【联讯电新公司点评】：非公开发行助力大硅片扩产顺利实施

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 5 光伏设备 证券研究报告 | 公司研究 中环股份(002129.SZ) 【 联 讯 电 新 公 司 点 评 】 中 环 股 份（002129）：非公开发行助力大硅片扩产顺利实施 2019年01月08日 事项： 公司发布公告，第五届董事会第十九次会议审议通过《关于公司2019年非公开发行A股股票方案的议案》。公司本次非公开发行股票的数量不超过本次发行前总股本的20%，即557,031,294股（含本数），拟募集资金总额不超过人民币50亿元。其中，拟投入45亿元用于宜兴8-12英寸半导体硅片项目，其余5亿元用于补流。 评论：  加码半导体硅片，丰富产品结构 本次募投项目投产后，8英寸硅片产能将进一步增加，12英寸硅片将实现量产。公司大直径区熔硅单晶技术已经实现产业化，8英寸区熔硅片实现量产。内蒙地区建立了8-12英寸半导体直拉单晶研发、制造中心扩充大直径直拉单晶产能，12英寸晶体部分进入工艺评价阶段。天津地区建立半导体材料研发、制造中心，无锡地区建立8-12英寸集成电路级抛光片制造中心。天津地区8英寸30万片/月产能已于三季度达产，2019年无锡8英寸75万片/月产能将逐步释放。12英寸试验线将在2018年底投产。  优化公司资本结构，降低财务风险 半导体行业属于资金密集型行业，随着近年来切入半导体大硅片领域，公司对资金需求加大。公司2018Q3资产负债率59.3%，为近三年新高。本次发行完成后，公司资产负债率将有所下降，财务结构将更加稳健。同时，本次发行完成后，公司总股本将增加不超过557,031,294股，公司现控股股东中环集团将持有中环股份不低于767,225,207股，占公司总股本的比例不低于22.96%，仍为公司的控股股东。本次发行不会导致公司控股股东和实际控制人发生变化。  光伏行业政策具备可持续性，看好行业长期发展 新能源清洁替代的目标不变，“5.31”新政之后光伏产业链受到较大打击，硅料、硅片及组件的价格都有30%左右的降幅。“11.2”能源局会议提出大幅提高“十三五”规划目标至 250GW（甚至达到 270GW），并且年底前出台 2019 年的光伏行业相关政策。国家支持民营企业发展的决心坚定，而光伏行业又是民营企业集中，符合国家发展战略的领域，前景向好。  盈利预测 预计2018-2020年营收分别为131.5亿元、166.1亿元和200.6亿元；归母净利润分别为6.2亿元、10.4亿元和14.3亿元，EPS 分别为0.22元、0.37元和0.51元，对应PE 为29.4X、17.6X和12.8X，考虑到公司在太阳能单晶领域的龙头地位以及在半导体硅片领域的先发优势，给予目标价9元，对应2019年市盈率24X，维持“买入”评级。  风险提示 买入(维持) 当前价： 7.59元 目标价： 9元 分析师：韩晨，CFA 执业编号：S0300518070003 电话：021-51759955 邮箱：hanchen@lxsec.com 分析师：夏春秋，CFA 执业编号：S0300517050001 电话：021-51782230 邮箱：xiachunqiu@lxsec.com 相关研究 《【联讯电新中报点评】中环股份（002129）：费用上升影响利润增速，期待大硅片贡献业绩》2018-08-24 《【联讯电新公司深度】中环股份（一）：续写光伏梦，打造中环“芯”》2018-11-30 中环股份(002129.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 5 光伏产业链价格进一步下跌的风险；半导体硅片产能释放不及预期的风险；未来大硅片价格下降的风险。 图表1： 中环股份收入拆分 营收 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 新能源材料 42.5 58.9 85.8 118.3 132.7 134.6 半导体材料 4.6 5.2 5.8 8.1 27.4 44.1 电力 0.2 1.6 2.1 2.8 3.5 4.2 半导体器件 2.0 1.2 1.1 1.2 1.2 1.1 其他 1.0 0.9 1.6 1.1 1.3 1.2 合计 50.3 67.8 96.4 131.5 166.1 185.2 净利润 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 新能源材料 1.7 3.4 4.9 5.2 5.9 6.0 半导体材料 0.3 0.3 0.4 0.5 1.5 2.0 电力 0.0 0.3 0.4 0.4 0.6 0.7 半导体器件 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 硅料 0.0 0.0 0.0 0.0 2.3 4.5 其他 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 合计 2.0 4.0 5.8 6.2 10.4 13.3 毛利率 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 新能源材料 14.4% 12.5% 18.7% 18.5% 19.0% 19.0% 半导体材料 23.3% 15.3% 23.6% 27.8% 28.1% 28.0% 电力 65.7% 61.7% 62.8% 64.5% 65.1% 64.5% 净利率 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 新能源材料 3.9% 5.7% 5.7% 5.5% 6.2% 6.2% 半导体材料 5.5% 5.9% 7.0% 7.8% 8.0% 7.0% 电力 17.0% 16.0% 17.0% 17.0% 17.0% 16.5% 资料来源：联讯证券 中环股份(002129.