乘风破浪，驶向万亿蓝海 ——2022养老金融市场展望 西南证券研究发展中心 宏观、策略研究团队 2021年12月 58295 概 述 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋。未来十年中国人口老龄化进程将持续加速，2030年60岁及以上的老年人口占比或将达到25%左右，2055-2060年老年人口将达到峰值。现阶段生育政策调整短期作用有限，“未富先老”和地区的不均衡性加大了应对老龄化的难度，中国的老龄化问题将贯穿整个21世纪。中国传统家庭养老模式在经济和精力两方面都受到制约，新型社会生活模式之下，社会化养老是未来方向。 社会化养老的资金问题：养老金制度的比较与改革。随着我国劳动年龄人口占比下降与老年人口占比上升，预计在2028将出现缺口，并在此后持续加大，2020-2050年养老金累计缺口为857504.72亿元。通过对比美国、日本、荷兰的养老金制度及资金运作经验，可以发现目前我国养老金体系存在结构、统筹、账户管理等问题。同时，养老金投资范围过窄，资金高额沉淀，整体投资收益率偏低等也无法很好实现养老金的增值诉求。2022年，养老金制度改革将着重调整三大支柱比例，提高二、三支柱占比，从制度建设、金融产品供给、养老金账户管理、人员建设四个方面综合推进。 养老资金的管理：养老金融产品的设计与监管。我国养老金融产品主要包括保险机构养老金融产品、公募基金养老金融产品、银行养老金融产品以及信托养老金融产品。目前存在发展经验尚不足、供给较为有限，产品较为同质化等问题。全球比较来看，未来国内养老金融产品需要加大权益资产配置比例、完善税收激励机制、科技赋能开发满足不同客户需求的养老金融产品以及提供综合性养老金融服务的一站式解决方案，打造不同金融机构的养老金融产品互联互通的平台。 养老体系的完善：养老金融及相关实体产业的发展。养老产业是典型的内需型产业，养老机构所在的社会工作行业内需率高达100%。未来5-10年，中国老年人口数量快速增加将带来老年消费增长和养老产业的快速扩容，2030年养老产业的市场规模有望达到6.4万亿元。同时，失衡的养老金结构也增加了对个人养老金融服务的需求，为老年人提供资产保值增值的养老金融服务将迎来快速增长期。 风险提示：政策推进不及预期，少子化及人口老龄化速度超于预期。 1 nMsPrPuMoRwOmPmMnOtNsOaQcM8OpNqQsQrQjMrQoMfQrRwPbRnMnRNZpMmOxNsPtN目 录 养老金的保值增值：养老金融产品设计与监管 养老体系的完善：养老金融及相关实体产业的发展 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 社会化养老的资金问题：养老金制度中外比较与改革 2 老龄化：20世纪90年代以来，医疗水平和人均寿命的提高，使得老年人口在总人口中的比重不断攀升。第七次人口普查数据显示，2020年，中国60岁及以上人口占总人口的18.70%，65岁以上老年人口占总人口的13.50%，这一数据高于世界平均水平9%，虽低于主要发达国家水平，但人口老龄化程度正进一步加深。2022年，建国后最高生育期出生的人口将步入老年，中国老龄化将进入加速期。 少子化：老龄化的另一面是少子化，中国总和生育率持续走低，引发了对未来人口趋势的担忧，生育政策也进行了多次调整。全面“二孩”于2016年1月1日起正式实施，但2018年“二孩”效应开始弱化。根据第七次人口普查数据，2020年中国新出生人口为1200万 ，较2019年下降了18%，总和生育率为1.3，处于较低水平。此外，2021统计年鉴显示，2020年全国人口出生率为8.52‰，自然增长率仅为1.45‰，创下了1978来的新低。2021年，鼓励生育三孩的政策逐步开启。 1 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 数据来源：世界银行数据库、中国国家统计局，西南证券整理 3 中国人口出生率和自然增长率在20世纪90年代后进入下降期 -1001020304050195019521954195619581960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020人口出生率 人口自然增长率 ‰ 第一个生育高峰期 第三个生育高峰期 第二个生育高峰期 数据来源：《国家人口发展规划（2016-2030年）》，国务院《世界人口展望2019》，联合国经济和社会事务部，西南证券整理 1 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 2016年12月，国务院印发《国家人口发展规划2016-2030》，对中国人口变动的主要趋势进行了预判：人口总规模增长惯性减弱，2030年左右总人口达到约14.5亿的峰值，此后持续下降。到2030年，45-59岁大龄劳动力占比将达到36%左右，60岁及以上老年人口占比将达到25%左右，其中80岁及以上高龄老年人口总量不断增加。 联合国经济和社会事务部发布的《世界人口展望2019》中等预测：本世纪内中国老年人口规模先增后降，60岁及以上人口2020年约为2.49亿，2035年将达到4.14亿左右，2055年达到峰值约4.88亿，随后缓慢下降，2100年仍在4亿以上。此外，2020-2100年，中国人口总和生育率将会长期处于世界平均水平以下。世纪末，中国每100名劳动年龄人口将要负担约58名65岁以上老年人口。 