化妆品与日化行业研究：超头垄断终结，考验品牌自主投流

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金化妆品与日化指数 3278 沪深300指数 4914 上证指数 3623 深证成指 14791 中小板综指 14292 相关报告 1.《11月化妆品零售增8.2%、环比继续提升-化妆品周报2021...》，2021.12.21 2.《11月全球1克拉钻石价格指数同增14%-化妆品珠宝周报202...》，2021.12.12 3.《377普通用途化妆品下架，迪阿股份上市在即-化妆品周报120...》，2021.12.6 4.《竞争加剧品牌价值凸显，关注功效护肤龙头-化妆品周报》，2021.11.30 5.《10月化妆品零售增7.2%、有所回暖-化妆品周报》，2021.11.21 罗晓婷 分析师 SAC执业编号：S1130520120001 luoxiaoting＠gjzq.com.cn 超头垄断终结，考验品牌自主投流 行业观点  近期薇娅等主播通过隐匿个人收入等方式偷逃税款被查，受到补缴税款、滞纳金、罚款、直播间及多平台社交账号封禁的处罚。  12.22，上海市税务局、浙江省税务局相继要求明星艺人、网络主播等严查税务问题，目前已有上千人主动自查补缴税款，预计行业将加大对涉税问题的查处力度。  淘宝直播两强垄断、头部持续集中，抖音流量分散、并无绝对头部。21年来淘宝直播两大超头与第三名的差距进一步拉大，流量&话语权头部聚集效应凸显，导致品牌竞争加剧、流量内卷等一系列问题。相比之下，抖音格局更为分散，采用“去中心化”流量策略，每6个月更迭流量分配算法，无绝对头部，21年来美妆GMV快速放量、占淘系比重持续提升，但主播格局未有头部集中趋势，排名持续波动。  雪梨、薇娅事件或将标志直播超头垄断时代的终结。（1）超头过度挤压中腰部主播生存空间。平台层面，可能造成达人资源流失、直播生态失衡；社会层面，不符合共同富裕诉求。（2）超头压缩品牌利润，损害行业长期发展利益。超头处垄断地位、对品牌有高议价权，不利于品牌维护价格体系，导致消费被动向超头直播节点集中、品牌对主播依赖性加强。（3）此次事件规范行业运营。  对化妆品牌营销端的影响：短期对绑定头部主播较多的品牌造成冲击。三大头部主播定位不同，薇娅/雪梨直播间美妆品类占比约35%/25%，不同于李佳琦属于美妆垂类主播（美妆占比50%+）。本土上市公司化妆品牌与超头有不同程度合作，薇诺娜/珀莱雅/夸迪/米蓓尔/御泥坊/完美日记等和李佳琦合作较多；玉泽/佰草集/彩棠/润百颜/肌活/丸美等和薇娅合作较多；毛戈平/鲁商发展旗下瑷尔博士暂未与超头合作，颐莲合作较少（11.18和薇娅合作了一次）。近期与头部主播有合作的品牌，短期销量存不确定性，为主播备货的库存需通过店播/其他主播/其他渠道消化，可能有库存增加/存货减值风险。  长期行业竞争更趋良性，品牌加剧分化。对比店播/达播/超头主播，利润率店播>达播>超头，对品牌营销及运营能力，店播>达播>超头，能率先跑通店播模型的品牌望获此轮行业变革红利，更有利长期稳健成长。国际大牌红人/达人播占比较高、而头部国产品牌具备显著高于行业的自播比例，玉泽/薇诺娜/珀莱雅/瑷尔博士自播比例超70%。渠道策略上，抖音“去中心化”流量分配机制更利于行业生态平衡发展，21年来抖音美妆GMV快速起量，21.1占同期淘系5%、10月已升至36%，看好抖音增长潜力，利好较早布局抖音渠道、自播占比高的头部品牌。 投资建议  网络直播加强税务监管，化妆品新规即将执行，国家层面正引导化妆品行业加速规范化发展，从流量内卷步入良性竞争。此次事件将加速行业洗牌、格局分化，品牌壁垒更聚焦产品力、多平台运营能力，利好具备较强产品创新及研发实力、线上多平台布局发展均衡、自播能力强的头部品牌商，推荐珀莱雅、贝泰妮、鲁商发展。 风险提示  行业监管力度不及预期，直播电商发展不及预期，终端消费疲软。 2703301433253636394642574568201222210322210622210922211222国金行业 沪深300 2021年12月22日 消费升级与娱乐研究中心 化妆品与日化行业研究 买入（维持评级） ) 行业研究 证券研究报告 行业研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、头部主播逃税被罚，直播间被封禁 近期薇娅等主播通过隐匿个人收入等方式偷逃税款被查，受到补缴税款、滞纳金、罚款、直播间及多平台社交账号封禁的处罚。 目前被查三位头部主播所属公司注册地均在杭州，查处主要由杭州市税务局主导。此次将会是较大规模的针对直播行业进行监管，旨在规范网络直播行业税收秩序。12月22日，上海市税务局、浙江省税务局相继要求明星艺人、网络主播等严格自查税务问题、及时补缴并上报，预计后续全国各主要省市区均将加强监管、加大查处力度。当前头部主播案例起到警示作用，引导行业重视税务问题，目前已有上千人主动自查补缴税款。 2、主播格局如何变动：一鲸落万物生，超头垄断或终结  21年来淘宝两大超头垄断加剧 对比2020、2021两年双十一主播销售数据，2021年双十一预售期间（10.20-11.1），李佳琦直播间销售额106.5亿元、薇娅82.5亿元、雪梨9.3亿元，李佳琦占前三大主播之和的54%、薇娅占42%、雪梨占9%；2020年双十一，李佳琦占38%、薇娅占53%、雪梨占5%，两大超头与第三名的差距进一步拉大，流量&话语权头部聚集效应加剧，一定程度上导致了21年双十一品牌价格持续下探、流量内卷等一系列不利于行业良性发展的问题出现。 