2021年11月财政数据点评兼债市观点：公共预算支出增速创年内最高，专项债对应支出累计增速仍为负值

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年12月18日 总量研究 公共预算支出增速创年内最高，专项债对应支出累计增速仍为负值 ——2021年11月财政数据点评兼债市观点 事件 2021年1-11月财政收支情况：1）2021年1-11月全国一般公共预算收入19.12万亿元，同比增长12.8%；2）2021年1-11月全国一般公共预算支出21.39万亿元，同比增长2.9%；3）2021年1-11月全国政府性基金预算收入7.66万亿元，同比增速为5.4%；政府性基金预算支出9.1万亿元，同比下降4.8%。 点评 一般公共预算收入：税收增速尤其是增值税11月下降显著，与当前经济增速下行压力较大相印证；全年一般公共预算收入端将超额完成预算，可为明年财政发力提供额外力量。11月一般公共预算收入同比增速为-11.2%，连续3个月负增速；税收收入当月同比-13.1%。8-11月财政收入增速出现连续明显下降，这与去年同期基数较高有关，与当前基本面较弱也是比较匹合的，也不排除财税部门，为减轻明年财政征税压力，适当压缩全年财政收入增速可能。往前看，今年一般公共预算收入端大概率将超额完成预算，全年增速预计在12%左右，超收0.75万亿元左右，超收资金将为明年财政发力提供额外力量。 一般公共预算支出：11月支出明显加快，同比增速创年内最高；预算内基建投资领域支出仍然明显偏慢。11月全国一般公共预算支出当月同比8.5%，为全年当月支出增速同比最高值，且考虑到去年同期基数较高，财政支出明显加快。在每月公布的10项财政支出细项中，节能环保、城乡社区、农林水、交通运输这4项支出分别较去年同期下降了7.1%、0.3%、4.9%、4.3%，而其他6项增速均为正增长，说明预算内基建投资领域支出明显偏慢。可以看到，预算内基建投资领域是亟待加大支出的领域。 政府性基金预算：土地出让收入下降速度仍然较高但有所减慢，11月支出有所加快，但从累计值来看支出偏慢是全方位的，专项债对应支出累计增速仍为负值。11月土地出让收入增速下降速度仍然较快，但幅度有所收窄。11月当月地方政府基金支出同比增速29.6%，支出有所加快。地方政府性基金预算收支有两个重要项，土地出让相关收支、专项债对应收支。土地出让对应的支出1-11月累计增速为5.8%，专项债对应的支出1-11月累计增速为则为-22.5%。增速相较往年都有明显的下降，但专项债对应支出下降更快。 债市观点 从近期一系列释放的信号来看，决策层对于适当放松政策以促进稳增长的意图比较清晰，稳增长自然也是下一阶段宏观政策的重心。近两周来，债券市场整体波动并不大，10Y国债收益率整体仍以2.85%左右波动。后续影响债市走势的重要因素，基本面方面，目前经济处于底部企稳阶段，而政策处于加快发力阶段，宏观政策将以稳增长作为发力的方向。资金面方面，今年2月以来，DR001、DR007整体处在区间变动。对于后续债券投资，我们维持10年期国债收益率在区间震荡难以形成趋势性机会的观点，亦建议投资者对基本面和宏观政策保持理性预期。 风险提示 近期疫情有所反复，后续全球经济复苏的不确定因素仍存；国内经济仍处于恢复进程中，疫情带来的衍生风险也不能忽视。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-56513035 zhang_xu@ebscn.com 分析师：危玮肖 执业证书编号：S0930519070001 010-56513081 weiwx@ebscn.com 分析师：李枢川 执业证书编号：S0930521040004 010-56513038 lishuchuan@ebscn.com 联系人：方钰涵 010- 56513071 fangyuhan@ebscn.com 联系人：毛振强 010- 56513030 maozhenqiang@ebscn.com 相关研报 收入持续降速，支出有所回暖但仍然偏弱 ——2021年10月财政数据点评兼债市观点（2021-11-19） 收入降速但全年增速不低，支出偏慢亟待加快——2021年9月财政数据点评兼债市观点（2021-10-22） 支出如期提速，但后续仍需继续加快——2021年8月财政数据点评兼债市观点（2021-09-18） 全年公共预算支出增速可能突破预算安排达到7.4%——2021年7月财政数据点评兼债市观点 （2021-08-20） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 1、 事件 2021年12月17日财政部公布2021年1-11月财政收支情况： 1）2021年1-11月全国一般公共预算收入19.12万亿元，同比增长12.8%；其中税收收入同比增长14%，非税收增长5.9%。 2）2021年1-11月全国一般公共预算支出21.39万亿元，同比增长2.9%；其中，中央本级支出同比增长2.7%,地方支出同比增长3%。 3）2021年1-11月全国政府性基金预算收入7.66万亿元，同比增速为5.4%，其中土地出让收入6.76万亿元，同比增长3.8%；政府性基金预算支出9.1万亿元，同比下降4.8%，其中土地出让相关支出6.33万亿元，同比增长5.8%。 