要回归审慎，毕竟宽财政、宽信用紧随其后。建议结合2012年一季度和2019年一季度对1月债市合理展望。 风险提示：疫情持续反复，经济失速下行，政策走向超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 12月资金面回顾 ............................................................................................................................ 5 2. 1月银行体系资金测算 ................................................................................................................. 9 3. 三重压力之下，“开门红”如何实现？ ................................................................................ 12 3.1. 政策有何储备？............................................................................................................................. 13 3.2. 财政当先 .......................................................................................................................................... 15 3.3. 央行会如何？ ................................................................................................................................. 16 4. 央行操作与债市展望 .................................................................................................................. 18 4.1. 春节之前央行如何投放？ .......................................................................................................... 18 4.2. 未来债市展望 ................................................................................................................................. 18 5. 市场点评与展望 .......................................................................................................................... 19 5.1. 市场点评：资金面先紧后松，长债收益率震荡上行 ....................................................... 19 6. 一级市场 ....................................................................................................................................... 19 7. 二级市场 ....................................................................................................................................... 20 8. 资金利率 ....................................................................................................................................... 21 9. 实体观察 ....................................................................................................................................... 22 9.1. 中观行业数据 ................................................................................................................................. 22 10. 国债期货：国债期货价格小幅上涨 ...................................................................................... 23 11. 利率互换：利率整体下行 ....................................................................................................... 23 12. 外汇走势：美元指数下跌 ....................................................................................................... 23 13. 大宗商品：原油价格上调 ....................................................................................................... 24 14. 海外债市：美债收益率下行 ................................................................................................... 25 图表目录 图1：12月资金面延续平稳态势 ............................................................................................................... 5 图2：2018年以来12月资金面走势 ........................................................................................................ 5 图3：降准后资金面表现算不上宽松（资金利率月度均值） ......................................................... 5 图4：历年12月MLF到期和投放 ............................................................................................................. 6 图5：历年12月逆回购净投放 ................................................................................................................... 6 图6：元旦前后DR014走势 ........................................................................................................................ 6 图7：12月政府债净融资放量 .................................................................................................................... 6 图8：政府债净融资对资金面有一定扰动 .............................................................................................. 6 图9：票据贴现利率大幅下行 ..................................................................................................................... 7 图10：票据利率与实体融资需求 ................................