贵燃转债，大型城市燃气专业运营商

固收收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 贵燃转债，大型城市燃气专业运营商 证券研究报告 2021年12月26日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 李由 联系人 liyou@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：固定收益-新能源汽车电 池 产 业 链 转 债 标 的 盘 点 》 2021-12-24 2 《固定收益：杭锅转债，国内余热锅炉行业领先企业-申购建议：积极参与》 2021-12-24 3 《固定收益：三重压力VS开门红，变局中如何开新局？-天风总量联席解读（2021-12-23）》 2021-12-23 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 申购建议：积极申购 申购分析： 1. 贵燃转债发行规模10亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价10.17元，截至2021年12月25日转股价值99.21元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2021年12月24日6年期AA级中债企业到期收益率4.34%的贴现率计算，债底为91.14元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为8.64%，对现有股本有一定摊薄压力。 2. 截至2021年12月25日，公司前三大股东北京东嘉投资有限公司、贵阳市工商产业投资集团有限公司、洪鸣分别持有占总股本39.50%、35.94%、5.00%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为4.70亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0041%-0.0045%左右。 3. 公司所处行业为燃气III（申万三级），从估值角度来看，截至2021年12月25日收盘，公司PE(TTM)为58.13倍，在收入相近的10家同业企业中高于同业中游水平，市值114.84亿元，高于同业中游水平。截至2021年12月25日，公司今年以来正股下跌20.14%，同期行业指数上涨11.81%，万得全A上涨7.80%，近100周年化波动率为38.11%，股票弹性一般。公司目前股权质押比例为27.34%，质押风险较高。其他风险点：1. 管道天然气销售业务政府定价导致的风险；2. 气源风险；3. 下游市场需求波动的风险和市场开拓的风险；4. 市场竞争加剧风险。 4. 贵燃转债规模较小，债底保护较高，平价低于面值，市场或给予21%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 贵燃转债要素表 ............................................................................................................................ 3 2. 贵燃转债价值分析........................................................................................................................ 3 3. 贵州燃气基本面分析 ................................................................................................................... 4 图表目录 图1：贵州燃气近年主营构成（亿元）................................................................................................... 4 图2：贵州燃气主要股权关系 ..................................................................................................................... 4 图3：营业收入、营业成本与毛利率情况 .............................................................................................. 5 图4：期间费用率及归母净利率情况 ....................................................................................................... 5 图5：流动性情况 ............................................................................................................................................ 5 图6：公司成长性指标 ................................................................................................................................... 5 图7：我国天然气产量及增速情况 ............................................................................................................ 6 图8：我国干线管道建设里程情况 ............................................................................................................ 6 图9：贵州燃气天然气销售量及增速情况 .............................................................................................. 8 图10：贵州燃气各业务毛利率情况 ......................................................................................................... 8 图11：贵州燃气2021H1气源结构 ........................................................................................................ 8 图12：贵州燃气近三年PE-Band ......................................................................................................... 9 表1：贵燃转债发行要素表 .......................................................................................................................... 3 表2：天然气、煤及石油空气污染影响对比（kg/t当量） .............................................................. 6 表3：《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》的具体目标 .... 6 表4：贵州燃气同业比较（亿元） ............................................................................................................ 7 表5：公司主要在建项目情况 ..................................................................................................................... 8 表6：募集资金使用计划（亿元） ............................................................................................................ 9 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 贵燃转债要素表 表1：贵燃转债发行要素表 代码 110084.SH 证券简称 贵燃转债 公司代码 600903.SH 公司名称 贵州燃气 外部评级: 债项/主体 AA/AA 发行额 10亿元 期限（年） 6年 利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 预计发行/起息日期 2021-12-27 转股起始日期 2022-07-01 转股价 10.17元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，10/20，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：110元 原始股东股权登记日 2021-12-24 网上申购及配售日期 2021-12-27 申购代码/配售代码 733903 / 704903 主承销商 红塔证券 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2. 贵燃转债价值分析 转债基本情况分析 贵燃转债发行规模10亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价10.17元，截至2021年12月25日转股价值99.21元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2021年12月24日6年期AA级中债企业到期收益率4.34%的贴现率计算，债底为91.14元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为8.64%，对现有股本有一定摊薄压力。 中签率分析 截至2021年12月25日，公司前三大股东北京东嘉投资有限公司、贵阳市工商产业投资集团有限公司、洪鸣分别持有占总股本39.50%、35.94%、5.00%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为4.70亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0041%-0.0045%左右。 申购价值分析 公司所处行业为燃气III（申万三级），从估值角度来看，截至2021年12月25日收盘，公司PE(TTM)为58.13倍，在收入相近的10家同业企业中高于同业中游水平，市值114.84亿元，高于同业中游水平。截至2021年12月25日，公司今年以来正股下跌20.14%，同期行业指数上涨11.81%，万得全A上涨7.80%，近100周年化波动率为38.11%，股票弹性一般。公