2、 点评 2.1、 一般公共预算收入：税收增速尤其是增值税11月下降显著，与当前经济增速下行压力较大相印证；全年一般公共预算收入端将超额完成预算，可为明年财政发力提供额外力量 2021年1-11月全国一般公共预算收入19.12万亿元（完成预算进度的96.8%， 2020年同期为92.7%，高4.1个百分点），同比增长12.8%，两年平均增长3.4%（前值为4.0%）。其中税收收入同比增长14%（两年平均增速为4.8%，前值为5.2%），非税收入同比增长5.9%（两年平均增速为-0.4%，前值为1%），累计税收收入增速仍维持在较高位置。 当月表现方面，测算下来，11月全国一般公共预算收入为0.97万亿元，当月同比增速为-11.2%（前值为-0.14%），连续3个月负增速；税收收入当月同比-13.1%（前值为-2.2%，下降超过10个百分点），非税收入当月同比-1.6%（前值为24.7%）。从近几个月财政数据表现来看，8-11月财政收入增速出现连续明显下降，这与去年同期基数较高有关，与当前基本面较弱也是比较匹合的。当然，目前一般公共预算收入单月-11%的增速，也不排除财税部门，为减轻明年财政征税压力，适当压缩全年财政收入增速可能。 而从主要税种来看，11月国内增值税、消费税、企业所得税、个人所得税同比增速分别为-8.3%、60.4%、3.7%、12.2%（10月分别为30.9%、-51.6%、-0.9%、21.9%）。从中可以看到，国内增值税出现明显回落，与当前经济增速下行压力较大相印证。 今年年初两会，全年一般公共预算收入增速目标定的是8.1%，目前完成的进度超过了96.8%，明显快于往年。往前看，今年一般公共预算收入端大概率将超额完成预算，全年收入增速预计在12%左右，实现财政收入比预算多增加0.75万亿元左右。这些超收的财政资金，将为明年财政发力提供额外力量，若能形成有效支出，对后续经济将形成有效支撑。 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 固定收益 图表1：11月财政收入增速再次回落明显 (60)(40)(20)0204060802017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-11公共预算收入:当月同比税收收入:当月同比非税收入:当月同比 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图表2：11月国内增值税增速回落明显 (100)(50)0501001502002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-11国内增值税国内消费税企业所得税个人所得税 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 2.2、 一般公共预算支出：11月支出明显加快，同比增速创年内最高；预算内基建投资领域支出仍然明显偏慢 2021年1-11月全国一般公共预算支出21.39万亿元，同比增长2.9%（1-10月为增长2.4%）；其中中央本级支出3.06万亿元，同比增长2.7%（1-10月为增长0.8%）；地方支出18.34万亿元，同比增长3%（1-10月为2.7%）。测算下来，11月全国一般公共预算支出1.99万亿元（比10月多支0.52万亿），当 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 固定收益 月同比8.5%，为全年当月支出增速同比最高值，且考虑到去年同期基数较高（2020年11月一般公共预算支出同比增速为15.9%），财政支出明显加快。 当前，经济增速下行压力相对较大，后续需要财政继续加大发力： 一方面，今年年初将一般公共预算支出增速设定为1.8%，1-11月累计增速已经超过这一速度，全年来看也将大概率超过这一速度，否则将导致全年财政积累大量资金，亦不符合当前积极财政政策的方向。 另一方面，后续需要加大投向的领域，在每月公布的10项财政支出细项中，节能环保、城乡社区、农林水、交通运输这4项支出分别较去年同期下降了7.1%、0.3%、4.9%、4.3%，而其他6项增速均为正增长，说明预算内基建投资领域支出明显偏慢。可以看到，节能环保、城乡社区事务、农林水事务、交通运输等预算内基建投资领域是亟待加大支出的领域。 图表3：11月一般公共预算支出增速提升明显 (20)(10)01020304050602017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-11财政支出:当月同比中央：当月同比地方:当月同比 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 固定收益 图表4：截至11月底当年财政收支差累计为2.27万亿元 (70000)(60000)(50000)(40000)(30000)(20000)(10000)0100002020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-11财政收支差--当月财政收支差-