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 5 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2017 2018E 2019E 2020E 现金流量表 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 11,290 11,515 11,746 11,981 经营活动现金流 1,052 1,438 1,637 1,526 现金 6,001 2,423 1,225 1,118 净利润 581 753 1,272 1,662 应收账款 1,354 1,395 1,451 1,509 折旧摊销 970 980 990 1,000 其它应收款 89 91 95 99 财务费用 439 500 664 802 预付账款 670 691 718 747 投资损失 -76 -80 -84 -84 存货 1,649 1,698 1,766 1,837 营运资金变动 1,727 -81 -191 -203 其他 1,527 5,218 6,491 6,672 其它 -2,590 -634 -1,015 -1,650 非流动资产 19,717 21,097 22,574 24,154 投资活动现金流 -4,788 -3,658 -1,567 -829 长期投资 1,240 1,364 1,500 1,650 资本支出 3,884 4,467 5,137 5,907 固定资产 11,444 12,016 12,617 13,247 长期投资 1,240 1,364 1,500 1,650 无形资产 816 824 832 840 其他 -9,912 -9,489 -8,204 -8,387 其他 6,218 6,894 7,625 8,416 筹资活动现金流 5,281 -1,358 -1,268 -804 资产总计 31,007 32,613 34,320 36,135 短期借款 4,065 4,187 4,355 4,529 流动负债 10,228 10,535 10,957 11,395 长期借款 4,166 4,999 5,999 7,199 短期借款 4,065 4,187 4,355 4,529 其他 -2,950 -10,544 -11,621 -12,531 应付账款 2,032 2,093 2,177 2,264 现金净增加额 1,545 -3,578 -1,198 -107 其他 4,131 4,255 4,426 4,603 非流动负债 7,779 7,857 7,936 8,015 主要财务比率 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 4,166 4,999 5,999 7,199 成长能力 其他 3,613 2,858 1,937 816 营业收入 42.17% 36.35% 26.31% 20.77% 负债合计 18,008 18,392 18,892 19,410 营业利润 69.97% 43.23% 62.33% 29.65% 少数股东权益 1,196 1,208 1,220 1,232 归属母公司净利润 42.97% 8.40% 67.30% 37.37% 归属母公司股东权益 11,803 13,012 14,207 15,492 获利能力 负债和股东权益 31,007 32,613 34,320 36,135 毛利率 19.89% 19.00% 20.00% 20.00% 净利率 5.96% 4.74% 6.28% 7.14% 利润表 2017 2018E 2019E 2020E ROE 4.91% 5.53% 8.58% 10.34% 营业收入 9,644 13,150 16,610 20,060 ROIC 营业成本 7,726 10,652 13,288 16,048 偿债能力 营业税金及附加 40 43 47 49 资产负债率 58.08% 56.40% 55.05% 53.72% 营业费用 109 132 183 221 流动比率 1.10 1.09 1.07 1.05 管理费用 726 947 1,254 1,490 速动比率 0.94 0.93 0.91 0.89 财务费用 439 500 664 802 资产减值损失 41 41 42 42 营运能力 公允价值变动收益 0 0 0 0 总资产周转率 0.36 0.41 0.50 0.57 投资净收益 76 80 354 520 应收账款周转率 8.29 9.57 11.67 13.56 营业利润 639 916 1,487 1,928 应付账款周转率 4.50 5.16 6.22 7.23 营业外收入 37 38 38 39 每股指标(元) 营业外支出 3 3 3 3 每股收益 0.22 0.22 0.37 0.51 利润总额 674 950 1,522 1,963 每股经营现金 0.40 0.52 0.59 0.55 所得税 93 197 249 301 每股净资产 4.92 5.11 5.54 6.00 净利润 581 753 1,272 1,662 估值比率 少数股东损益 6 130 230 230 P/E 52.86 29.37 17.55 12.78 归属母公司净利润 575 623 1,042 1,432 P/B 2.34 1.29 1.19 1.09 EBI