图表1：2021和2020年淘宝双十一前三大主播GMV 图表2：2020年双十一（10.21-11.11）淘宝直播主播GMV占比 来源：淘宝、国金证券研究所（注：两年口径有所差别，2021年为10.20-11.1双十一预售数据，2020年为10.21-11.11整个双十一数据） 来源：淘宝、国金证券研究所  抖音格局更分散，美妆类并无绝对超头 相比淘宝直播两强垄断的格局，抖音更为分散。21年1-11月的月度美妆类GMV排名来看，除朱梓骁持续保持在前10名外，其他头部主播贾乃亮、韩国媳妇大璐璐、大狼狗夫妇等排名波动均较大。top5美妆主播场均GMV约为top20的2.5-3.5倍，无头部集中趋势，相比之下，淘宝直播21年双十一预售数据，第一名为第三名的11.5倍。 0%20%40%60%80%100%2020年 2021年 李佳琦 薇娅 雪梨 48% 33% 11% 3% 2% 1% 1% 0%10%20%30%40%50%60% nMpQpPmNsNoOsOsQoMrQqQ8ObP8OmOqQoMmNfQpOsQkPoMsR7NqQuNNZmOmMNZpOmM行业研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：21.1-11抖音头部美妆类主播GMV排名变动 图表4：21.1-11抖音主播美妆类排名前5和前20场均GMV对比（万元） 来源：飞瓜数据、国金证券研究所（注：仅统计每月排名前20的主播，数据缺失的代表当月排名20之后） 来源：飞瓜数据、国金证券研究所  淘宝、抖音格局差异主要由流量策略造成 淘宝两大超头借助淘宝直播平台崛起，早期通过开播市场&频次&直播风格积累粉丝群体，凭借粉丝强粘性、高转化率在与品牌方的博弈中争取到更大折扣力度，再吸引更多的粉丝、获得更大力度/甚至独家的促销，形成滚雪球效应、强者恒强。当前两大超头影响力不止于直播、已触达全网，形成网红、综艺、代言、企业等多重角色，因而赋予其远超竞争对手的品牌议价权、市场影响力。21年来从直播数据、大促成绩来看马太效应凸显，制约了淘系中腰部主播的发展；受制于头部主播对淘宝生意的巨大贡献，平台话语权相对被削弱，为绑定头部以维系平台GMV增长，淘宝在流量入口和分配机制方面对头部有所倾斜，进一步深化了两强格局。 抖音一直采用“去中心化”流量策略，每6个月更迭流量分配算法，使得难有绝对超头出现，21年来美妆GMV快速放量、占淘系比重持续提升，但主播格局未有头部集中趋势，排名持续波动。  看未来，直播超头垄断时代或终结 我们认为雪梨、薇娅事件或将标志直播超头垄断时代的终结。原因： （1） 超头主播过度挤压中腰部主播生存空间。平台层面，可能造成达人资源流失（淘宝直播中腰部达人转战抖音等流量分配机制相对更公平的平台），直播生态失衡；社会层面，严查超头的核心目的是扶持中小主播，对于扩大就业、推动共同富裕有帮助。 （2） 超头的存在压缩品牌利润率，不利于品牌的长期成长、损害行业发展利益。超头处于垄断地位，对品牌有高议价权，为争取更高折扣吸引直播间用户购买，在与品牌的博弈中不断下探其价格带，不利于品牌维护价格体系，导致消费被动向超头直播节点集中、品牌对主播依赖性加强。从化妆品社零数据季节波动来看，20年双十一消费向“618”、“双十一”集中趋势显著、21年进一步加强，而电商大促节点主要由超头主播直播间和平台规则共同主导，超头话语权的集中间接促成化妆品消费强季节性。 05101520朱梓骁 王祖蓝 贾乃亮 大狼狗郑建鹏&言真夫妇 韩国媳妇大璐璐 0.00.51.01.52.02.53.03.54.002004006008001000120014001600x 10000 top5top20倍数（右轴） 行业研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表5：化妆品零售额月度差值（亿元） 来源：国家统计局，国金证券研究所 图表6：化妆品零售额月度环比（%） 来源：国家统计局，国金证券研究所 3、如何看品牌营销端演绎：短期有波动，长期考验投流效率、加剧分化  短期对绑定头部主播较多的品牌造成冲击 当前被查封的雪梨、薇娅早期均以女装起家，雪梨后涉足医美等业务，薇娅拓展至小家电、个护、母婴等生活日用品类；不同于前两者，李佳琦是欧莱雅专柜销售出身，曾被称为“口红一哥”，本身擅长的就是美妆品类。从三大主播直播间品类构成来看，薇娅、雪梨的美妆品类占比分别35%、25%，李佳琦占55%。 本土上市公司化妆品牌与薇娅李佳琦有不同程度合作，薇诺娜、珀莱雅、夸迪、米蓓尔、御泥坊、完美日记、小奥汀等和李佳琦合作较多；玉泽、佰草集、彩棠、润百颜、肌活、丸美等和薇娅合作较多；毛戈平、鲁商发展旗下瑷尔博士暂未与超头合作，颐莲合作较少（11.18和薇娅合作了一次）。 具体来看，由于头部主播一次带货通常能贡献较大销量，近期与之有合作的品牌，短期部分核心产品销量存不确定性，为主播备货的库存需要通过店播/寻找其他主播或自有其他渠道进行消化，若库存消化不了、后续将导致存货增加、存货存减值风险。 -250-200-150-100-500501001502002503002010-022010-052010-082010-112011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-11-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2010-022010-052010-082010-112011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-1120