2020-2030年中国人口均衡发展战略预期发展目标 中国老龄化问题将会贯穿整个21世纪 4 领域 主要指标 单位 2020 2030 人口总量 全国总人口 亿人 14.2 14.5 总和生育率 % 1.8 1.8 人口结构 出生人口性别比 % ≤112 107 人口素质 人均预期寿命 岁 77.3 79 劳动年龄人口平均受教育年限 年 10.8 11.8 人口分布 常住人口城镇化率 % 60 70 0510152025303505000100001500020000250003000035000400004500020202025203020352040204520502055206020652070207520802085209020952100中国65岁及以上人口 中国老龄人口比例 世界老龄人口比例 万人 % 数据来源：世界银行数据库、中国国家统计局，西南证券整理 1 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 中国社会“未富先老”的特征非常明显。世界银行数据显示，中国经济虽然持续高速发展，2020年人均GDP大幅攀升至10500.4美元，缩小与世界平均水平的差距，但仍大幅低于主要发达国家水平。从人均可支配收入来看，虽然中国在2014-2020年间实现了超过8.1%的年复合增长率，2020年达到4667美元，但远低于美、日、韩人均水平，巨大的差距在短期内难以追赶。 城镇化与老龄化错位、养老负担城乡错位。出生率较低的发达地区，在城镇化人口迁移的过程中，吸引了大量年轻劳动力的流入，部分对冲了生育率下降对当地人口结构的影响，而农村地区因为年轻人口流出，老年人口占比反而上升。从抚养比来看，老龄化程度更高的农村地区，人均可支配收入水平却大大低于城镇，农村劳动人口的养老负担较城镇更大。 中国人均GDP与发达国家差距仍大 中国农村老年人口抚养比高于城镇 5 37133 33846 11561 5404 1053 63544 40113 31489 10926 10500 010000200003000040000500006000070000美国 日本 韩国 世界平均 中国 20012020美元 11.20 8.28 8.69 22.75 16.89 15.03 0510152025农村 乡镇 城市 2000年 2010年 % 1 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 传统家庭养老模式面临经济和精神的双重压力。从城镇家庭来看，20世纪80年代第一批独生子女目前正在面对新中国成立后第一次生育高峰出生人群的养老需求，独生子女一代在家庭养老上力不从心。此外，持续的低生育率使得家庭的经济支出和精力重心都向儿童倾斜，养老问题在家庭中的关注度和经济支持度进一步降低；从农村家庭来看，城市化的过程中，大量农村青壮年劳动力离开家乡，产生了大量的农村留守老人，其规模已达1600万人，经济能力成为家庭养老的首要问题。 新型社会生活模式倒逼传统养老模式改变。近年，中国家庭结构中单身和丁克占比上升，三口及以上家庭占比下降；子女与父母异地而居，即使生活在同一地区，分居现象也较普遍，大量空巢老人产生；同时，中国的离婚率也在不断攀升，2019年粗离婚率达到3.40‰ ，是1978年的18.89倍。中国青年一代正在走出传统主流的家庭模式，生活方式也更加多元化，中国未来养老模式的社会化转变已是一种确定性的趋势。 单身和丁克家庭占比上升 中国家庭规模小型化，养老负担加剧 6 020406080200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019占比：1人/户 占比：2人/户 占比：3人/户及以上 % 数据来源：中国国家统计局，西南证券整理 10141822234200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020平均家庭户规模 老年人口抚养比（右轴） 人/% 目 录 养老金的保值增值：养老金融产品设计与监管 养老体系的完善：养老金融及相关实体产业的发展 中度老龄时代即将来临，社会化养老已是大势所趋 社会化养老的资金问题：养老金制度中外比较与改革 7 2 社会化养老的资金问题：养老金制度中外比较与改革 中国社会养老保险制度是一种社会统筹的保障制度，1991年以来经过不断改革，统一的城乡居民基本养老保险制度逐步完善，参保人数持续增长，截至2020年末，参加基本养老保险人数约为99865万人，其中，城镇职工参保人数约45621万人，城乡居民参保人数约54244万人，未来五年参保人数仍将持续上升。 目前我国劳动年龄人口以每年三四百万速度下降，养老金收支缺口持续扩大，2020年企业职工基本养老保险费收入与基本养老金支出缺口15155.9亿元，城乡居民基本养老保险费收入与基本养老金支出缺口1665.3亿元，分别较2011年扩大了16848.3和1560.6亿元。各级政府不断加大对基本养老保险基金的补贴力度，补贴数额从1998年的24亿元上升到2017年的8004亿元，增长了332.5倍，以此增速计算，2019年各级财政补贴规模将达到一万亿以上，此后每年还需增加一两千亿 。 中国养老金收支缺口扩大，财政补贴增加 8 数据来源：人力资源与社会保障部，Wind，西南证券整理 02000040000600008000010000012000019891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020参加城镇职工基本养老保险人数 参加城乡居民基本养老保险人数 万人 中国基本养老保险参保人数大幅增长 0500010000150002000025000-16000-14000-12000-10000-8000-6000-4000-2000020002011201220132014201520162017201820192020企业职工基本养老保险收支缺口 城乡居民基本养老保险基金收支缺口 社会保险基金收入:财政补贴（右轴） 亿元 亿元